　　公司期内销售面积和金额继续保持快速增长。报告期内，公司实现销售面积1075万平方米，销售金额1215.4亿元，分别同比增长19.78%和12.37%；房屋销售的整体均价为11566.63元/平方米，较2010年下降4%，我们认为，公司销售单价的整体下降与公司的区域布局有较大关系，公司近两年持续布局三、四线城市，因此从绝对数值上看公司的整体销售单价略有下降，但盈利能力并未显著下降。

　　由于目前的市场环境恶劣，公司为促进销售采取了一定的打折促销措施，因此未来公司的毛利率将会有一定程度下降，但我们认为整体幅度不会太大，因为公司布局非常广泛，同时所有项目大幅度降价的情况不太可能出现。另外，由于市场销售阻力加大，公司销售费用也相应增加，将对公司的整体盈利能力产生一定的负面影响。

　　实际开工超过计划，竣工略低于计划但增强业绩保障程度。公司实现新开工面积1448万平方米，相比年初计划的1329万平方米增长9.0%。实现竣工面积659万平方米(其中公司合并报表范围内项目竣工597万平方米)，相比年初计划的729万平方米减少9.6%。

　　公司报告期内竣工面积减少的主要原因是精装修房屋比例提高、用工紧张以及施工受扰等因素。从新开工数据来看，公司依然保持积极拓展的风格，在2011年市场成交低迷，推盘难度加大的情况下，公司仍然能够超过计划完成开工，显示了公司锐意进取的一面；尽管公司的竣工受到各种阻碍，未能及时体现为业绩，但是在一定程度上也为公司2012年的业绩增加了保障。

　　截止期末，公司已售未结算面积1085万平方米，对应合同金额1222亿元，基本覆盖了我们对公司2012年的业绩预期，因此公司2012年的业绩增长确定性强。公司毛利率保持稳定，西部地区对公司的结算收入和利润贡献继续增加。期内公司的结算毛利与2010年基本一致，其中费用率继续下降。三大费用率分别下降了0.54、0.05和0.28个百分点。公司2011年的收入来源中，成都地区的占比继续提高，期末对结算收入的贡献达到11.03%，净利润贡献达到6.93%，显示出逐年提高的趋势。

　　我们认为，西部地区是未来中国城镇化快速发展的重要区域，公司提前布局中西部，将享受地区快速发展带来的红利。公司土地储备谨慎。期内，公司新增加开发项目52个，按万科权益计算的占地面积约416万平方米（对应规划建筑面积约922万平方米），平均楼面地价约2707元/平方米。此外，公司还参与城市更新改造类项目6个，根据当前规划条件，相关项目按万科权益计算的占地面积约69万平方米（对应规划建筑面积约227万平方米），预计平均楼面综合改造成本和地价约2010元/平方米。

　　年内，公司在深耕现有城市的基础上，新进入芜湖、秦皇岛、太原、晋中等城市。

　　业务展望：

　　2012年，公司现有项目预计新开工面积1328万平方米，竣工面积890万平方米。为确保产品适销对路，公司将坚持“为普通人盖好房子”的产品理念，保持对市场成交变化的持续跟踪，加强对客户实际需求的分析研究，从产品面积、功能等方面，不断优化新开工结构，做好、做对产品。未来一段时期，行业的资金环境依然不容乐观。公司将坚持“现金为王”的策略，确保经营的安全性和稳健性；同时，公司将充分利用自身在资本市场的信誉和品牌优势，积极拓展融资渠道。公司将继续开展合作机制创新，为经营发展争取更多的资源支持。公司将继续深化工业化技术和绿色建筑技术的应用。2012年计划完成300万平方米以上工业化项目开工目标，以达到国家绿色三星标准为目标的项目计划新开工面积300万平米以上。

　　盈利预测：

　　我们预测公司2012年至2014年的销售收入分别达953.09亿元、120.55亿元和142.57亿元，实现净利润130亿元、158.54亿元和187.57亿元，每股收益分别为1.18元、1.44元和1.71元。

　　投资建议：

　　公司是国内住宅开发的龙头，连续两年销售额超过1000亿元；公司产品的主要面向普通大众，首次臵业和首次改善的客户占公司客户比例大部分，公司的产品具有善于充分利用居住空间的特点，户型设计面积小但实用性强，深受购房者喜爱。公司是国内房地产业的领跑者，在产品工业化和绿色住宅方面具有很大的先发优势。我们预计公司2012年至2014年的每股收益分别为1.18元、1.44元和1.71元，对应的PE分别为7.06、5.79和4.89，维持“强烈推荐”的投资评级。按12年业绩10倍PE，我们给予六个月的目标价为11.8元。

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