颜至宏：房地产行业的压力测试
作者: 颜至宏 时间: 2010-08-13 15:54:06 来源: [ 观点网 ]
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当你发现公司面临某一种情况的时候，可能公司现金流不足，这个时候能不能很诚实面对这个问题，提早做好准备。
2010年8月11日-14日，观点新媒体主办的“2010博鳌房地产论坛”在海南博鳌开幕。论坛邀请了樊纲、周其仁、陈淮、巴曙松、陈启宗、任志强、刘晓光、施永青、凌克等学者和企业精英参会，共议“新政下的中国房地产”。
以下内容为香港科技大学商学院财务学系教授颜至宏先生13日下午的现场演讲实录：
颜至宏：首先感谢主办单位让我有这个机会分享一下房地产行业在未来到底有哪些事情我们可以做。
我讲的内容包含几点：第一，地产行业最近困境。这部分可以不用讲了，最近这段时间的确是比较辛苦。房地产业面临的困境，大家都很清楚。房地产行业调控影响面很大，现在股市已经开始下跌了，因为流动性不足。
很多餐厅的很多的客人越来越少。我在深圳问到一个餐厅，最近一两个月来餐厅的人已经比较少。调控会持续多久？力度有多大？房地产业为什么如此的被动？被动的意思就是说为什么我们都要听天由命，而没有办法主动提出一些建议。
房地产如何应变？这个时候的应变也包括企业公司内部把以前忽略的职能建立起来。政府调控得当的话，可以避免楼市崩盘。我也比较担心，比方说什么时候开始加息。加息这个东西对房地产、对很多行业造成的影响都会相当大。
银行新增贷款今年7.5万亿会不会调整。今年的3、3、2、2，前半年60个百分点，后半年40个百分点。怎么样在制定压力测试条件上可以提供给我们一些要走的方向？房产税会不会开征？这些是我们必须面对的问题。
能不能把这些因素，把它的影响加以量化，放在压力测试里头？压力测试为什么要做？压力测试最主要是要帮助我们企业、帮助地产行业在了解最坏的情况，假设最坏的情况的时候，我们地产行业能不能生存下去？
最近有一个公司帮助30家上市公司做了压力测试，我大概看了他们的方法，基本上还蛮不错。这里有一个逆压力测试，假设公司万一要倒闭的时候，我们可以把倒闭的那一个点当做一个参考点，然后考虑什么样的情况我的公司会走到这一点上，这就是一个逆向的压力测试，这个逆向压力测试可以帮助我们了解一点。
我们去观察经济的时候，会不会让这些数据走到一个情况，就是让公司没有办法生存下去，这是一个逆压力测试，就是帮助我们找到哪一些数据到达那里的时候公司可能会面临一些问题。
压力测试包含内容相当广泛，像房价下跌、销售量下跌，有很多压力测试基本上是去测试它的果，不是去测试它的因。哪些诱因会造成房价的下跌，其实这个因往往比果还重要。
压力测试也可能要包含这个时间，有很多压力测试的时候，丢是房地产下跌40个百分点、房地产下跌30个百分点。但是他可能没有提到这个时间延续性，比如下跌30个百分点持续多久。
压力测试到底谁该做呢？以前我也在银行待过，基本我们在帮银行做的时候，我们也要每一家子公司做压力测试。银行一定要做压力测试，他要了解房地产下跌多少的时候，客户有多少会违约。
地产界朋友也可以做压力测试来了解公司抗风险能力，政府也需要了解政策推出后可能造成的影响，要购买房子的朋友也要做一个压力测试，将来加息后，能不能支付因加息多出来的现金支出。最重要的是当做完压力测试的时候，当你发现公司面临某一种情况的时候，可能公司现金流不足，这个时候能不能很诚实面对这个问题，提早做好准备。
在这里我用一个简单的例子让我们思考压力测试的时候，可以考虑哪些因素。在这里写的是日本迷失的十年。日本在金融方面不可能独立，基本上他是美国第50个州，广场协议后，逼迫日元升值，升值后，大量资金涌入，再加上低利率，房价上涨，外国大量资金涌入日本炒股、炒楼。
1989年楼市、股市泡沫爆破，开始迷失的十年。现在日本是全球负债最高的。你们看这里头可以知道日元从1美金对250日元，一路上涨到120日元左右。底下有两条线，就是日本利息走向，当这段时间低利率的时候，提供很廉价的资金，造成很多的工业不好好经营本行，去借钱炒楼炒股。
这张是日本的股市跟地价，这条线是日本GDP的成长，基本没有什么增长，但是股市从1980到1989年股价已经增长6倍左右，房价上涨了4倍，经过这个时期后，陷入了长期低迷。
当利率变低的时候，股价上涨、楼价也上涨，这张图可以看到日本的这个贷款，日本这个贷款，不管是银行或者其他信贷公司贷给这些顾客的贷款，几乎是他整个GDP130个百分点。这个图看到是存贷款迅速上升，在日本，存贷款上升，地产价格上涨，企业通常有工厂地产作为抵押来借钱。这就是日本信贷40年增长的速度。
这个表格提到我们现在面临的一个状况，贷款到底跑到哪里去了。日本在80年代初的时候，30%到制造业，可是这个数字一路下滑。到了1990年大概只剩下原来的一半。非制造业里头，贷款是走向房地产。另外就是个人贷款。个人贷款基本上是以房屋为主。从10%增长到20%甚至到24%左右。从这张图可以稍微了解，当我们做一个压力测试的时候，像这一类数据是压力测试的因。当我们做压力测试的确要考虑到这些数据的影响。
台湾房地产也面临这样一个情况，从1970年到1990年总共三个周期，其中最大一个周期是在1989年，跟日本一样，因为那个时候有大量外资涌进。再加上台币对美金升值，那个时候吸引大量外资进来。1987年台湾政府售华航一块土地，卖下天价。致使台湾房价开始狂飙，两年内上涨了大约2倍。无力购房使民怨不断，因而在1989年产生名为无壳蜗牛。但随之而来是房地产业的低迷十年，应该称为房地产的硬着陆。
台湾房地产狂飙的原因就是汇率，两年上涨超过60%。台币升值过程中，吸引很多热钱进入台湾投资房地产，造成流动性过剩、通货膨胀。引发房价飚升。外资撤走后，台湾的房价在89年下半年开始下滑，到93年探底，大概跌了50%，台湾股市从1985年开始上涨，从600点到1.2万点。从89年年底下跌到2500点。当市场流动性一旦被抽走，它的下滑是一个自由落体。随后整整十年时间，台湾房价才慢慢回到上涨轨道。大概到2003年的时候才重新回到上涨周期。在这个迷失的十年当中，很多地产商就倒闭了，因为过度扩张，杠杆过高，造成资金链断裂。其实台湾这段时间经济面并不差，1996年的时候李登辉开始搞“两国论”“锁国政策”，这个时候外资就不愿意进来。台湾在很多行业就开始大的洗牌。地产行业重新洗牌，地产业老大国泰建设开始转型。
我们会不会走上同一条道路，基本上应该不会。美国未来十年就是一个迷失的十年。中国会不会走这条路？除非人民币升值30%、40%。如果贷款无法控制，造成流动性过剩，也也会导致房地产价格下滑。如果加息加的太严重，也会造成经济下滑状况。加息我们有一些担心状况，尤其是7月份的CPI。我们应该把这些因素放在压力测试里面，看看造成的影响到底有多少。
地产行业跟金融其实有相当类似的地方，金融跟地产提供的服务、产品都是蛮接近。最主要有风险的来源，他有市场风险，房产价格波动，还有建一个楼盘起来需要用到原材料波动，这些都属于市场风险，还有信用风险，对手会不会倒闭的风险，还有流动性风险、政策风险。因此我们建议地产的朋友可以建立一个风险管理部门。用比较科学的方法去衡量这些物价的波动或者一些价格的波动来帮助衡量公司到底它的净资产能不能覆盖住这些波动。
地产业未来发展可以考虑加上金融与资产管理形成地产金融双引擎，像新鸿基在风险抗御方面用到地产加上金融。台湾国泰是全方位发展，除了增加资金来源，增加抗风险能力，开发新产品比如REIT与私募基金，增加利润来源。这是新鸿基金融集团，虽然跟新鸿基本业规模没有办法匹配，大概只有房地产集团的1/5，但是还是可以提供一些额外收入。这是国泰金融集团左边是人寿、银行，中间是地产。所以他可以有两个子公司帮助他分散风险。
怎么样能够管好房地产风险，房地产比较多的担心的是趋势的政策，因此研究部门很重要，主要工作是建立对房地产市场看法。有了市场看法与了解公司资源财务状况，尤其是净资产，才能知道公司能做什么，做多少。控制杠杆，质押，借贷本身就是一个杠杆，可以使用在险值或其他风险指标来了解公司曝险的状况。
三种常用之风险指标，敏感性系数、波动幅度、向下的风险。当风险值5%，公司财务方面会遭遇多大损失，这是一个衡量的的指标，我们可以用投资项目的在险值，当你有这么多项目的时候，未来他要卖的价格会产生什么样的变化他最坏的5个百分点是什么样的价格。
还有一个现金流的在险值，收进来的钱会不会因为客户因素而收不到。另外一个是流动性在险值，一个是取得资金的成本，当市场变得很紧张的时候，借贷成本会增加。大概两年前的时候有一些温州的地产商到外面借钱的时候，大概月息6个百分点左右或者资产变现损失，都可以当做流动性的在险值，如果有足够资料的话，可以用统计方法来计算。
总结，压力测试可以协助地产公司了解抗风险能力。增加风险侦测、风险评估、与风险评估能力很重要。
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