华泰证券报告：阿里巴巴IPO及国内电商行业研究

来源: [观点网] 时间: 2014-09-26 16:02

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就美国市场而言，在阿里巴巴本次IPO之前，美国最大融资规模IPO为2008年Visa的179亿美元，而互联网行业中最大IPO融资规模则为2012年Facebook的160亿美元。

　　公司概况

　　迄今最大融资规模IPO

　　2014年5月7日，阿里巴巴集团（以下简称“阿里巴巴”或“公司”）正式向美国证券委员会（SEC）提交了IPO招股书，而后7月12日、8月12日、8月27日、9月5日先后进行了更新。

　　9月15日，公司披露最新招股书文件，上调发行价区间为每股美国存托股（ADS）66美元至68美元（1股美国存托股等于1股普通股）。本次IPO将共发行320,106,100股ADS，其中阿里巴巴发行123,076,931股新股，雅虎、马云、蔡崇信等现有股东出售老股197,029,169股，此外，承销商还获得了48,015,900股ADS的超额配售权，包括阿里巴巴26,143,903股ADS新股和雅虎、马云、蔡崇信出售的21,871,997股老股。

　　9月18日，公司成功在纽约证交所实现IPO并上市。在本次发行中，公司最终确定以68美元/股为发行价，IPO发售量为368,122,000股ADS（包含超额配售在内），总融资额达到250.32亿美元，其中由阿里巴巴获得的融资额为101.47亿美元（包含承销费用）。而根据公司68美元/股发行价和149,220,834股（包含超额配售在内）新股发行量，结合23.42亿发行前股本计算，公司发行市值达到1,694亿美元，远超过中国零售和互联网行业赴美上市任何一家公司估值。

　　公司上市首日即受到市场追捧：以92.7美元的价格开盘，较68美元/股的发行价上涨36.32%；当天收盘价93.89美元，较发行价上涨38.07%。

　　250.32亿美元的融资额使得本次IPO成为有史以来最大融资规模IPO。仅就美国市场而言，在阿里巴巴本次IPO之前，美国最大融资规模IPO为2008年Visa的179亿美元，而互联网行业中最大IPO融资规模则为2012年Facebook的160亿美元。

　　调整与小微金服关系，厘清VIE结构

　　根据招股书，由于国内相关管制约束，公司成立了相关可变利益实体（VIE）持有国内ICP执照并运营互联网业务的多个网站。这些VIE由公司创始人兼董事长马云和中国投资团队副总裁谢世煌所有，公司通过合同安排实施控制。

　　在2014财年，VIE贡献营业收入61.7亿元（9.93美元），占总营收比重11.8%。在2014.3.31，VIE持有公司资产188.74亿元（30.36亿美元），占总资产比重16.9%，其中主要是与公司阿里小贷业务相关的小额信贷，资产额为131.59亿元（21.17亿美元）。

　　2014年，公司为厘清与小微金服及其子公司支付宝之间关系，与小微金服、支付宝、雅虎、软银、马云和蔡崇信达成一份新的股权和资产购买协议，终止了2011年支付宝的框架协议。

　　这份新的股权和资产购买协议重大意义在于：

　　（1）扩大利润分享对象由支付宝至小微金服，小微金服旗下包括支付宝、中小企业贷款、天弘基金（持股51%）、招财宝、众安在线(持股19.9%)等众多资产；

　　（2）小微金服或支付宝IPO时，可以获得不低于93.75亿美元一次性现金支付：新协议中规定小微金服或支付宝合格IPO条件是股权价值超过250亿美元，据37.5%一次性现金支付比例计算，公司至少可以获得93.75亿美元回报；

　　（3）转让阿里小贷业务，转移互联网金融业务风险，集中于核心电商业务，避免与小微金服同业竞争；

　　（4）在相关监管部门批准前提下，公司可以最多持有小微金服33%股权，成为其战略投资者，长期分享其成长收益；

　　（5）公司董事长马云直接和间接对小微金服持股比例不得超过公司IPO前他和他的附属公司对公司的持股比例，即不超过8.8%，并在其减持中马云不会获得任何经济收益。

　　合伙人制保障阿里高管控制权

　　公司第一大股东为软银，IPO之前持股比例为34.3%，在本次IPO中将不出售老股。公司第二大股东为雅虎，目前持股比例为22.4%，在本次IPO中将出售121,739,130股老股，若承销商行使超额配售权，将额外出售18,260,870股。

　　截至目前，公司有30名合伙人，其中24名是公司高管，5名是小微金服高管，1名是菜鸟网络高管，公司高管中2名同时也是小微金服高管。公司合伙人数量是不固定的，每年合伙人提名选举新合伙人，除了马云和蔡崇信是永久合伙人，其他合伙人在离开公司或关联公司时即从公司合伙人中退出。

　　公司“合伙人制”核心意义在于合伙人有权提名公司董事会的简单多数董事，从而保障公司管理层在非公司控股股东情形下能够实施对公司经营的控制权。公司董事会在IPO完成后将由9名董事组成，公司合伙人可以提名其中4名董事。此外，在IPO完成后，合伙人被授权可以再提名2名董事，公司董事会总人数也会随之增加至11人。