广发证券-泛海控股：双剑合璧提速，转型升级触网

来源: [观点网] 时间: 2015-04-08 16:13

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证券业务对于收入及净利润均有一定贡献，且由于自身业务较高的利润水平以及稳定的增长速度，会成为公司未来新的业务增长点。

　　业绩稳步增长

　　2014年全年，公司实现营业总收入76.2亿元，同比增长23.9%，实现营业利润22.81亿元，同比增长46.6%，实现归属于上市公司股东的净利润15.59亿元，同比增长32.0%，每股收益0.34元，分红预案每10股派1.5元现金股息。由于公司收购民生证券并完成并表，因此需要对期初以及上年同期财务数据进行追述调整，调整后，公司主营业务收入、营业利润以及归属母公司净利润分别增长5%、35%和24%。

　　14年6月公司正式完成对于民生证券72.99%股权的收购，主营业务由单一地产主业变为地产+证券双主业的收入结构。证券业务对于收入及净利润均有一定贡献，且由于自身业务较高的利润水平以及稳定的增长速度，会成为公司未来新的业务增长点。

　　房地产业务方面

　　公司14年房地产结算金额55.4亿元，与13年相比增长1.2个百分点，结算规模持平。地产业务结算毛利率方面，14年结算项目综合毛利率水平为59.1%，与13年相比上升1.5个百分点。结算项目方面，主要是武汉的CBD区域项目，报告期内贡献结算收入55.1亿元，项目结算净利润率高达26.1%。

　　销售方面，公司14年实现房地产销售收入97.8亿元，与13年相比大幅增长67.4%，为15年地产业务的结算收入增加打下了良好的基础。公司销售规模的大幅增长主要是由于公司北京泛海国际社区项目在14年10月份入市销售，贡献8.8亿的销售增量，同时武汉王家墩CBD项目住宅、商业项目全面爆发，部分整售商业开始实现签约，而住宅项目则高、中、低端项目搭配，多盘联动，全年王家墩贡献销售超过80亿。

　　15年在结算业绩方面，由于公司14年销售规模实现大幅增长，预计整体结算收入增幅将会在50%以上，加之北京高毛利项目的结算以及武汉王家墩相对稳定的利润水平，地产结算毛利率有望在整体稳定的情况下小幅提升，预计公司地产业务业绩增速将会在50%左右。

　　15年销售方面，公司预计总货值220到250亿，按照50%到60%的去化水平来计算，预计销售规模可以达到125亿左右，实现20%以上的销售增长。销售目标分配上来看，武汉依旧是贡献销售的主体，而北京项目也将在15年为公司继续提供销售增量，上海董家渡项目10号地的一期也将在15年下半年入市销售。到16年，公司预计销售规模将会达到150到200亿。

　　根据年报最新披露，公司北京及上海拆迁公司进展顺利，上海董家渡10#地动迁基本完成，北京东风乡项目所有建设用地部分的拆迁工作已经完成，从15年开始两个公司核心资源项目将会加速入市。

　　证券业务方面

　　民生证券14年实现营业收入15.66亿元，同比增长19.82%，实现净利润4.06亿元，同比增长298%；截止到14年末，公司总资产规模148亿元，净资产规模为36.6亿元。13年，民生证券实现净利润1.02个亿，14年在IPO开闸以及两融扩容的背景下，IPO业务和高利润率的两融利差收入，对净利润贡献比较大，利润水平显著提高，经营状况大幅改善。

　　分业务来看，自营业务依旧是公司收入的最大来源，14年在整体股市行情向好，交易以及开户数量提升的情况下，收入与13年相比提升近20%，而毛利率提升11个百分点；证券自营业务在14年也获得了较好的业务表现，收入大幅增长75.8%，毛利率提升46个百分点；融资融券业务年内取得了爆发性增长，标的扩容以及行情引导使公司融资融券业务规模增长2倍，而90%以上的毛利率也让此业务的营业利润贡献比例达到23.4%。

　　15年，民生证券整体业绩在当前的二级市场繁荣的情况下，依旧具备大幅增长的潜力和机会，加之泛海控股计划再融资50亿补充民生证券的资本金，对于公司业绩增长具有积极的影响。各项业务方面，证券经纪业务、自营业务以及资产管理业务在牛市下收入规模以及利润率将会迎来双重增长的机会；投行业务方面，14年的IPO业务开斋，有部分项目没有释放出利润，将在15年贡献业绩；融资融券业务，在15年依旧将会成为成长最快的部分，截止到14年底，民生证券融出资金余额32.4亿与期初相比增长128%，根据期初期末余额均值以及融资融券业务收入，融资成本率约为7.8%；预测15年融资业务发展情况，截止目前，全市场融资余额与14年底相比增长50.4%，保守估计公司融出资金规模15年全年增长幅度100%，融资成本率降低至7.5%，则全年贡献利润3.28亿，与14年相比同比增长约为100%。整体来看，我们预计民生证券2015年全年，贡献利润整体增长幅度约为50%。

　　整体来看，房地产业务核心资源入市以及证券业务在牛市行情中的收入水平及业绩的增长，预计15年全年公司地产及证券双业务增速都将在50%左右，泛海控股整体收入及业绩水平将会进入新一轮高速增长的轨道。

　　转型升级，“民金所”布局互联网金融

　　公司节前公布年报及重要投资拓展公告，成立“民金所”进军互联网金融。为更好的配合互联网金融业务的发展以及公司转型需求，分别投资成立泛海基金管理公司、泛海融资担保公司以及泛海资产管理有限公司。从目前的模式来看，“民金所”很可能借鉴“陆金所”+平安担保+平安保险及其他金融产品销售的架构经验，在泛海系自身金融平台的基础之上，搭建“民金所”+泛海担保+民生证券、信托、民安财险、泛海基金、资管、地产、创投产品的一体式互联网金融平台，凭借优异的资源整合能力，完成新业务蓝海的快速布局。

　　在互联网金融行业内，从目前的发展趋势来看，主流的发展方向有三种，第一种是互联网公司的金融化，以阿里巴巴、大智慧等企业为代表，在用户、大数据、以及线上支付等资源优势下，寻求证券公司合作获取牌照资源，迅速进入金融领域；第二种是传统金融企业的互联网化，利用传统金融企业在产品、账户等产业链后端的优势，通过互联网以及移动终端的方式，简化传统的金融业务模式，向产业链前段发展；第三种，则是从产业入手，向互联网及金融前后端同时拓展，以世联行为例，在传统的产业业务模式下，探索用互联网的方式推广与产业相关的金融服务内容，众多产业链金融服务也属于此类范畴。泛海控股进入互联网金融产业属于第二种情况，自身掌握以民生证券、民生信托为核心的传统金融业务平台，向通过成立互联网金融企业“民金所”，探索向前端线上发展的可能性，以自身产品及客户资源为基础，拓展业务范畴。

　　泛海控股在城里互联网金融团队的过程中，借鉴了平安“陆金所”的成功经验，公司互联网金融筹备小组多次赴平安进行学习，从“民金所”的主营业务构成上也可以看出，与“陆金所”的主要的业务范畴基本一致。

　　平安陆金所，全称是“上海陆家嘴国际金融资产交易市场股份有限公司”,于2011年9月在上海注册成立，注册资金8.37亿元人民币，是中国平安保险(集团)股份有限公司旗下成员之一，总部位于国际金融中心上海陆家嘴。公司旗下两大平台：网络投融资平台(LUFAX)，主要是P2P网贷平台服务，定位于中小企业和个人；金融资产交易服务平台(LFEX)，定位是服务于大中型企业，目的是创造一个企业对企业的融资及投资交易平台。陆金所目前的主要业务还是来自于P2P业务，通过平安担保、保险、银行等平安系企业的协助，发行个人P2P投资产品或房产按揭贷款P2P产品，满足个人的投资及融资需求。作为平安集团旗下的以P2P网贷业务为主的互联网金融平台，集团给予陆金所的估值超过100亿美元。

　　通过泛海控股的公告内容，我们认为以“民金所”为主的泛海系互联网金融业务的展开，将会极大的借鉴目前“陆金所”比较成功的P2P网贷平台业务。借助泛海系内部的担保公司、资产管理公司完成担保和资产委托管理，发行产品，大通出资者和借款者/资产提供者之间的联系，完成业务闭环。

　　对于公司而言，对于互联网金融产业的布局和拓展，将会有效提升公司金融业务转型过程中各个企业资源的协同效用，有效利用客户和流量资源，并且将会协调各个业务线之间的关系，得到最好的发展效果。在14年年报中，关于互联网金融业务公司还提出，公司将依托落户武汉项目的华中互联网金融产业基地，着手成立互联网金融公司及互联网金融产业基地孵化器服务公司，积极开展金融投资及服务业务，实现金融板块业务收入的快速增长。

　　融资顺畅，助力公司业务进一步发展

　　14年之后，大量的项目投资势必带来公司在资金上的大量需求，而在目前房地产上市企业融资限制逐步放宽的大背景下，多样化的股权以及债券融资方案为公司持续不断的转型步伐提供了充足的“弹药”。14年至15年初公司用于收购的总金额为196亿元，而通过中票、境外美元债以及本次非公开发行，公司共募集资金规模将会达到177亿。稳定的融资渠道以及多样化的融资手段，将会保障未来金融业以及新增项目投资的资金需求。

　　公司最新公告了非公开发行A股股票预案，称本次非公开发行相关事项已经本公司第八届董事会第二十六次临时会议审议通过；本方案尚需取得公司股东大会的审议通过以及中国证监会的核准。能否取得上述批准或核准，及最终取得批准或核准的时间均存在不确定性。本次非公开发行的发行对象为包括公司控股股东中国泛海控股集团有限公司(以下简称“中国泛海”)在内的不超过十名(包括十名)的特定投资者。

　　根据预案公司将不低于8.88元/股的价格，发行不超过13.52亿股，融资总规模不超过120亿元，本公司控股股东中国泛海承诺拟认购数量不高于本次非公开发行最终确定的发行股份总数的15%(含本数)，但不低于本次非公开发行最终确定的发行股份总数的10%(含本数)。募集资金主要用于“增资民生证券”、“上海泛海国际公寓项目”、“武汉泛海国际居住区桂海源项目”及“偿还金融机构借款”四个项目。

　　按照发行数量上限预计，公司非公开发行A股完成后公司总股本将增加至59.08亿股(目前45.57亿股)，增加29.65%。截止13年末，公司归属上市公司股东的净资产为92.36亿元，本次发行120亿元(包括发行费用)。

　　截止到2014年底，公司财务杠杆水平随着14年以来的对外投资而不断提升，但是增速相对可控，净负债率在14年底为229%，与13年底相比提高了11个百分点。短期偿债压力方面，与13年相比有所降低，短期借款和一年内到期长期借款总规模与货币现金比例为114%。

　　盈利预测与投资评级

　　公司短期内的主要业绩贡献为地产+券商的双主业模式，随着地产业务进入业绩是长期和二级市场指数的不断走高，经营业绩在未来的两年将会取得高速的发展。中期关注金融产业布局的深入的催化，此次互联网金融产业平台“民金所”的建立及相关金融企业投资，有利于金融资产整合，同时打开了广阔的发展空间；长期来看，公司的“地产+金融+投资”的业务模式，与传统单一地产业务相比，更加符合行业发展周期，我们认为公司未来的资产价值存在巨大的重估空间。预计公司14-15年的业绩分别为0.50和0.62元，上调为“买入”评级。

　　风险提示

　　公司再融资进程存在不确定性，市场以及产品销售进度受到拆迁影响。