　　首先讲小周期。房地产具有投资属性，也也很明显的周期性。周期从时间跨度来分有长周期和短周期之分。我们认为，从长周期来讲，从2011年以前，第一个十年基本上是一个单边比较快上涨的走势。当然这里面因为外部冲击，有一些短期的急跌，但是总体上是一个上涨的趋势。第二个十年，我们认为是白银十年，我们认为第二个十年的基本格局会窄幅波动、缓慢上升。以十年跨度来看，目前所处的第二个十年就是窄幅波动、缓慢上升的阶段。为什么有这个结论？我们认为，楼价有很多长周期的支撑因素，支撑它能够在比较高的价位上有很多因素，第一个是经济增长、购买力上升，这是一个基本面，而且目前的习李新政还是给大家带来一些信心，全面深化改革是夯实经济基础、提升经济增长的可持续性的举措，长线看好。第二，我们认为城市化还处于快速城市化的阶段，实实在在的城市化率也就40出头，还有很长的路要走，速度还比较快。第三，货币还会持续超发。今天上午有一位老师讲了，货币从过度宽松到不太宽松，这本身是一个趋紧的过程，这一点我非常赞同，从过度宽松变成比较宽松，再到适度宽松。但是我想这是一个渐进的过程，总体上还是比较松的，不会太紧。货币环境正常化是一个渐进的过程。有人说，利率市场化，尤其是存款利率市场化，带来投资性购房的替代效益，这一点我也赞同，而且我认为这一点是一个实质性的重大影响因素。但是反过来讲，一个渐进式的存款利率市场化不仅仅是余额宝带来的，从几年前开始就有了，所以这是实质性的长远影响，但是也不是一夜之间出现的影响，所以我们认为这个因素还是一个中性的因素。再一个是土地供应受到限制，尤其是特大型城市，土地财政的冲动很难一下子改变。当然还有投资因素，收入分配不均，少数人拥有大量的财富，购房仍然是一个重要选择。所以我们认为有很多长周期的支撑力量，支撑房地产市场向好。

　　政府也担心楼价过快上涨，继续扩大泡沫，调控力度仍然会很大。现在不提调控不等于没有调控，其实是没有反复去说，但是原来有的都在做，所以我认为调控在需要的时候会有，调控者的调控水平有所提高，调控的节奏把握得更好，过去两三年政府对市场的表现应该是比较满意的。

　　但是政府调控的政策目标，我认为它是要求稳，而不是要求跌。我们还不敢认为政府是希望它大幅上涨的，但是政府可能真的希望它稳步、可接受的上涨，我们认为政府的心思跟它说的恐怕还不一样。现在最高领导人强调避免犯颠覆性错误，强调底线思维，强调双向调控等等，这些都告诉我们，快不了，包括今年定了GDP7.5%的增长目标，业界认为还是比较高的，所以我们认为地产市场和宏观经济高度的相关性，它差不到哪里去。所以不涨、小涨或者平稳成为政府调控的目标，也是各方的共识。所以我们认为，窄幅波动、缓慢上升是我西索处这个十年周期的一个基本特征，这是长周期来看。从短周期来看，我们认为2012年月份到2013年末这个强周期已经过去。强周期的特征就是涨得非常快，一线涨得更快。

　　展望未来，我们认为可能有一年半左右的弱周期。弱周期的特征，首先全国的平均楼价是平稳的，不一定能跌得下来，但是涨幅也不会大，这也就是弱的情况，一线城市还是会涨得比全国平均高一些，我们还是看好一线城市的。二线城市总体平稳，大家分化会加剧，三四线会出现两极分化的情况。

　　地产行业具有金融属性，我们进入了一个波动幅度比较小的时代，周期我们可以去考虑，但不是最重要的考虑因素。反过来讲，这个结构化差异会加大，我们要更加重视结构化。

　　首先，一二三线之间的差异会加大，两极分化会更加严重。同一个级别，比如说二线，二线内部分化加剧，三四线内部就更加分化加剧。分化看什么？我认为分化看供求，要找好的地方去投资，分析它的供求关系。供应要看几个方面，第一是看现有人均居住面积，第二看过往三年累计的供地面积。现有的存量如果饱和了，那么消化能力就比较弱，过去几年的累计供地形成当前的一手房供应，还有看地方政府的风格，以及它的土地储备，地方政府的风格可以严重影响一个城市的地产走势。需求主要看产业，今天上午有专家也讲过，我也很赞同。看这个产业在全国的产业布局里头有没有很强的区域竞争力，能不能吸附周边的资源。

　　当然，除了区域的差异化、结构化之外，还有交易对手，我们作为地产基金，我们跟开发商是一个交易对手的关系，我们要看它的品牌、产品、融资成本等等，这些代表开发商的市场竞争力的核心要素，它的差异也很大，所以为什么会有行业集中度的加速提升。不同业态之间，我们认为分化也会更明显。

　　大结构指的是结构化差异加大，投资机会长期存在，但是这样的投资机会需要高度专业化的判断能力、挖掘能力才能够把握得住，所以我们认为，未来可能作为个体的投资者会比较迷盲，作为机构投资者恐怕会有更多的机会。

　　作为地产基金，我们的投资策略，很重要的一个策略就是警惕流动性风险，这是针对未来一两年的弱周期而言的。我们认为弱周期，地产价格走势总体上是比较平稳的，虽然比较弱，但是还是处于平稳的范围内，但是去化速度会明显放慢，流动性风险凸现出来，因为投资需要回收，回收依赖于销售，销售速度的减慢，它的减慢的幅度远远大于价格波动幅度。所以我们认为，要在足够的安全边际确保投资安全性的前提下，要充分注重流动性。我们认为流动性是比安全性更加高的要求，这是从机构投资者的角度来看的。我们认为，地产投资达到一定的安全边际，达到一个安全性的要求是相对比较容易的，但是要准时、足额的回收你的投资，能够在预算的时间内做到，相对比较困难。

　　地产基金这个行业目前处于发展的初级阶段。什么叫初级阶段呢？就是大部分的地产基金都是固定收益、固定期限，成本还比较高，到期必须要兑付。这样的地产基金的初级阶段的属性，要求我们要更加谨慎对待流动性风险，要优化投资方案，做好充分的准备。

　　最后一点，倡导主动安全。德信资本在多年的实战中，我们借鉴了汽车制造行业的主动安全的理念，对待风险要防范于未然，我们要提前管理风险、提前规避风险，以及我们在这个理念指导下创造一系列的方法论和工具箱。我这里讲一个实战的逻辑，我们要在理性分析市场的基础上，首先制定有针对性的投资策略，我们认为投资先搞清楚策略，而不要就项目论项目，漫无边际，这样犯错的几率较大，效率还比较低。有了策略之后，根据这个策略来选择投资标的，寻找投资对手，并且通过精准的选手来规避风险。你有正确的策略，按照这个策略找对了机会，绝大部分的风险就规避了，然后再把投资方案设计好，使得这个方案有更大的纠错能力，就是出现了一般的错误，你都能解决，你已经做了后备措施，做了压力测试。然后抵押担保的措施，我们认为是被动措施。就像汽车一样，ABS属于主动安全措施，安全气囊就属于被动安全措施。所以这应该是最后一个举措。

　　由于时间关系，我点到为止。

（审校：劳蓉蓉）