转型得失：友谊股份

　　客观地说，上述公司并不能代表涉房公司的全部，还有很大一部分公司的房地产投资进程是比较稳健和扎实的，从土地储备、开发建设到最终的市场营销以及物业管理，整个流程都相当规范而且已经具备了一定的规模，在当地也已发展成为了小有名气的房地产开发商，房地产业务也为公司创造出了可观的收益。大连友谊(000679)便是此类公司的典型。

　　大连友谊在2001年通过出资2700万元成立大连友谊合升房地产开发有限公司开始涉足房地产行业，进入的动因也主要缘于主业下滑。按照公司年报的说法，“之前经营以零售百货和酒店服务业为主，由于国内外商家的涌入，市场竞争日趋激烈，消费分流愈加明显，赢利空间愈来愈狭窄，公司需要发展新兴产业，为公司未来可持续发展创造条件。”

　　2003年，大连友谊取得了大连“壹品星海”项目的开发权并开工建设，该项目建筑面积38万平方米。项目一期也成为大连友谊2004-2006年净利润的重要来源，三年中房地产对公司主营业务利润的贡献分别达到了25%、37%和17%。该项目不仅成为大连当时规模最大的中高档社区，而且也为大连友谊赢取了建设部评选的“中国房地产建筑产品创新十强”的荣誉称号，使公司在大连房地产行业内的形象和影响力初步建立。

　　与此同时，大连友谊的土地储备也在进一步增加，公司不仅在2003年拍得大连市的另一块土地(壹品漫谷项目)，同时也将触角伸向大连市以外，2005年在苏州工业园区拍得两块商业住宅用地(海尚壹品项目)。

　　上述项目将在2008-2010年间集中竣工结算，届时大连友谊的损益表将由此而大放异彩，公司也因此成为不少分析员追捧的对象。但这些完全集中于未来几年EPS的分析，不仅视角狭隘而且更多地是基于资本市场的概念炒作，对企业长远和真正的经营能力鲜有价值可言。实际上，即便是像大连友谊这样在房地产小有斩获的涉房公司，其内部隐忧已经开始逐步显现。

　　从某种意义上说，无论管理层是否承认，涉足一个新的行业意味着对原有主业在一定程度上的放弃，管理层的精力并不是集中于如何应对主业所面临的各种困难，而是很大程度上被新兴行业的当前繁荣所吸引，这对已经略显颓势的主业近乎雪上加霜。

　　对于大连友谊的主业零售百货来说，新涉足的超市和购物中心业绩欠佳，而大连友嘉购物、大连友谊购物广场、沈阳友谊购物中心等子公司已经连年亏损，部分已经开始关闭。但房地产高涨所造成的欣欣向荣的损益表经常会掩盖所有这些问题，至少让它看起来没有那么严重。然而，如果房地产也进入低谷呢？公司届时将面临一个非常尴尬的主业困境，原有的主业由于疏于耕耘而更加没落，而公司在新领域的所谓核心竞争能力在行业低谷时也将显得不堪一击。大连友谊在之前对所谓高科技行业的投资中就早已铩羽而归。

　　实际上，很多涉房公司房地产业的繁荣是以损害主业为代价的。房地产是一个资金投入巨大且高度依赖杠杆的行业，一般来说，一个单纯的房地产公司的杠杆规模总有一个合理限度，超过这个限度要想获得银行的支持是很困难的。但对于涉房公司却有一个好处，它们可以以主业为掩护获得贷款，然后将资金转移到房地产项目上。这种做法可以扩大公司的地产投资规模，以在地产高涨时期放大投资回报，但同时也将主业拖入高财务杠杆的泥潭，房地产项目的风吹草动很可能会直接波及到原有主业，导致公司的全面崩溃。

　　大连友谊的付息债务从2001年的不足4亿元，到2007年底已经超过15亿元，2007年的债务权益比一度达到234%，2008年为166%，比典型的房地产公司还高，如，万科2008年的该指标为103%，招商地产(000024)为83%，金地集团(600383)为138%，保利地产(600048)为161%。

　　同时，和其他大多数涉房公司一样，大连友谊的规模仍然偏小，资金实力欠缺，在房地产高潮期还能勉强维系资金链的安全并在行业盛宴中分得一杯羹，但所有这些很可能都不足以抵御哪怕是一个中小程度的行业衰退。绝大部分涉房公司没有经历过上次地产泡沫的破灭，它们的地产之路很可能在下一个寒冬来临时戛然而止。

　　除上述三种比较典型的地产投资之外，上市公司进入房地产行业还有很多非经济的因素。例如很多公司大股东本身就是一个盲目投资的典范，上市公司的房地产业务只不过是大股东该项业务的一种延伸；一些上市公司凭借与当地政府的特殊关系从而能在拿地方面具有某些排他性的优势；还有一部分公司仅仅是因为自身具有一些闲置土地。

　　面对地产诱惑，各类公司怀着千差万别的动机鱼贯而入，但唯独很少能够见到对在一个行业内持续发展所应该具备的核心竞争能力的深入思考以及对潜在风险的冷静估计。这些为数众多的涉房公司也给资本市场上的投资者进行合理的分析和估值带来了巨大的困惑。

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