中报笔记 | 华润中期投资者会纪要 明年双位数增长可保证

观点指数 8月21日下午，华润在香港举行2018年中期业绩投资者会，执行董事副主席唐勇、执行董事兼首席财务官俞建，执行董事兼高级副总裁谢骥出席并回答投资者问。

以下为投资者会内容，观点指数整理出来作为纪要，仅供投资者适当参考，并非个股推荐。

Part1 业绩回顾

一、经营业绩

1、销售与结算：2018年上半年全口径签约943亿元人民币，同比增长36%，全年维持签约目标1830亿元，管理层表示对完成目标非常有信心。

签约面积571万平方米，同比增长25.7%；单价上涨14%至16510元每平方米。从地域分布来看，88%的签约额来自于一、二线城市。

2018年上半年结算额人民币365亿元，面积194万平方米，结算单价同比增长82%至18844元每平方米，其中一线城市结算额占比54%。2018年可结算面积125万平方米，2019年1115万平方米，2020年1606万平方米。

2、营业收入：2018年上半年营业额438亿元人民币，按年增长40%，其中开发物业营业额人民币365亿元，同比增长43%；投资物业租金收入44亿元，同比增长22%。

3、投资物业：到6月底在营购物中心27个，布局全国20个城市，包括16个万象城，11个万象汇。2018年上半年购物中心零售额达214亿，同比增长30%；租金收入同比增长31.9%。

预计到2020年在营的购物中心数量达到48个，面积为610万平方米，2020年之后预计23个购物中心将陆续开业。

2018年上半年写字楼租金收入同比增长22%，剔除去年5、6月份并购的写字楼项目，租金同比增长11%。平均出租率94.8%，上升了6.6%。酒店业业绩明显提升，同店营业额增长16%，入住率提升5.5%至65.2%。

4、创新业务：6月公布了长租公寓有巢，预计2018年底公寓单位达到2万间，到2020年我们的目标是达到10万间。

康养方面，目前锁定的管理床位超过5600个，预计到年底管理床位能够达到15000张左右。

智慧地产方面进一步提升物业的运营效率，通过与腾讯的合作开拓智慧地产业务，实现了在综合体物业的消防、交通、能源、运营数据方面的智能化。上半年物业管理费收入约人民币19亿元，按年增长30%。目前在管面积是7200万平方米，预计到2020年面积将达到2亿平方米。

5、土地储备：上半年获取41个项目，总地价673亿，权益地价573亿元，计容建筑面积857万平方米，平均地价8236元。截止到6月30号，总土地储备面积达到5215万平方米，权益土地储备4022万平方米，其中开发物业土地储备4322万平方米，权益土储是3366万平方米，分布在中国内地和香港62个城市；投资物业总土储893万平方米，权益面积656万平方米，一、二线城市占比83%。

二、财务表现

1、利润与现金：2018年上半年综合毛利润达48亿元，同比增长13%。综合毛利率48.1%，按年提升13.1%。其实开发物业毛利率48.6%，按年提升16%，投资物业毛利率按年提高了3.1%，达到66.6%。

股东应占核心利润89亿，同比增长96%，扣除评估增值后的核心股东应占溢利73亿元，同比增长152%。每股盈利1.28元，股息0.11元人民币，按照公告前5日港币兑人民币央行中间价折算是0.13港币，同比增长30%。 

2018年上半年现金余额609亿元，上升了42%，现金余额比较多的原因主要是考虑到整个宏观调控继续扩大，继续加大贷款。

2、负债与融资：2018年上半年有息负债增加303亿元，有息负债总余额共是1359亿元，其中银行贷款占75%，债券融资占25%；新增有息负债总利息发生额上升35%至28亿元；

有息负债率上升比较明显，达到47.2%，一方面和上半年拿地有关，另外一方面上半年结算利润在全年结算利润占比中比较低，但和去年同期相比有所改善。

如果考虑把永续债计入有息负债，预计6月末净负债率达52%，到年底预测会降到42%。加权平均融资成本4.41%，考虑永续债融资成本，则为4.46%。

Part2 投资者问答

投资者：公司在开发和投资物业方面有没有2020年的目标？对国企来讲可持续发展非常重要，刚才唐总谈到2018年会超越全年的目标，那么2019年怎么办？上半年拿地的总量和去年同比增长不少，在香港买地也比之前积极，那么公司现在拿地策略是什么样的？

债务结构方面，你们发了一笔永续债，今年上半年派息率减了一点，感觉总负债也高了一点，股价也不低，之后会不会进行股权融资？

投资性物业销售增长和租金增长不是很匹配，你们有什么措施来应对，之后这方面的增长率大概是什么水平？

俞建：去年全年的股息派息率达到35%，我们之前说过今年不会比这个更低，但是从半年来看，我们去年上半年的派息率也不高，只有10港仙，今年增长了30%，达到了0.13元港币，可以肯定全年派息率不会下降。

另外，国资委提出要控制资产负债率。要控制资产负债率无外乎要把股东权益做大，进行配股，这个比较快。再者，增加永续债。其次，公司继续加大销售结转。我们做永续债也是为了不想配股，至少今年内看不到配股的动作，除非公司有重大的并购要求，到目前我们不会有股权融资的考虑。

从ROE情况来看，我们今年租金增长比去年同期相比有所回升，租金同比增长31%，零售额增长30%，租金增长达到14。2%。公司会继续通过拓展租户结构，继续和零售额挂钩更加密切，提升租金增长速度。

公司在这几年和大家交流的过程中都强调，公司业绩追求有质量且可持续的增长。公司在2017年比2016年有比较大的涨幅，而今年上半年比去年同期增长20%，预计今年同期也会快速增长。

唐勇：公司提出既要追求效率，加快周转，同时要产生回报，没有回报的周转也是无效周转，并不能完全代表股东权益的增加。今年我们增长目标维持不变，考虑到政策问题，以及在一二线城市布局比较多，还有预售证发放的问题，我们希望今年能够超越年初所定的目标。

明年双位数的增长起码是可以保证的，我们近两年负债也增加得比较快，我们投资方面也增加比较多，我们对公司未来增长的能力非常有信心，我们的土储和自身增长的动力都是足够的。我相信以后超过两位数的增长是可以做到的。

我们看好香港市场，从香港的供需结构来看需求还是非常旺盛的，土地供应和房屋供应都很少。香港这个市场有他自己的特点，看起来利润很高，但是ROE其实是更低的数字，我们也在关注香港市场。另外我们也希望在海外有一些收入和资产的配置，我们还是比较理性的在香港投资。

对公司整体来看，预计2019年继续保持好的增长，我们的增长是没有问题的。

投资者：公司在整个行业中毛利率一直处于比较高的水平，今年上半年达到了48%，这里面可能有一些结算结构的关系，现在已售未结的毛利率大概有多少？公司去年拿地的价格相对偏高一点，这部分销售毛利率大概会处在什么样的水平？

现在市场政策对价格管控比较严格，预计未来没有太多松动的空间，华润作为国企，在拿地方面有什么样的考量和策略，特别是在收并购市场有没有更多的机会？

市场对公司的激励机制非常有预期，能不能请唐总介绍下公司的激励机制情况？

俞建：今年的结算毛利肯定不可持续。我们已售未结的部分有2200亿，今年会结算965亿，这一块毛利将近45%，明年会结算675亿，毛利将近40%左右，2020年会结440亿，这部分毛利超过35%，2021年还有80多亿，这部分毛利45%。今年整年的毛利超过40%没有悬念，明年35%左右是可以做到的。

买地方面我们也进行了测算，差不多有将近20%到30%的空间，上半年拿了41块地，平均毛利率是25%到30%，今年下半年还会继续拿地。

唐勇：在未来一年中，公司30%到35%的毛利率可以持续，包括从目前已售未结的项目来看。另外，我们在投资的时候会考虑到毛利的问题，也判断到政策在短时间内不会有明显的放松。我们相信随着政府调控是为了使这个行业长期健康发展。

关于投资大家都会面临一些困难，市场好的地方也有政策比较弱的地方，市场不好的地方也有政策比较严的地方，也有市场需求没那么旺盛的地方，作为企业来讲永远跟着市场需求旺盛的地方走，比如说国际城市、核心城市、省会城市，核心城市周边都市圈。

作为一个商业企业来讲要跟着需求走，这也是未来产业发展、就业发展、高收入人群的方向，这是任何一个做地产的人要知道的。像美国一样，可能在乡村很便宜，但是到纽约、旧金山就很贵，去有需求的地方对企业来说都是正确的选择。

第二个，有一些基础设施改善比较好的地方，比如说高铁、轨道交通、辐射线延长的区域。还有产业支撑的三、四线城市我觉得也是有机会的，还有政策、市场、公司增长的压力。我觉得有一些地产公司压力很大，过于焦虑，任何一个行业想保持百分之几十的增长都很难，可能高科技企业里面有这样的企业，在地产这个传统行业要追求自己管理好，公司的战略和自己的核心竞争力，坚持为客户创造价值，能够在市场上持续前进，这还是我们作为一个公司起码坚持的投资策略，不光是区域的问题。

关于激励的问题一直是我们的痛处，我们是国资委管理下的企业，我们的核心团队有长期激励，我们的长期激励是和核心利润挂钩。华润置地在过去几年的核心利润还是保持健康稳定的增长，这和公司的激励导向也是有关系的，看起来还是很符合股东价值，股东最终的收益是最大的事情。

我们的激励机制和民企不同，对于国企来讲总是有一些不太方便的地方需要优化，大家迫切希望看到置地有一些新的改变，我也感谢大家对置地的关心。换个角度讲，我们没激励大家都很敬业，做得都很高兴，给了激励可能会做得更好，我们肯定会往好的方向发展，不可能往坏的方向发展。

我们的底子是有的，有了这个以后激励才更好，没有激励也会很好，我也希望有。但是在有限的框架之内公司也在不断的做优化激励制度，优化战略，包括基于项目的考核，包括分配，都是为了改善激励机制。

投资者：去年和前年公司提到要加快周转方面的举措，这一块现在是不是还有推进？

刚才唐总提到租金稍微有所提升，这个怎么理解，是好事还是坏事？公司怎么处理这个事情？

最近有很多同行提到要做资产证券化，尤其是经历过去几年物业价值的提升，公司手里的商业物业价值已经超过了1000亿，超过市值的一半，但这方面的价值没有完全体现在股价上，公司会有什么安排吗？

唐勇：加快周转的事公司也有考虑，一是，要提升自身的效率和能力，才能做开发提速的安排，现在我们已经取得了初步成绩，我们这两年业绩的提升和我们做的这方面的工作有关系。二是，公司也在尝试探讨改善激励制度，建立考核激励政策，我们也取得了一些小的进步。三是，周转乘以毛利乘以杠杆，这是一个承受的关系，我们现在的毛利率相对比较高，在周转上也是高效的。如果是回报不高的周转，对于公司来讲也是低效的周转，所以我们在实际管理中把项目进行分类管理，哪些项目需要快周转，哪些是要利润的项目，哪些要引导周转的项目，哪些需要平衡的项目。我觉得公司里面能够把项目价值和公司价值管理得比较优化，这样才比较合理，大的方向不变，我们觉得合理的周转是我们管理的方向。

第二个，租金上涨对公司来讲，对租客来讲都是好事，因为租客的销售业绩提升了，自然给公司带来了回报的提升，这也是客户欢迎的。14.4%的租金增长比例在行业里不是很高的数字，我觉得继续提升有助于公司的回报，这也是优化租户的方式，包括租户运营提升最后反映在公司的收益上，我觉得这个方向是一个好的方向，是在合理的区间内。如果租户的成本提高得太快，长远来看结构的健康就会受到影响，如果是在健康的区间里就是个好的事情。

俞建：资产证券化方面公司上次开会做了比较系统的讨论，包括部分卖给基金，包括REITs，包括分拆上市等等，我们有一份比较成熟的报告，董事会也就想了讨论。华润置地的商业到了2020年的时候租金收入将达到100亿左右，那个时候会具备独立生存发展的能力，分拆会比其它的模式更好一些，所以未来公司管理层会做更细致的分析，好资产不怕没出路。

投资者：我们去年也进入了TOP10，唐总刚才说2019年双位数的增长有点偏保守，管理层对保持前10的名字比较坚定，你们觉得困难在哪里，资产负债率是不是其中一个困难点？

城市更新有2600万平方米左右的面积在谈，有哪些项目在一两年内能够谈成？而在如深圳华润城2020年卖得七七八八之后，会形成什么样的体量供应？

唐勇：从我个人来讲，按照华润置地的土地储备和资产负债率、公司团队能力来看，我觉得做到前10是力所能及的事，而且是我们必须努力做到的事，而且我们有信心做到。如果单纯把排名作为考核指标，我觉得这不是我们的追求，我们希望公司的增长，给股东的回报，利润的增长是有质量的，包括长期价值的体现。

如果你的销售规模和你最后的利润，和你的市值，你的股东回报、股价和利润增长不匹配，让大家特别担忧，你的增长是无效的，你创造价值的意义也在减少。我觉得不要把为股东创造价值和市场给你的虚名捆绑在一起，股东的长期利益是经理人要去做到的，也是市场表现应该做到的。可能要有一个相对平衡的点，这样会更家理性一点。

负债率的问题刚才我也提到了，去年底公司负债率一直不太高，可能市场没有给我们特别高的认可，因为你的规模增长在一定时间内靠投资周转拉动，这方面公司也做了相当大的改善。我们内部和集团形成了共识，会更加注重增长的可持续性。

我们大概有几千亿的总资产，以这个规模就应该做出相应的业绩，不然你的股东回报体现不了，比如说投资物业占压的资金相对资产负债率也只有一部分，靠效率提升和能力提升是应该可以做到的。

城市更新项目我们跟了很多，关于2600万平方米在谈的项目主要是在深圳，还有部分在东莞、广州。城市更新方面我们在行业里有一定的影响力和示范效应，这个也获得了市场和旧改合作伙伴的信任，无论是政府，还是村民、村集体。我们说的这些项目都已经有一定的进展，政府认可，村民同意，在谈的项目就这么多了，在路上的项目比这个还要更多一些。

在2020年能够形成一些销售资源，很多项目都在不同的进展阶段，我们能够拿出来讲的这些项目都是政府和村民认可的。希望大冲这个项目等开发进入尾声以后能够有更多的项目补上来，为公司提供在一线城市的一个压仓石，成为公司稳定现金和利润贡献的来源，我觉得这对公司长远是好事。

投资者：1830亿的销售目标是操盘口径还是并表口径？

俞建：操盘口径。

投资者：现在全国零售额增速在放慢，公司上半年的零售额增长比较好。但是住宅市场发生变化，投资在放缓，对于整个华润的商场来说，是不是看到零售额的增长在放缓？

未来两三年的租金呈现增长的趋势，你们觉得租金会一直往上涨吗，还是说现在来看不明显？

公司的创新业务比较多，创新业务未来的增长目标是什么？公司未来有没有计划投入多少资源发展创新业务？

唐勇：最近这几个月增速有所放缓，这是自己的数据和自己的数据相比。一个原因是去年上半年基数低，下半年基数在增高，今年上半年结算同比去年会高一点，全国销售额增长9.47%，比去年略低了。从我们自己的数据来看，这个增长是可持续的，但是增幅方面下半年会比上半年有所降低，主要是基数提高了。

租金的增长从我们续租情况来看是可持续的，租金能不能持续关键是我们的客流量、车流量、会员量有没有交易，有没有具体的数字，能不能健康，如果这几个指标保持健康增长，我们的租金增长才能真正可持续。我们将和客户一起把租金做得更多，做得更好，从目前统计的续租情况来看租金增长是可持续的。

俞建：有一些国际大牌在中国开店比较担心贸易战和经济增长的影响，所以他们在新开店的时候会更多考虑租金问题。

创新业务我们目前还是在理性的发展，占总投资额不到5%。我们有一些创新业态投资回报现在是一个尝试阶段，还要根据公司的财务管理能力逐渐加大投入。

投资者：管理层刚才提到年底净负债率可能会下降到42%，背后的策略是什么？

俞建：第一个，我们预计全年的利润肯定不止312亿。这是很重要的原因。当然还有投资买地的机会，如果到年底整个地价出现比较好的买地机会，可能负债率会高一些，但是我们的投资还是有纪律性的，会比较谨慎。