陈延彬：存量时代的房地产投资策略

陈延彬（中城投资首席研究员）：下面我跟大家首先分享一下我们针对存量时代的房地产投资策略，其实更多的来讲，因为投资需要我们把握的是有三个方面，一个是掌握发展的趋势，另外是投资的周期很重要，再一个是分析我们所处的阶段也很重要。这是我们分析的逻辑。

首先，我们先看一下房地产大的趋势。我们从2016年的930政策前后，把这个划分为上下半场，特别是2017年，我们认为是进入了房地产的下半场。房地产上半场，是从87年的第一宗的深圳国有土地的拍卖开始的。房地产市场的上半场的大力发展和快速发展是与98年的房改和03年的确立房地产支柱产业地位。之后房地产伴随调控，但是总体来讲是一个持续上行的周期。

在去年的930政策开始，陆续出台了一系列的调控政策，特别是进入到2017年以后，这个调控政策是不断的升级，而且这个调控政策的调控方向和之前也有不同。

区别2011年的限购限贷，目前是七限，除了限购限贷，还限价、限签、限离等等，这一系列的政策的变化，包括2016年开始的租售并举第二次住房制度改革，都预示着房地产行业进入到了下半场。

在房地产上半场是以一级土地开发和二级新房开发为主的，在下半场，主力开始向三级的存量房交易和四级存量房市场的出租服务等等。过去未去，未来如来。可以从几组数据判断我们目前为什么说已经开始进入到下半场，进入了存量房的时代。

首先我们可以看一下过去18年的全国市场的销售量，无论是商业房还是住宅的销售量，在2016年达到了一个历史的新高，商品房销售面积超过15亿平米，累计商品住宅过去18年销售了120亿平米，占所有的存量，包括各类非商品房开发的住宅总量的一半。

第二组数据，我们看看新房和二手房的对比，这是住宅的数据。

从08年开始，北京上海开始进入存量房的时代，最近几年二手房的交易量快速增长，到2016年，新房的交易额是在十万亿，二手房的交易额6.6万亿，二手房占总体的交易额的40%。

除了北京、上海、深圳已经率先进入存量房时代，其余的南京、苏州等一系列新一线城市、区域中心城市，基本也在陆续进入存量房时代，而且未来更多的中心城市可能会陆续地进入存量房时代。

北京和上海更加典型。从08年开始，二手房的交易量超过一手房，2016年的时候达到了一个比例的峰值，北京和上海的二手房的交易量都超过了70%。北京的二手房的交易量是新房交易量的4.7倍，上海是3.4倍。

所以，无论是从数据反映的市场现状，还是我们现在整个市场从宏观到企业发展的特征，都预示着存量房时代的到来。

存量房时代的到来伴随着几个变化，下半场会有什么特征呢？

第一，商用崛起，这是区别于自用的，可以是公寓的，也可以是商业地产的租赁。

第二，经营为王，服务为王，需要通过经营深化、内容生产、服务的升级。

第三，资产证券化大有可为。而且通过资产证券化可以实现投资大众化。

我们看一下对市场的分类。传统来讲，是以住宅市场为主的，从最近几年开始很多开发商或者投资机构，开始转向非住宅的市场。在这里面，我们是有区别的，住宅里面有自用也有用来租赁和经营的，这是商用，所以我们未来会聚焦在商用的投资。我们再看几组对比的数据，可以看到现在的发展阶段以及未来发展的趋势。

这是全球房地产企业的排名，全球房地产企业排名前30的，排名第一是650亿美元，他的市值是中国最大的两个房地产商——万科和中海的市值之和。

这个是我们中国的房地产市值前20，可以看到，主要的还是以传统的住宅开发商为主，但是未来的发展趋势可以对比前面那个表，可以看到未来的发展趋势和空间。

所以从整个的成熟市场的发展来看，REITs成为全球第八大行业部门，REITs资产证券化是未来很重要的发展方向，而且这个空间，从国外成熟的经验来看，也是比较大的空间。

第三个方面，我们看一下对市场的观察。首先是针对房地产产业的观察，有几个特征。

第一是分化，主要是城市分化和企业分化。

现在城市分化已经不是一二线和三四线城市的分化，已经是城市群的核心城市、都市圈与以外城市的分化。企业的分化更明显，无论是百强的，二十强的，还是十强的，这个门槛在进一步的提升。而且过去我们讲的小而美的企业越来越难做，相反集中度越来越高。

另外一个行业已经从过去的住宅的新房开发为主转向做商业地产和产业地产，做创业园区，以及开始做开发和运营还做服务等等。

最后，在这个过程中伴随着转型创新，有些企业可能会在陆续离开房地产行业。所以我们作为投资来讲，需要关注的是成长性的洼地，挖掘这个有潜力的城市，挖掘有潜力的业态。甚至不仅是新房市场，还有存量改造提升，通过经营深化提升的机会，我们叫做成长性的洼地，关注城市业态包括片区的组合。

这个是我们的一个判断，未来的房地产的企业，十强的份额来讲，会从目前的20%上升到40%，百强的份额会从45%上升到80%左右。

这个市场观察，一个是资产荒在货币宽松的大周期以及房地产的上行期，或者是快速上行期到尾声的阶段，出现了一个资产荒的特征。主要是大周期时代。

第二个是过度金融化，特别是我们的房地产企业的多重高杠杆，不光是企业融资方面的股票债券的大量发行，还包括我们前期拿地阶段，销售阶段，各个阶段的高杠杆。

第三个方面是市场的割裂，非公开市场和公开市场的一个市场割裂，这是我们针对房地产投资的一个市场观察。

基于以上的分析，其实在未来来讲，市场分化、企业分化会进一步加剧，在这个分化的过程中，专业机构的优势会更加的凸显，未来市场是由开发商、投资商、服务商、运营商共同组成的市场，这里面的专业机构会更加胜出。

最后，跟大家分享一下我们中城在存量时代的一个投资观点和策略。

首先，我们在未来的主战场是聚焦商用不动产投资，关于商用不动产，我们刚才已经给大家做了一个解释。我们怎么做呢？

我们通过开发定制、并购整合，还有技术改造等等方式，实现物业在空间价值的最大化，这里面包括新房也包括存量物业的市场。

第二个方面，运营，通过经营深化、内容生产，通过我们的运营服务的升级，以投资收益率为核心，提升整个资产的价值。

最后我们通过资产证券化退出，也为投资者未来提供较好的具有稳定收益的投资产品，实现投资的大众化。

这是我们针对商用不动产投资的逻辑和相应的策略，希望和大家有一定的借鉴，谢谢大家。