抛开众说纷纭的数字游戏，从货币供给的角度看销售的可持续性，或许是在不确定中寻找确定性的一种方法。而近期房市的“滞胀”可能被政策引导至量价平稳，给开发商延续一段美好时光。房地产销售似乎常常陷入你猜我猜大家猜的尴尬局面。这是因为房屋是一种特殊的商品，世界上没有两套完全一样的房子，这是由空间的排他性决定的。

　　现在总是统计房价同比涨跌多少，这本身就是很具有迷惑性的。每一年交易的房子，尤其新盘，都不同于往年，在地理位置上是不可比的。就北京而言，现在四环以内的新房已经很少了，新房源主要分布在四、五环甚至京郊，用地理上差别悬殊的房子去比较价格，其实扭曲的成分已经很大。

　　日常生活中，老百姓看房价的涨跌有自己的方法，就是看身边的同一个楼盘或者相邻的楼盘今年卖多少钱一平米，涨了还是跌了。这种比较直观，真实。 需求看货币政策

　　对任何商品来说，都面临着价涨量跌的内在牵制，这是市场的天平。除非需求跑得比供给快，才可能被打破。今年3月份以来房地产销售“量价齐飞”的局面正是由于2008年刚性需求的释放和配置性需求的出现。但未来数月，需求会趋向正常化。要使需求跟上房价上涨的节奏，出路在于购房者收入提高，房屋总价下降或资金成本下降。购房者收入或财富增加需要的时间较长，而房屋总价下降不一定表现为每平方米可比房价的下降，还可能是住房小型化，或公共交通便利后的住房远郊化。至于资金成本，目前的低利率已没有下降的空间。

　　政策的蜜月期已经过去。很难再期待针对房地产的新的利好政策。而对房地产进行结构性紧缩的猜测却在传播。

　　中国房地产市场十分特殊，销售向好往往能够刺激房价上涨，但销售向下时，价格却呈现黏性。

　　目前二套房采取“紧首付，松利率”的做法。在首付要求比较高的前提下，各商业银行会根据客户的风险程度灵活确定利率，低风险的购房者通常能得到7-8折的优惠利率。如果已有住房已经还清房贷，则新购房仍视为首套房，按照首套房政策办理，这是大部分银行的做法。

　　鉴于经济持续复苏有赖于私营部门尤其是房地产投资的强劲，监管当局应不会进一步出台针对房地产的紧缩性政策。如果明年上半年CPI大幅上扬，央行开始加息的话，房价也会开始调整，这是后话。加息是应对通胀而不是专门针对房地产的调控。

　　按揭贷款仍然是风险最低、银行发放态度最积极的贷款品种。今年7月份，居民中长期消费性贷款新增1803亿元，相当于2008年全年新增居民中长期贷款的52%。

　　2008年12月，国务院131号文明确规定，对贷款购买第二套及以上住房的，贷款利率由商业银行在基准利率基础上按风险合理确定。在实际执行中，商业银行对二套房给与7折到1.1倍不等的基准利率。

　　中信证券(600030，股吧) 地产分析师陈聪研究历史数据发现，尽管第四季度通常是新增贷款比较少的季度，但居民中长期消费性贷款情况往往好于贷款总量。今年前7个月，新增居民中长期消费性贷款占新增贷款余额比重为9.7%，但2005-2008年为11.5%。这说明截至7月份，银行体系对个人购房需求的支持赶不上信贷的整体扩张。

　　从历史数据来看，商品房销售与银行信贷呈正相关，与利率呈反向运动（加息初期实际利率仍较低时销售也会增加）。2001年商品房市场成熟后，信贷出现过一个小高峰，此时房地产市场的销售也是加速度增长。而2003年以后信贷增速的回落，也伴随了地产销售月增长的回落。2005年出现统计口径变更，数据无效。2007年以后信贷紧缩，伴随了房地产销售的最大幅度调整，在货币收紧的同时又加了二套房政策，对行业起到了“双收紧”的效应，购房资金成本水涨船高。2009年至今的销售反弹，也是货币政策宽松加上利率打折优惠“双放松”的结果。可见，行业周期和货币周期联系越来越紧密。

　　8月份，居民中长期消费性贷款新增1687亿元，占当月新增贷款4104亿元的41%，居民中长期消费性贷款主要是购房贷款，包含一定比例的购车贷款。

　　下半年银行会适当降低流动性，但按照目前传说的全年9.5万亿的规模，未来四个月月均还能达到3000多亿，9、10月份相对更高一些，估计在4000亿以上。相比正常年份，流动性仍属充裕。

　　在2002-2004年低利率周期中，地产行业的销售增速一直维持在比较高的位置。2007年初是少见的加息周期伴随着商品房销售增速提升的阶段，但也不难解释，因为2007年初CPI上涨较快，导致了加息初期实际利率的走低。此后利率变动方向基本是和销售变动方向相反。

　　按照安信证券首席经济学家高善文博士的说法，刚性需求和资产配置性需求都相对乐观的情况下，只要货币不收得太紧，利率（不仅仅指名义利率，也包括民间借贷利率）不太快上升，房地产的景气就能保持。

　　反之，如果货币政策转向或者民间利率大幅上升，则会出现价升量缩的局面，并引发较大幅度的调整。 求解房市“滞胀”

　　房地产市场近月出现了量跌价升的“滞胀”。“滞胀”的原因既可以从需求找，也可以从供给找。目前有一种说法是，房价过度炒高后，购房人入市变得审慎，这种解释有一定的合理性，在经济学上，价格上涨会挤压需求。但这种说法进一步引申为房市已经见顶，就未必成立了。

　　瑞士信贷第一波士顿董事总经理陶冬博士则认为供给不足是主要矛盾。

　　房市和股市之间，热钱有相当大的互通性，投资情绪也相互感染。A股8月份出现的调整，的确对买房人的入市时机有影响，资金有观望的倾向，特别是配置性需求可能一下子就停顿了。

　　陶冬认为“滞胀”的最大原因是一手市场新盘推出的骤减。在2008年，开发商多数处在资金链断裂的危机边缘，几乎没有建房。今年前六个月当房市升温时，所有开发商都拼命抛售，以盘回现金，直到年中才猛然醒悟这场升势可以持久。不过此时房源库存已经大幅下降，据测算，目前的库存大约相当于4-5个月的销售量，较去年房市最黑暗时期22-23个月的销售量急遽下降。开发商在推盘上变得审慎，在定价上变得更进取，是“滞胀”的根本原因。

　　如果股市出现供求失衡，政府随时可以透过控制IPO节奏来调节供应，而房市供应却受到建筑周期、库存周期的制约，短期政策运作的空间较小。

　　7月份以来，地方政府对囤地的开发商开出高额罚单，以尽快增加供应。开发商自身也希望在政策收紧之前再多卖一轮房、多赚一轮钱。所以房地产建设可能比之前市场想象的活跃，带动钢铁、水泥、PVC、玻璃等行业。但如果明年上半年大量新盘上市，而货币环境正常化，流动性回落，则房市可能延续2008 年被金融危机打断的一轮调整。

　　从今年8月份之前的房地产拿地和开工来看，房地产开发商态度理性偏谨慎。可能是吸取2007年的教训。今年上半年，各地土地市场从流拍到地王频现。根据陈聪的统计，前7个月土地购置费2686亿元，相当于前7个月销售额19600亿元的13.7%。地产龙头上市公司万科、保利地产(600048，股吧)和金地集团(600383，股吧) 前7个月签署地价合同的权益金额分别占同期公司销售额的65%、34%和27%，补充的权益资源规模相当于销售面积的1.41、0.91和0.97倍。这说明开发商及时补充了必要的资源，但并未大规模扩充高价地。而其万科和保利主要集中在二线城市拿地，反映出对一线城市地价态度的谨慎。

　　商品房的生产周期通常在1年以上，而国内房地产政策的保鲜期很短，开发商经常会面临规模扩张的风险。因此，在当前开发资金十分充裕的情况下，并未出现新开工的大跃进。

　　全行业季度经营性现金流净额达到311.5亿元，大幅超越一季度72.5亿元的水平。预售款占总资产的比例上升到16%，已经达到了2007年三季度以来的最高水平。

　　当前政府的政策目标是在维持房价平稳的同时，引导房地产投资跟进。增加土地供应是中央和地方两级政府的共识，是一个双赢之道。从8月份来看，房地产新开工面积环比增长14%，同比增长24%，势头向好。

　　如果政策奏效，房地产在4-6个月内仍然乐观，房价平稳而销售温和放量，继续维系繁荣。

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