广发证券-招商地产：寻求发展，空间广阔

来源: [观点网] 时间: 2015-01-19 16:11

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展望15年，公司将继续维持目前的增长态势，从存货与新推计划上来看，计划新推货值规模达到800亿，价值约300亿的存货，总货值将会超过1100亿。

　　核心观点：

　　.全年实现超预期增长

　　14年累计实现签约销售面积364.28万平方米，同比增加32.92%；签约销售金额510.49亿元，同比增加18.18%。全年总货值约830亿，总货值去化率约61%。上半年公司销售规模同比下降，在全员上下的高效执行和有效的项目销售策略的配合下，叠加市场环境的不断好转，招商最终交出了一份理想的年终成绩，符合我们下半年以来对公司的销售预期。

　　.投资力度加大，集中核心城市资源

　　公司在14年加大了土地资源的获取力度，根据公司披露的土地获取总规模为753万方，获取土地资源总金额329亿元，与占14年房地产销售规模的65.4%，与13年相比上升7.5个百分点。布局方面一线城市占比显著上升，在北上广深均有斩获，二线城市以及三线城市局部范围有所扩大，新进入了沈阳等四个新城市，一二线核心城市依旧是公司的主战场。

　　.预计公司14、15年EPS分别为1.73、2.01元，维持“买入”评级。在招商地产30周年的时候，公司用实际行动完成了超预期的销售成绩，展示出了极强的管控以及项目运作销售能力，为今后两年的业绩增长打下了良好的基础。随着资本运作空间逐步加大，体制以及管控方式愈发灵活，以及集团倡导产业协作资源整合的背景下，公司未来具备广阔的发展空间。

　　“双引擎，多平台”的发展模式，将为公司今后的发展创造更多的可能性。展望2015年，公司货值充足，规模增长确定性强，社会平均资金成本进入下降通道，叠加区域政策刺激以及资本运作的预期，具备投资价值。

　　.风险提示

　　利润水平存在下降风险，项目结转规模存在一定的不确定性。

　　全年实现超预期增长

　　招商地产近日公布了14年12月份的销售数据，最后一个月，公司实现签约销售面积88.71万平方米，同比增加215.94%；签约销售金额110.83亿元，同比增加166.72%，用优异的表现完成了2014年最后的冲刺。认购及推货方面，公司单月实现认购规模与签约销售基本相当，新推约80个亿，存货销售在本月贡献了较大的销售份额。央行诸多政策特别是在降息之后，市场情绪逐步转好，公司抓住了市场提供的机会，致力于提升新盘及存货去化水平，取得了单季度同比接近70%的同比增长。

　　此外，考虑到项目利润水平及15年的货值储备，公司最后两个月在实际推盘节奏上有所放缓，如双玺花园等项目的大体量加推将会放在15年上半年进行。

　　全年来看，公司累计实现签约销售面积364.28万平方米，同比增加32.92%；签约销售金额510.49亿元，同比增加18.18%。货值方面，公司上半年新推150亿，下半年新推约380亿左右，全年新推规模低于年初预期的600亿，约为530亿左右，加之13年年底约300亿的存货规模，公司全年总货值约830亿，总货值去化率约61%。

　　14年对于公司是重要的一年，30周年纪念与新届班子都对规模的增长提出了要求，上半年受到推货规模的影响整体销售表现较差，市场对于公司全年表现存在较大的疑虑。下半年，公司领导对于全年的销售目标下达了明确的指示，在全员上下的高效执行和有效的项目销售策略的配合下，叠加市场环境在4季度出现了较明显的好转，公司最终交出了一份近20%增长的理想答卷，符合我们从下半年以来对公司的销售预期。从具体的销售细节情况来看公司14年整体销售均价有所下降，主要原因是由于从8月份开始，公司对部分去化水平不理想的项目加大了促销力度，而在市场转好的情况下，考虑到存货的去化效率对于价格的上调幅度不大。而从结构来看，还是以中高端产品为主，在930政策之后，大户型的销售占比有所提升，也能从侧面反映出公司在努力提升前期大户型存货的去化效率。从城市分布来看，目前一线城市仍然是公司最主要的市场，三线城市贡献比例较低。

　　展望15年，公司将继续维持目前的增长态势，从存货与新推计划上来看，计划新推货值规模达到800亿，价值约300亿的存货，总货值将会超过1100亿，与今年相比总货值提升比例为32.5%，在合理的去化水平假设的条件下，我们认为公司有望实现600亿的销售规模。产品结构方面，公司仍将会坚持目前的调整策略，加大刚需以及刚改项目的占比，保障稳定的去化以及回款效率，同时在新的政策环境下最大限度发挥自身在中高端项目开发上的优势，实现规模与利润的平衡发展。

　　投资力度加大，集中核心城市资源

　　公司在14年加大了土地资源的获取力度，根据公司披露的土地获取总规模为753万方，获取土地资源总金额329亿元，与占14年房地产销售规模的65.4%，与13年相比上升7.5个百分点。全年公司获取项目平均权益水平为80.3%，与13年相比上升5个百分点，平均价格为4380元，较前一年增加约600元。从项目获取节奏上看，公司在一季度和四季度获取资源规模以及投资力度较大，二三季度由于整体市场相对疲弱以及回款的影响，投资相对审慎。通过分析区域分布，我们可以看出一线城市占比显著上升，在北上广深四地均有斩获，保障核心城市的项目储备；二线城市以及三线城市局部范围有所扩大，新进入了沈阳、西安两个二线城市，江苏句容和山东日照两个三线城市，并且获取了博鳌大灵湖项目。

　　通过公司14年的土地投资我们可以看到，未来一段时间公司项目储备将会保持在一个相对充足的状态，主要深更区域以及核心市场项目销售具备可持续性，15、16年货值有所保障。从发展布局思路上来看，公司目前的主要市场仍为一二线核心城市，后续具备继续深耕的空间，此外三线城市的选择主要是以项目为导向的，在区域选择上以经济较发达的山东、江苏以及福建为中心。

　　股权激励与资本运作

　　公司在14年推出了股权激励方案，这对于未来两年的公司的业绩目标有较强的指示意义。方案涉及A股普通股2322.83万股，占公司股本总额的0.951%，激励对象达149人，涉及激励对象覆盖面广泛。行权价格经13年分红后调整为11.24元。公司股权激励方案行权限制期为3年，从16年业绩开始考核，3年后开始每年生效数额为1/3，分三批全部生效完成。而市场上地产公司普遍的行权限制期为1年，保利地产的行权限制期为2年，3年的限制期将使管理团队为公司的长期利益出发，稳健经营，有助于公司的平稳发展。

　　资本运作方面，公司在13年曾经发布了通过发行股票购买资产及募集配套资金的方案，方案在推进过程中受到制度的限制未能如愿成行。之后公司在境内外债券市场积极探索，分别在13年和14年由股东大会授权发行了50亿元3年期的中期票据以及在美国发行了5亿美元的美元债。本次计划是公司再融资的进一步尝试，通过发行可转换公司债券的方式，进一步置换低成本资金，同时探索可行的股权融资方式，有效降低公司的杠杆水平。

　　未来发展蓝图广阔

　　招商地产作为招商局集团唯一的房地产上市平台，在整个集团发展过程中扮演了重要的角色。未来公司的发展将会建立在整个集团的平台的基础之上，背靠丰富的项目资源以及金融实业多业务领域的跨界合作，通过资本和产业的有效的互动，实现产融结合，盘活存量资产和在手资源，进入成长的快车道。

　　方向上，公司将坚持以地产开发为核心的业务模式，在追求销售规模适度增长的同时进行布局优质资产的沉淀，积累财富，在2020年之前实现千亿收入百亿利润的中期发展目标，同时完成可持续发展的长期计划。业务模式上，在传统的住宅、商业开发之外，也将针对健康养老地产、特色产业园区与邮轮母港城三大业务领域，积极拓展，积累经验，使公司向更多元化的方向发展。

　　资源上，大股东招商局蛇口工业区有限公司与实际控制人招商局集团有限公司，在深圳市积极产于城市更新项目，运作中的旧改土地储备约400万方，招商地产14年在深圳主要在建项目为招商山海花园、海上世界双玺花园、南海意库工厂等，未来有计划获取大股东包括太子湾以及前海等多个项目；而在其他城市，依托集团优势在城市旧区改造，港口资源升级，腾笼换鸟等规划，以港口地产推动邮轮码头的土地获取，积极构建全国性的邮轮码头网络。这些储备资源，都将在合适的实际成为集团地产上市平台进一步发展的重要保障。除了土地资源以外集团旗下的其他公司，将会积极和招商地产进行合作，多领域体现招商系协同作战的能力。

　　在产业协同以及新业务拓展上，公司近期动作频频，一方面发布公告同启迪控股签署全面合作框架协议，利用资源在科技新城、科技服务业领域展开部全面合作，重点推进在广州、深圳、惠州、香港等珠三角区域的科技新城项目合作，在特色产业园区建设上迈出了坚实的一步。另一方面，公司签约同为招商系的招商局资本，在央行政策鼓励房地产REITS试点的政策下，设立商业地产基金，向产融结合迈进。

　　盈利预测与投资评级

　　在招商地产30周年的时候，公司用实际行动完成了超预期的销售成绩，展示出了对于极强的管控以及项目运作销售能力，为今后两年的业绩增长打下了良好的基础。在资本运作空间逐步加大，体制以及管控方式愈发灵活，以及集团产业协作资源整合的倡导下，公司未来具备广阔的发展空间。“双引擎，多平台”的发展模式，将为公司今后的发展创造更多的可能性。展望2015年，公司货值充足，规模增长确定性强，社会平均资金成本下降，叠加区域政策刺激以及资本运作的预期，具备投资价值。预计公司14、15年EPS分别为1.73、2.01元，维持“买入”评级。