房地产企业的转型模式

来源: [观点网] 时间: 2013-07-11 11:56

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从重资产模式转向轻资产模式，就是从赚取资产升值收益为主走向赚取增值服务收益为主的模式。

　　中国地产企业以前无论是做什么产品线、做什么样的项目，都统称为地产行业的重资产模式，但是随着调控政策出台以及中国长期土地红利逐步衰退减缓，地产企业被迫从重资产模式转向轻资产模式。

　　什么是地产行业重资产模式？就是当土地升值速度高于资金成本时，所有企业都寻求储备更多土地。这时候持有资产本身贡献了大部分回报，因此土地储备的多少成为衡量一个地产企业价值的最主要标准，因此称之为地产行业重资产模式。但当土地减值时，持有土地回报降低，甚至出现负价值贡献。也就是说，如果土地升值速度赶不上资金成本，大量持有土地的结果是使价值减少而不是增加。

　　从重资产模式转向轻资产模式，就是从赚取资产升值收益为主走向赚取增值服务收益为主的模式。轻资产和重资产并不是绝对的，是企业在不同市场环境下的两种选择。在资产升值速度高于资金成本时，重资产是理性的选择，但是当资产升值速度低于资金成本时，轻资产就是理性的选择。

　　在轻资产模式下，地产企业很多传统优势比如说拿地优势会被淡化，取而代之的是效率优势。不是所有企业都可以实现轻资产转型，只有真正具有效率优势的企业才会获得转型空间。这个效率优势是多种方向的，比如说可以是在开发、物业管理，或者在商业运营某个环节的领先优势，也可以是商业地产、工业地产包括旅游地产、养老地产等某类产品线上的领先优势，还可以是某种资源整合的综合性的能力。但是无论是哪种优势，在轻资产时代，企业效率优势会被放大，而另一些企业会被淘汰出局。

　　什么是轻资产转型？最简单的例子就是近几年说的代工模式。代工模式一直被中国地产企业所不耻，主要原因很简单，因为以前资产收益很高，代工的话资产升值部分收益是赚不到，所以企业只要现金流允许是不会做代工的。

　　在国际上代工是一个非常普及的模式。比如在日本，大部分地产企业都是代工，当然这也有特殊历史背景，就是90年代以后日本土地资产价格呈逐年下降趋势，是一个极端情况。

　　在这个极端的情况下，没有企业愿意大规模储备土地，所以很多企业转向订单开发，就是代工模式。

　　不要小看代工业务，其实能够大大提高回报率。在欧美市场上，代工模式更被广泛应用于各种类型的物业，而且企业突破代工的门槛，不仅局限于产业地产的技术优势，还包括管理优势、专业领域的产业经验以及资源整合能力。

　　代工模式也不仅局限于住宅，在商业地产、工业地产等专业性更强的一些领域，定制开发已经成为一种主导模式，在一些地标性建筑开发过程中，金融机构和品牌地产企业合作已经成为一种标准化的开发模式。

　　在这个过程中，一些具有资源整合能力的企业会从传统开发、物业管理进一步延伸到资产管理领域。在这个过程中，不仅要有商业模式创新，还要有金融模式创新，所以轻资产涉及到金融模式创新这个领域。

　　为什么要做金融模式的创新？这几年国内地产公司都在做商业地产，做租售并举，但观察数据会发现，真正持有物业的比例并不高，大部分商业项目都是卖掉的，自持物业比例过去五年平均增长0.5%-1%。截止到2011年，几大地产公司平均投资物业的总资产占比只有7%。虽然都想做租售并举转型，但转型的步伐为什么这么慢？

　　可以做一个测算，假设一个投资物业的毛租金回报率可以达到10%，剔除掉直接运营成本以后的净资金回报可以达到5%，这个数其实在国内商业地产里已经是比较高的投资回报。即使能够达到这样的水平，投资物业在总资产中的占比每上升10个百分点，由于资金周转效率降低，会导致开发物业销售增速减慢30%，这显然是很多企业不愿意承担的。

　　除了资金周转速度减慢外，持有物业比例越高项目资金平均周转期就越长，导致企业面临普遍的再融资压力。如果需要再融资的时候赶上调控，就可能出现资金链断裂的问题。因此，租售并举的过程中需要金融创新模式的配合。怎么做金融模式的创新？我们有各种各样的地产金融工具，金融模式创新其实就是不断进行专业化分工的过程。

　　比如租售并举一体化，香港公司大多是这个模式，自己拿自己的资金长期持有物业，负债率很低。

　　随着投资物业的规模化发展，出现了开发和持有环节的分离，并且在开发商之外又有了地产资金的存在，这些资金主要是用来持有物业的。

　　商业还有一个中间环节就是培育阶段，物业即使落成了，可能也需要三五年的时间才能达到稳定运营的状态。

　　随着培育阶段进一步分化，出现了私募基金和REITs。私募基金资金期限相对短，承受风险能力会更高一些，追求的收益回报更高；REITs回报人主要获取租金收益。

　　在一些更专业化的领域，除了开发、培育和持有环节，还会进一步分化出一些专业化的轻资产运营的运营商，比如酒店管理公司。

　　这就是地产金融的创新路径，不断把一个物业不同阶段分化出来，进行单独融资。地产企业在自有资金中的投入比例逐渐降低，还有相当一部分来自于租售并举的销售物业现金回款，也要投入到持有部分。

　　当然，轻资产战略不只是代工模式或者基金模式，实际上是由三个决策纬度组成的，包括业务性选择、价值链定位和资本资源的整合。业务性选择就是根据自身资源禀赋和市场环境，选择一个或者几个最适合自己的产品线，也就是住宅、公寓、酒店、商场、写字楼等。在业务性选择的基础上，企业需要根据自身人力资本结构和价值链各环节上分析，来定位自己的价值链优势，也就是在拿地、开发、销售、招租、物业管理、商业运营环节上，在哪一个或者哪几个环节上有优势。确定了优势环节就可以相应设计代工模式、定制开发模式、托管模式等商业模式，放大效率优势。

　　最后，随着产业链延伸，为了进一步轻化资产负担，企业需要借助资本杠杆，进一步放大效率优势，需要搭建一个资本资源平台，包括基金平台、私募债券平台以及证券化平台。每个平台上有多种金融工具组合，从而形成多样化的资本组合。

　　这样又构成了三个价值空间，首先是业务性选择和价值链定位，就是产品线和产品环节，这两个纬度决定了核心业务方向，通过将现有资源集中配置在优势产品线和产业环节上，能够巩固和强化核心效率优势，从而为轻资产转型奠定基础。

　　接着价值链定位和资本资源整合，会构成一个商业模式创新空间，也就是根据价值链环节优势来设计最合适的商业模式，以最恰当的方式来吸引资本资源。最后是金融模式创新空间，根据业务线风险收益特性，来选择最适合的金融平台。

　　总之，轻资产是立体的战略组合，首先看到的是周转效率提升。轻资产是一个体系，既包括了对现资源的优化配置，又包括构建一个新的平台来放大现有效率优势，而这个新的平台既包含商业模式创新所形成的业务集中平台，也包含金融模式创新所形成的资本集中平台，同时由于不同企业资源禀赋是不同的，所以在不同的产业环节、产品线上形成不同的轻资产模式。

　　由于这几年来的不断调控，很多企业开始关注轻资产战略，但是很多把轻资产当成是一种融资替代途径，或者说是一种临时性的选择。轻资产不是一个转移融资的游戏，是企业的一项战略选择。

　　刚才提到的地产基金等模式，本质也不是一个融资工具，是使资本资源更集中配置于具有效率优势的企业。由于中国地产基金处在一个初级阶段，所以好像是只要企业敢于给出一个高的收益率，就能够发起一个地产基金或者一个地产信托。但实际上，成熟市场上即使给出再高的回报也不是所有企业都能发起基金，基金只会把资源配置给具有效率优势的企业，能够创造超额回报的企业。

　　所以，地产金融的本质也是实现地产投资领域的资源配置优化。当然，资源配置优化过程也意味着资源分布的集中过程，意味着少数具有效率优势的企业将获取更多资源。因此，在轻资产时代，地产行业集中度将大幅提高，而企业为了应对轻资产时代的到来，需要从现在开始打造在某一个或者某几个环节上的效率优势。