万科展现优势，中海、龙湖高信用始终如一 | 上市房企信用表现报告

观点指数 2021年,行业融资受限,销售低迷,极度依赖高周转现金流以及高负债的房企们迎来严峻考验，部分高负债低流动性的房企率先暴雷，情况不容乐观。

本报告主要从负债水平、利息和网付账款运在以及主体评级情况等方面对行业进行研究，发现行业的负债水平持续优化，在2017年净负债率均值水平达到峰值173%后逐年下滑，至2021年末回归82%。

不过企业自由现金流对于利息偿还的保障度却在下降，2019年样本企业中该指标尚在6.8的倍数，2021年下滑到了1.94倍。而且对于应付账款等没有透明监督的负债,偿还保障信用越发引起市场的担忧。

另外，房企的评级经历了大面积“折损”，样本企业中评级为投资级别Baa不超过10家，叠加其他不稳定因素，如企业实力水平不一，预计未来企业评级将出现较大分化。

基于此次研究，观点指数研究院形成“2022上市房企信用卓越表现”,脱颖而出的企业包括力上”海外发展以及龙湖集团等10家企业。万科“三道红线” 全部绿档，净负债率长期处于低位。此外，2021年有177个项目实现交付即办证，占比25%;客户等待期的满意率也提升到95%。正是对于业务的仔细、谨慎和—丝不苟，才能赢得市场的信赖。

龙湖集团始终如一，保持境内外的高信用评级。2021年至今公司新发4笔公司债，1笔中期票据，期末整体借贷成本处于4.14%的历史最低位，平均账期6.38年。对于今年即将到期的4.5亿美元债能够做到提前部署，计划通过境外银团和发行美元债的方式偿还。

总而言之，在多变的融资环境中展示积极态度、维持灵活度和主动性，将是保持市场信心的关键。

权益规模上升，杠杆水平下降

从净负债率指标来看，自2020年以来,行业杠杆水平进一步下降，2020年样本企业净负债率(带息负债净额与净资产的比例)同比下降15.97%，2021年同比下滑7.65%。表明三道红线以及贷款集中度管理政策的效果显著。

数据来源：企业公告，观点指数预测

与上述行业权益乘数不同的是，行业净负债率中涉及到的带息负债，受三道红线和银行集中度管理等去杠杆政策的影响更为深厚。由于带息负债的主要构成是银行贷款和信用债等，这类融资在2020年以来受到严格的限制，甚至有矫枉过正的迹象，以至于2021年年底央行强调要满足房地产行业合理的融资需求。

受银行端和债券端融资受限影响，2021年，样本企业总的带息负债规模增长缓慢，为4.8%;同时净负债率下行的幅度为7.65%，远大于行业4.7%的权益乘数下行幅度。

同期，净负债率的分母即总净资产增长了20%,其中归母权益增长了15.23%，而少数股东权益增长了28.13%。少数股东权益的迅速增长，表明房企正在加大与其他房企在项目层面的合作，一方面可以减少项目资金压力，分摊项目风险;另一方面做大净资产规模，拉低净负债率，以满足监管要求。

其中，净负债率大于100%的有10家，中位数为74%，净负债率78%-100%的有1l家，行业内仍有大量房企的杠杆率高于平均水平。

数据来源：企业公告，观点指数预测

经营净现金流支出减少，利息偿还保障上升

从自由现金流利息保障倍数这个指标来看，2020年同比下降30%，2021年中期同比上升52.94%，主要是得益于经营现金净额的提升。2021年受集中供地政策以及流动性收紧的影响，土拍热情下降，企业经营现金流支出有所下降;同时，全年行业净利润规模增速有所下降或停滞不前。

另外，2021年行业整体的经营现金流净额情况不甚乐观，受行业景气影响，房企销售额有所下降，行业经营性现金流流入受到波及。同时，受预售资金监管趋严的影响，部分预售资金无法自由支配，房企存在一定量的限制性资金。住房按揭贷款的额度紧张以及延缓发放，也对房企收到预售资金的时间产生一定影响。

从利息规模来看，受三道红线政策影响，房企主动降低有息负债规模,加上货币政策较为宽松，所以2021年中期样本企业的财务费用规模同比下降了3.8%。

数据来源：企业公告，观点指数预测

分企业来看，有13家企业自由现金流保障倍数在7-116之间，有16家企业在0-6之间，16家小于0。如此来看，大部分企业的自由现金流都为负，可能无法从经营活动中抽出现金流进行利息的偿还，还需借助外部融资渠道。

数据来源：企业公告，观点指数预测

应付账款周转率持续下降

从应付账款周转率来看，样本企业应付账款周转率2020年同比下降了9%，而在2021年同比下降11.77%。虽然2021年总负债规模在迅速走高，规模同比增长13.3%，但主要是非带息负债的规模在上升，而且带息负债规模增长受限。

数据来源：企业公告，观点指数预测

在传统融资渠道受阻时，房企更倾向于使用应付账款这类非带息融资。

分企业来看，有11家企业的应付账款周转率在10-160之间，有25家企业在5-10之间，9家在2-5之间。其中，最高的为140;其次是36。

数据来源：企业公告，观点指数预测

这两家企业三年来的应付账款周转率比较稳定，波动不大，应付账款规模也不高，在20-43亿左右，表明大部分企业的应付账款周转率都能超过5次。

主体信用评级总体居中,受政策影响稳定性较差。

在主体信用评级方面，样本企业中评级为投资级别Baa的有10家;20家评级为Ba，若未来发展情况恶劣的话，将会削弱这些企业还本付息的能力;14家评级为B;9家评级为Caa，其安全性很低，随时有不能还本付息的可能。

总体来说，行业整体的评级仍需警惕，因为大部分评级均表现不佳。

这些房企较容易受疫情和房地产调控政策的影响，导致销售回款慢，融资受阻，流动性出现问题，很难保证及时还本付息。