程骁远：私募REITs新趋势 | 2023观点资本圆桌演讲

程骁远（中信资本高级董事总经理、房地产部管理合伙人及联席主管）：首先感谢观点，三年疫情里，香港也度过了一段艰难的时光，观点把资本圆桌放在香港，体现了对香港的支持和鼓励，非常感谢。过去因为疫情，没有机会在线下见到各位朋友，现在大家有机会欢聚一堂，倾听专家们的分析、交流行业观点，这很有必要。

过去几年的地产寒冬迎来了一丝春意。我们作为私募基金一直在探讨在推动REITs相关话题和实践，现在终于看到希望。本次REITs的中文名称叫做消费基础设施公募不动产投资信托基金，听起来与地产并无多少关联，我认为这也是政策制定者的原意。尽管本次REITs的要求、规范以及对地产行业的助力没有达到大家的预期，但这是一个开始。因为市场广阔，未来也有着众多机会让我们进行一系列的尝试和突破。

业界包括政策制定者都看到了这三年的寒冬，意识到了房地产政策不能一刀切。住宅领域一直会坚持提倡房住不炒，但其他政策上也有强烈的需求做些改变，政府要大力提振消费市场，而消费就必须要有场地场所，如果购物中心之类的商业物业缺乏流动性或退出困难，这会造成投资人对投资该类物业产生顾虑，为之后包括资金、定价、结构、投资方式等带来问题。可以说，购物中心和消费息息相关，这次能够把购物中心归类在REITs里，我觉得是一个非常英明、非常及时的决定。

当然，中国REITs相关的规范、政策相较其他国家而言还是比较严格的，我简单从以下几个方面进行分析：第一，对行业、对资产类别的限制。例如办公楼目前尚且不能包括在REITs之内，只有纯粹的消费购物中心，社商、农贸市场等实际发生交易的场所被涵盖了进去。第二，对发行人的资格要求严格。根据政策要求，房地产住宅开发商绝对不能成为REITs的发起人，这方面的限制是非常严格的。

对投资者来说，我觉得最受影响的就是募资所得用途的规定，比如30%用来收购，10%原始股东的退出、流动资金，60%可以作为新建项目的投入，基本上还是出于扩充的目的，发行之后还需要继续投资。当然，对一些有长期投资计划、也已经投入很大的运营商或者资产持有人来说，REITs还是一个很好的平台，可以不断扩募去进行收购、兼并。

但是对基金从业者来说，用处比较有限。首先，基金经理没有资格去发行REITs；第二，募得资金要往新的项目里面投，无法实现退出，限制较大。

REITs试点对发行主体的要求比较严格，目前形成了一个比较明显的趋势：央企优先，其次是国企，民企可能只有少数家。央企、国企中有许多非常好的商业物业管理企业，在REITs市场中的受益也会相对更多；对于民企来说，未来在市场份额定价等方面暂时还会受到一定限制。

现在整个逻辑非常清楚。中国的资本市场正在开放中，但是又没有完全的开放。REITs对我们私募行业的帮助在哪里？目前为止，公募REITs在国内的市场规模将近千亿人民币，而美国REITs市场规模已经超过万亿美元，两者对比的话中国REITs的规模可以说是非常小。

但中国房地产的总市值是美国的好几倍；如果是从这个角度去看，我们还有百倍以上的发展机会，有这样的市场容量在，包括底层资产有如此之大的规模，我相信机遇也是相应存在的。美国的私募REITs也非常发达。据统计，全美所有REITs持有超过3万亿美元的资产，其中约两万亿美元是公募REITs，一万多亿美元是私募REITs。即使在公募市场如此发达的国家，私募REITs还是有很大的市场，为什么会有这样的一个现象呢？我认为肯定是有它的独特之处。在中国公募REITs发行后能否会为私募带来一定的机会？我觉得是有机会的，而且应该不少。

目前为止，公募REITs投资者中37%左右是原始发起人，30%是战投，23%是线下投资者——基本上是专业投资机构，只有10%在公开市场流通。所以目前来说，虽然REITs是一个公募产品，但投资者基本以机构投资人为主，这就决定了REITs未来会青睐于能够长期带来稳定回报的底层资产。同时因为有了公募REITs，可能相关部门也会制定出一系列的标准，而且它的资料也比较透明、比较公开，对于投资人来说更容易去对比选择，比如一个万象城、一个大悦城，它的表现、估值、回报、经营成本如何，给投资人最后带来的分派收益和红利会是多少，都有公开的数据便于比较。

我们相信私募REITs市场的发展会比公募市场更快。可以看到，监管机构会对公募市场试点抱有比较谨慎的态度，在规模、产品等方面都会有所要求。现在来看，虽然经过了前段时间价格上的调整，但公募REITs回报尚无特别明显的吸引力。相比之下，私募REITs有几个优势：

第一，有足够的专业投资机构。现在投公募REITs的基本都是专业机构，约占90%，所以不缺投资人；

第二，可以为投资人进行量身定制。比如说根据投资人感兴趣的城市、物业、底层资产等制作资产包，再设计针对性的结构；

第三，私募投资者对资产的控制更加良好，对于公募REITs来说，就像一个上市公司，投资者对公司的控制权是分散的；但私募REITs，股权集中程度比较高，投资者会对资产有较好的控制。

另外，公募REITs的股价会有波动。比如有险资在去年公募REITs最热的时候进行了投资，但前段时间股价发生调整，便会出现亏损，这对很多长期投资者来说是不利的。投资者进行的是长期投资，但估值又会受到短期市场波动的影响，这对公募REITs的投资者不利，但对私募REITs的投资者来说却是优势。一直以来全球的REITs的股价都会随着利率波动、经济形势变化而产生大幅震荡，但是私募REITs的估值波动幅度肯定会小很多，对长期投资者来说这确实是个优势。

当然，私募REITs的缺点也很明显：第一，流动性相较公募产品来说会差一些；但如果看中国现在的投资者结构，实际上的差别没有那么大，因为基本还是以机构投资者为主。另外，公募产品审批的过程会比较严格，程序也比较复杂，因此投资者不需要花太多的精力再去自己做各方面的研究，但是我相信会有专业投资者是会愿意花精力对他所投的私募REITs产品进行详细的分析，从而能够对产品有更深的了解。

今天我们的话题是紧密围绕REITs相关的，虽然当前公募REITs还不完全符合大家的期望，短期内也未看到特别好的市场发展机会，但是我想通过这个公募产品做一个对标和通道，为我们推进私募REITs提供足够的帮助，也期待同业们可以共同努力，把市场做得更为完善。

前面提到。这次消费基础设施公募不动产投资信托基金试点的落实来之不易，少不了各界的关注和支持。我们中信资本的董事长张懿宸先生近几年在全国政协会议上都会将商业不动产纳入公募REITs作为委员提案。希望我们大家可以共同助力把公募和私募REITs做起来、做好做强。谢谢大家！