2009年将是微观企业感受压力更困难一年

来源: [观点网] 时间: 2008-10-05 15:32

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　　从下一步的宏观政策基调看，扩大内需和促进经济转型应当会成为两条关键的政策主线。

　　相比较而言，中国的不少行业的企业，例如房地产，其成长环境确实相当好，类似温室的花朵，要转型可能需要付出相当大的调整成本。从依靠资源投入转向依靠技术进步，需要广大企业的试错；消费启动的难度，显然要大幅投资。

　　2008年初，温总理提及，2008年是不确定因素较多、较为困难的一年，目前，一系列的不确定因素陆续显现，而且基本上负面的居多，外部如美国次按愈演愈烈、欧洲经济开始呈现明显衰退迹象等，内部经济回落速度较之预想的要快不少，这些负面因素可能会陆续传导到微观企业，因此，2009年可以说是微观企业感受压力最为困难的一年。

　　从全球特别是美国的经济来看。一个值得关注的指标是负债比例，美国的政府、企业和居民的总负债与GDP的比值，多年来一直保持在1左右，前一个高点在1932-1933年大萧条之后，为2.5，主要原因在于美国经历了大萧条后GDP大幅度下降，08年上半年这一次比例为3.3，如果再近期正在酝酿的7000亿美元的救市措施，美国的负债水平还会继续上升，如此高的负债比率要回落到一个正常的水平，可能还需要较长的时间，中国应当做好美国经济调整较长时期的准备。从房地产信贷对GDP的比例来看，在东南亚经济危机之前，香港房地产信贷占GDP比例不到50%，而现在美国此比例已超过70%。从欧洲的情况看，老龄化情况严重，经济缺乏明显的增长动力，值得关注的是因为东欧的融入，降低了劳动力成本并扩大了内需，但是总体并不是十分乐观。

　　中国经济自身的经济波动，既有与市场经济国家相似的地方，也有不少不同的地方，因此，多进行中国自身的经济周期波动的特征的分析，对于把握经济金融动向十分有价值。例如，中国经济往往热起来很快，冷起来速度也很快；过热之前往往伴随资源等的争夺和价格的显著上涨压力；在迅速冷下来的时期，往往是民营企业遭受的冲击大、中小企业遭受的冲击大，但是国有企业、垄断企业相应遭受的冲击小；经济回落时期对于企业最为致命的伤害往往是现金流断流，导致不少企业纷纷破产。经济迅速回落之后，往往会推动政府积极探索放松管制、培育市场来减缓下滑带来的冲击，从而往往成为特定行业发展的契机，例如97金融风暴之后对于房地产市场的大力培育等。

　　今年以来中国资本市场的剧烈深度调整，可以说是多种负面影响因素叠加的结果。从经济周期角度看，是从2000年以来启动的8年左右扩张期的调整；从增长方式和产业转型角度看，是改革开放30年以来的低附加值出口增长方式的调整；外部则是以华尔街为代表的成熟资本市场对过去几年流动性过剩导致的资产泡沫的深度调整；从中国自身资本市场的波动看，随着股份的全可流通，中国资本市场真正进入到一个全流通的市场，这个市场与原来股权分置条件下的市场会有相当巨大的运行差异，往往不能简单与原来的市场进行类比。资产市场的调整导致的负财富效应，也对消费需求等形成明显的负面影响。

　　这种负面影响因素的叠加，在局部地区、特别是外向经济比重比较大的地区，影响是十分明显的。以上海为例，今年上海市应该是浦东新区发展以来首次GDP低于全国平均水平，除上述两个调整叠加外，上海有900万股票账户，资本市场的财富缩水导致的负财富效应更为明显。

　　从中国经济这一轮经济经济周期扩张的角度看，在经历97年金融风暴之后，2000年开始启动，2001-2002年加速，动力依然是大规模投资的方式；03-05年，宏观调控的问题开始出现，随后因为外部经济的繁荣，恰逢当时美国正红火的泡沫经济、欧洲经济繁荣、日本开始加息走出零利率时代，使得我国出口带动迅速扩张；至07年第二季度的增长达到12.2%。2005年后，全世界典型周期行业钢铁行业产量增长10%左右，但是如果扣除中国的增长，世界钢铁产量是负增长，说明不仅国际市场消化了中国的钢铁产能，中国还替代了一部分国际市场的产能。现在外部经济回落，对于中国的回落的拖累就较之原来要大。

　　从经济转型的角度来看，我国改革开放30年来的增长方式，当然有很大成都是依靠技术进步，但是从近年来的增长贡献看，越来越依靠大量廉价劳动力、廉价资源的投入。从劳动力方面来看，通过经济增长各个要素对GDP的贡献度分析，过去的几年里，劳动生产力对GDP的贡献度降至80年代中期水平。现在劳动力资源价格在上升，低的资源价格也在上升。劳动生产力转移曲线开始呈现减速。很多人说中国城市化率大概只有45%，与国际水平差距较大，但实际上加上打工人口等，大概达到60%以上，因此劳动生产力转移的增速在减缓。从资格价格方面来看，中国当前的油价大概相当于国际市场70-80美元的价格，相比于现在国际市场上100－120美元之间波动的石油价格还有较大的调整空间。因此，出口转型的压力很大，这较之周期回落的压力冲击，可以说是一个更为严峻的过程。

　　2008年以来中国经济回落速度如此之快，资本市场调整速度如此之快，从特定意义上分析，可以说与当前局部地区的经济转型没有找到类似97金融风暴应对过程中的房地产市场等类似的促进增长的方向，市场主体一时间找不到新的经济增长点，这就需要从宏观决策到微观企业都需要寻找新的增长点和增长的动力在哪里。

　　产业转型也是一个十分艰难的过程，很多地方并不一定愿意接受这样一个艰苦的过程，尽管提起产业转型从文件上大家都赞成，因为产业转型意味着一大批低附加值企业退出市场，据大致的统计，仅仅广东地区就有大约三万五千家，从产业转型的角度看，这个过程可能只是产业升级的第一阶段，只是腾出了一部分资源；第二阶段往往需要进行产业整合、行业整合，改进现金流、提高管理水平和应对经济周期回落的能力；第三阶段是整合之后，自身定价能力的提高，技术的进步、管理的创新等。根据在温州等地调研的情况看，一些企业开始进入整合的第二阶段。

　　对中国资本市场下一步的发展，经过如此大幅度的调整，至少不应当象上半年那么悲观，可以说开始进入到熊市的下半场。熊市上半场的重要特征，是不同的市场主体分别从不同的角度，确认不同的负面预测和看法，大家都成为了宏观经济学家，都主要关注宏观经济的走向以及在不同角度显现出来的负面影响。从目前的幅度看，有的上市公司因为业绩低下还会面临下滑，但是确实也有一定特定的行业的调整幅度已经超过了实体经济应有的调整幅度，随着宏观政策的陆续出台，政策面可能会更为清晰，因此，可以大致判断，市场剧烈的调整暂时告一段落，机构投资者需要重新回到基本面，走出办公室，到上市公司去，从中发现能够很好适应周期回落和转型的优秀的企业，发现那些能够从中国转型中获得良好成长的企业。

　　资本市场对于经济的反映通常是超前的。在接下来的时间内，市场会发现，原来担忧的一些负面影响会陆续兑现，只是程度存在差异，例如，PPI高而CPI回落，必然会挤压上市公司盈利，因为没有税收优惠加上同比因素，上市公司2008年四季度及2009年一、二季度的盈利会不断恶化。但是，也正是在这个阶段，往往会有优秀的企业涌现出来，正如森林大火之后，肥沃的土地更容易长出参天大树。美国资本市场每次大的泡沫破裂后，往往是一些优秀的企业成长起来的生气，例如Google、微软等的迅速发展。上一轮中国资本市场熊市的下半场，贵州茅台、苏宁电器等脱颖而出，也是一个印证，因此，在熊市的下半场，伴随中国经济的转型，可以预期依然会有不少优秀的企业涌现出来。

　　从下一步的宏观政策基调看，扩大内需和促进经济转型应当会成为两条关键的政策主线。

　　从国际市场来看，中国对美国出口下滑、随着欧洲经济的回落对欧洲出口也可能出现下滑。2005年7月21日人民币汇率体制改革以来，尽管人民币对美元有可观的升幅，但是人民币对欧元却基本处于贬值状态，今年以来人民币对欧元开始升值，另外，人民币名义汇率现在的6.8与2008年初的6.8是有很大差异的，从有效汇率的角度看升值幅度实际在扩大，从政策趋势看，人民币汇率政策似乎开始更多关注有效汇率、关注一篮子货币的汇率波动。外需的下降加上汇率的调整，必然会促使中国对欧洲的出口市场也会下滑，另外从名义投资到实际投资都已经明显下滑，因此，要防止经济过快回落，扩大内需是必经之路。

　　从理论的逻辑看，在当前的经济环境下，要扩大内需，必须要采取实质性的举措，完善社会保障体系，同时促进国民收入结构的调整。从理论上说，为何中国2005年之后会有如此巨额的贸易顺差，除了美国的巨额逆差之外，中国自身的国民收入分配也存在问题。根据宏观经济的平衡等式，S-I=e（经常项目顺差），近年来中国的储蓄率一直很高，内需不能相应扩大，就必然形成储蓄的净流出。储蓄率高的重要原因，是国民收入分配的失衡。改革开放以来，国民储蓄（政府、企业、居民）中，居民储蓄所得占国民收入比例在改革开放初期是较高的；而近十年，居民储蓄所得占国民收入比例是稳中趋降的。因此，从这个分析框架出发，隐含的政策含义很清楚，就是调整国民收入分配结构，降低政府和企业的储蓄，增加居民的所得，完善社会保障体系，如果没有这些领域的实质性的措施，内需的扩大可能很难取得实质性的效果。在促进居民消费方面，通过完善社会保障此的杠杆效应也很明显。要降低政府储蓄，财政政策比较典型的是减少经常性开支，同时减税是重点，例如消费税转型，原先担心的税前抵扣导致企业大幅投资引发经济过热，现在经济进入回落的阶段，这个顾虑不复存在。从企业角度看，降低企业储蓄需要强调分红，同时调整企业的结构，打破垄断，降低垄断行业的准入门槛。当前中国企业结构的利润贡献结构，呈现非常显著的特征，一个是上游的垄断企业集中了相当大比例的盈利，另外中小游的企业则面临十分激烈的、同质化的竞争，需要作出改进。

　　对于当前全球的金融市场动荡以及经济回落，不应当对中国经济过于悲观，应当说，从全球经济体系的比较看，中国当前是最有条件应对全球金融市场大幅动荡和流动性枯竭带来的冲击的国家。中国有强大的国力，雄厚的财政实力，庞大的外汇储备，以及多元化的产业结构和庞大的内需市场。

　　从转型的调整角度看，调整的难度不容低估。中国企业经历了一个较长周期的扩张，有不少的企业没有面临过转型的压力，缺乏应对周期波动的经验。近期摩根的罗奇等分析美国经济的此次大幅波动，认为是从“工业产业”转向“资产产业”、从工业社会转向风险社会、从传统储蓄转向资产储蓄等的转型失败，才导致了如此大幅的波动。当前市场的波动是对转型失败的一次总调整，但是调整速度还是相当快的，实体经济依然还在增长。相比较而言，中国的不少行业的企业，例如房地产，其成长环境确实相当好，类似温室的花朵，要转型可能需要付出相当大的调整成本。从依靠资源投入转向依靠技术进步，需要广大企业的试错；消费启动的难度，显然要大幅投资。

　　在转型方面，我们有不少的成功和失败的案例是可以参考的。相比较中国台湾省和日本，中国台湾省的高雄市在低附加值产品出口主导台湾省的增长时期十分繁荣，但因为不能适应转型的压力，现在日益边缘化，不少研究机构把转型失败说成是“高雄化”。日本的转型经验相对来说更为正面，在日本的快速成长初期，也是主要依靠低附加值产品出口，但是中间也经历了一个明显的转型，日本的很多优秀的企业管理技术和技术的进步，正是在这个时期涌现出来的，日本完成这个转型之后，又经历了一个所谓的“第二次春天”，再次经历了持续较长时期的增长。

　　综合分析各个方面的因素，中国经济完全有可能顺利度过当前的这个转型时期，进入一个以内需、以技术进步作为经济主要推动动力的时期，进入一个新的、持续较长时期的新的增长阶段。转型期必定存在阵痛，犹如汽车转弯时须减速，如同转换一个新的发动机需要磨合。但是，中国经济发展到今天，不可能总是和越南、马来西亚比谁的产品更便宜，必然需要和韩国、日本比谁的产品质量更高。

　　当前，扩大内需还需要寻找新的增长点，房地产、汽车和信息技术往往是扩大内需中比较好的增长点，中国要重新启动这几个增长点还有一些难题需要克服，例如，当前的房地产价格已经经历了一个快速的上涨，正在进入调整时期，要再次扩大房地产市场需要消费能力的积累，因为房价收入比已经达到一个较高的水平，在不少城市已经透支了未来几年的小非能力。从发展趋势看，可能还是要对房地产市场进行区分，政府更多承担中低价房和经济适用房等的建设，高收入阶层则主要通过市场购买来完成，如果经过这个分类，对房地产价格的直接管制就没有太大的必要。到时候可能房地产行业会重新活跃，但是不再是过去几年表现为房价的大幅上涨等，而可能是中低价房的消费会成为亮点。另外，当前大家都关注的三鹿奶粉实践，必然会促使公众更为关注食品安全，促使企业保证产品质量，这同样需要放松对于食品价格的管制，在奶粉中加入有毒物质无论如何打击惩处都不为过，但是，还需要进一步分析深层次的原因，除了食品监督方面的缺陷外，少数公司的牛奶卖的比矿泉水还便宜，同样是走的低价格竞争、不顾及质量的道路，需要放松价格管制、强化质量监督、鼓励企业更多利用技术进步等来完善。

　　互动交流环节：

　　1．提问：我国目前在全球产业链处于何位置？如何抓住全球产业投资机会？

　　巴曙松：从许多国家的转型经验看，那些能够经受外部的升值压力、本土资源价格上升、同时能够及时进行全球产业链重新布局的企业，必然会在转型完成之后在全球获得巨大的增长机会。当前，中国的制造能力在全球名列前茅，在经历了此次经济大幅度洗牌之后，依然具有优势的行业，例如机械、电子等，会有新的增长空间。

　　内需行业在抓住扩大内需和产业转型的机会方面，仍有很多方面需要改进，如内部管理、风险控制。根据在沿海地区的调研经验，许多为内需生产的企业，综合管理能力往往不如那些按照国际惯例进行生产的出口型企业水平。

　　同样需要关注的是，在全球化的今天，美国经济转型和金融市场波动，与中国经济结构转型，应当综合起来把握和观察。从宏观平衡看，储蓄减投资等于经常项目顺差，如果没有美国的大规模的逆差，中国的顺差也缺少市场，可以说我国的顺差在一定程度上是与美国的逆差相对应。美国的巨额逆差等导致的经济失衡，是促使其当前经济出现显著调整的重要原因，而中国的经济增长方式调整也与美国美国其经济增长方式有相互的影响。我国如果通过扩大内需的方式完成经济转型，对美国的影响短期可能是负面的，例如减少低附加值出口导致美国提高其进口商品价格、降低流入到美国市场的廉价资本导致其资本成本上升，但是长期的影响是正面的。我们注意到美国的两位总统候选人都关注到中国的扩大内需的进程。

　　2．提问：我国会不会像美国一样推出一些实质性的政策来刺激资本市场？

　　巴曙松：现在的政策更多的是防止宏观经济过快下滑，GDP增速从12.2%的高点迅速下滑，如果按照目前这个趋势，明年可能会提出保8的目标，下滑的太快，因此需要缓冲。资本市场是在这样一个大的背景下运行的。

　　从目前的趋势看，接下来，今年的季报、年报陆续要出来，如果情况不好的话，资本市场也会有反复。目前推行的几项政策，都是留有余地的。

　　3．提问：对目前通胀压力的问题看法。

　　巴曙松：目前研究界有很多有分歧的看法。我个人判断，从全球视角来看，此次通货膨胀主要是发展中国家的问题，这是由全球的产业结构重新布局和金融市场结构决定的。发展中国家的粮食等价格在CPI中占比很大，目前全球50个新兴市场国家的通胀达到2位数。

　　从中国的情况看，改革开放30年，城市化转移，劳动力价格上升，农产品粮食价格上涨，环保成本也在上升，食品安全等方面引起的关注也会引起相关成本的上升，这些都是实实在在的转型带来的通货膨胀压力。并不能简单说PPI就不会传导到CPI，应当说只是表现形式存在差异而已。

　　注：文章为巴曙松在泰达荷银基金管理公司的座谈纪要