恒大案例：2008地产PE困局

来源: [观点网]      时间: 2008-04-08 23:29
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　　恒大延迟上市的风险远远不在于其资金上的困境，而在于他要不断地通过推高自身的市盈率去满足机构投资者的回报要求。　

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　　陌生的PE

　　除去那些通过大量的贷款将银行劫持的企业，在信贷紧缩的情况之下，PE被诸多人士认为是2008年房地产融资的重要选择。而永安信国际资产公司总裁乔志杰则认为，PE将是2008年房地产融资的主流。

　　然而，在诸多开发商的眼中，更多的PE或许只是机会投资型的投资机构，其对回报率与市盈率的要求往往限制了开发商与PE之间的联系。股权融资对于大多数房地产企业而言也许是迫不得已的选择。因此尽管上市成为大多数开发商的一致目标，但是并非所有开发商都愿意接受PE们的苛刻条件。

　　事实上大多数PE对股权融资后企业上市的市盈率要求非常高，而另一方面，如果上市失败，PE们会设置非常苛刻回购条款。

　　“除非是那些熟悉资本市场，抑或是有足够实力的大型开发商，事实上很少有房地产企业愿意选择股权融资。债权融资与资本融资是他们优先考虑的。”有金融界人士表示。

　　也正是在这样的背景之下，大多数开发商们对PE并不了解。然而因为寄望于上市，很多越来越多的中小型开发商开始注意到PE。

　　PE是上市之前开发商们必做的准备，而PE们的目光往往集中在房地产企业上市后手中的股权。2007年，碧桂园、SOHO中国的成功上市则让更多的开发商们开始发现PE的价值。PE的优势同样被放大出来，他们能够帮助房地产企业解决扩张所需要的资金，并迅速实现扩张，最终在上市时获得一个好的价格。

　　这是那些机构投资者与房地产企业都愿意看到的。事实上一直以来，PE一直都是国内大型房地产开发商及上市企业的重要选择。当然，PE一直集中在那些与海外资本联系紧密，并且熟悉资本市场的企业当中。

　　恒大案例

　　在乔志杰的眼中，恒大也许创造了近年来中国房地产市场最为经典的PE案例。

　　2006年11月，恒大地产与德意志银行、美林及淡马锡签订协议，以三分之一股权作押，三家机构投资者出价4亿美元认购恒大8亿股可换股优先股。

　　2007年8月，通过另一上市保荐人瑞信担保，恒大再次筹得4.3亿美元境外贷款及2000万美元境内贷款。

　　按计划，恒大上市后，将以许诺的高额融资收益回报机构投资者，并偿还结构担保贷款。同时，机构投资者在恒大占有的股权，也将得到稀释。

　　按恒大与机构投资者签订的协议，恒大若能在2008年6月6日前完成上市，其回报将不少于股票发行总价值的40%；若至2009年方完成上市，承诺回报则增至不少于70%。上市后，机构投资者股权将稀释至3.66%；恒大集团董事局主席许家印则以持股68.16%，重新实现对恒大地产的全权掌控。

　　然而，恒大如若无法完成上市，恒大将以现行市盈率回购相关机构投资者的股份。

　　或许，恒大的现实意义是一个标准的PE向人们诠释PE的风险。因为在股市高涨时期，无论是碧桂园还是SOHO中国上市都让那些机构投资者们与开发商实现了双赢。

　　在市场不好的时候，PE的风险开始呈现。恒大延迟上市的风险远远不在于其资金上的困境，而在于他要不断地通过推高自身的市盈率去满足机构投资者的回报要求。如若最终上市失败，其还要承担股权回购的风险。

　　08年地产融资主流

　　然而即便如此，乔志杰依然认为PE会是08年的国内房地产企业融资的主流。因为债权融资和资本市场融资在2008年变得异常困难。

　　但这并不代表08年会出现07年一样的融资浪潮。只是PE似乎只是开发商们不得已的选择而已。

　　事实上PE在2008年也遇到异常的阻力。

　　乔志杰认为，以往在国内做PE的主要是境外公司。直至近两年一些境内投资公司开始参与到PE的竞争当中来。乔志杰认为，2008年将是境内投资基金在PE上有所斩获的一年。

　　“一方面境外投资公司并不看好房地产行业，另一方面，外资进入国内渠道受到了限制，这使得境外PE要进入到境内几乎是不可能的事情。”乔志杰说，“这给了境内投资基金机会，08年PE的总量可能会有所下降，但是境内投资基金的金额总量应该会有所增加。”

　　而且，乔志杰认为，境内投资基金对回报率的要求与境外投资基金基本上没有大多的差异。

发稿：邬琼审校：0

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