在中国市场“捡贝壳”的海外基金

来源: [观点网] 时间: 2008-10-09 18:04

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　　在市场一片看空，纷纷议论热钱退出内地房地产市场的时候，美国对冲基金与私募基金却采取增持房企债券、股票的行动，这又如何解释？

　　特约撰稿：易居中国分析师吴洋

　　所谓“当潮水退去，才能看出谁在裸泳”，美国次贷危机引发华尔街大地震，被金融杠杆放大的资金潮水退去，叱咤风云一时的大摩、雷曼等成为了尴尬的裸泳者。同时，在批判、嘲笑裸泳者的同时，闪闪发亮的贝壳也显现出来。

　　华尔街的投资银行、国家支持的“两房”及住房贷款银行、上市开放式基金等在金融危急中损失惨重。但别忘记美国还有在“东南亚金融危机”中掀起狂澜的对冲基金以及潜伏水底的私募基金。跟华尔街对赌的对冲基金成为次贷危机的大赢家，以谨慎投资为准则的私募也在金融危急中保存了实力。

　　美国《华尔街日报》10月2日消息，秃鹰基金（Vulturehedgefund）拟投资香港中资地产公司的美元债券。秃鹰基金属于对冲基金，是指那些专门投资抛售型贷款的专业型避险基金，特点是以交易为导向，擅长分拆不良产业出售或重整后出售牟利，因专门向奄奄一息企业下手，所以被称“秃鹰基金”。另一侧消息是香港交易所披露，绿城中国在9月29日获的美国私募基金华平基金的增持。华平基金以每股3.842港元的价格在二级市场增持12.2万股，持有绿城中国股权达到5%。

　　从大摩、花旗出售上海投资物业的传闻，到平安研究团队对中国房地产市场极度悲观的判断，所有人都认为2008年是中国内地房地产企业走入低谷的一年。在市场一片看空，纷纷议论热钱退出内地房地产市场的时候，美国对冲基金与私募基金却采取增持房企债券、股票的行动，这又如何解释？

　　笔者下文从回报、风险、市场、企业、渠道五个方面进行一下分析。

　　首先，在房地产圈内有一句话“只有卖不出去的房子，没有卖不出去的价格”，只要够便宜，自然会引来买家。秃鹰基金此次瞄准的是合生创展、绿城中国和世茂集团等内地在港上市公司在2005年、2006年发行的长期美元债券。在悲观氛围弥漫的内地房地产市场，上述地产公司的公司债券价格严重下滑，折价达到票面价值的50％至40％。在票面利率不变的情况下，价格的大幅折扣意味着投资回报率的翻倍上升。以合生创展、世茂集团发行的美元债券为例，2005年11月合生创展发行3亿美元的7年期全球债券，票面利率为8.125%；而2006年世茂集团发行的3.5亿美元的10年期债券收益率为8%。根据华尔街日报的估测，这批债券的整体回报率已经达到20%以上。再论华平基金增持绿城中国股份，3.842港元的增持价格相对于目前的每股收益，市盈率已经在4.5以下，动态市盈率更在4以下；股价较资产净值大幅折让69%。这样便宜的价格，难怪华平忍不住要出手了。

　　其次，高回报往往伴随着高风险，风险又如何呢？公司债相对普通股票，在法律上具有优先受偿的地位。就算这些公司破产了，债券持有人仍有望先拿回部分投资，这无疑大大降低了投资风险。况且合生创展、世茂集团等都是内地房地产行业的龙头企业，眼下远未到破产偿债的境地。绿城中国股价在3-4港元的价位已经盘整一个多月，在货币政策开始放松的预期下，股价很难再有理由大幅下跌。

　　第三是市场，中国内地房地产市场在经历了2007年的报复性上涨后，进入中期调整已经是不争的事实。但是由于刚性需求的存在与地方政府的“托市动力”，市场也不可能出现像美国那样的深幅下跌。挤出泡沫将使得中国房地产市场的发展更加健康与具可持续性，悲观的唱空内地房地产市场价格下跌50%是不负责的言论。在中长期看好中国经济与房地产市场的判断下，美国基金投资内地房地产企业美元债券与股票，远比投资美国市场要安全、稳妥的多。

　　第四是企业层面，市场不会崩溃，但是企业未必不会。这就决定了秃鹰基金和华平基金为什么投资合生创展、绿城和世茂。9月一份“万科松山湖会议纪要”在市场上掀起轩然大波，虽然事后万科澄清为杜撰，但是其中理性十足的分析让中小房地产企业胆寒。在市场进入寒冬的时期，反而正是万科、合生、绿城和世茂等地产大鳄吃掉那些早已冻僵的“小鱼”的绝好机遇。9月万科发行的60亿人民币公司债向中小房地产企业们宣告，我们的实力是强大的，你们银行贷款无门，民间借贷利率高的离谱，还是早早归降我们吧。上市龙头房企相对畅通的融资渠道，相对抗冻的实力条件，也是海外基金青睐他们的原因之一。

　　最后，国内对外资进入房地产行业投资监管是非常严格的，海外基金看好了房地产领域的投资机会，能不能投还是一个问题。万科60亿公司债是轮不到他们来买的，恰好合生创展、绿城和世茂的公司债券是美元债券，而且债券和股票都是在香港上市发行的，直接用美元进行购买，规避了进入内地的汇兑风险与损失，也避免了国内政府部门对外资的投资限制，进行这两笔投资自然是顺理成章的事情了。

　　所以，在退潮时做一个“捡贝壳”者，自然要从容许多，捡到宝贝的机会也大多了。