观点意见：股票财政真能代替土地财政吗？

股票市场对于地方政府筹措资金十分重要，但现在不可能和房地产市场相提并论。

陈聪 付瑜  土地财政，顾名思义就是公共部门通过卖地以及和土地相关的融资活动筹集资金。股票财政，我们认为应该指公共部门通过国有股转让或者和国有股权为基础资产的筹资活动来募集资金。土地财政的潜力，可以通过当前卖地和商品房销售的规模来衡量。如果商品房销售规模没有较大幅度的上升，很难相信土地出让收入会不断提升。股票财政的近期可能规模，可以用各地证券化国有资产市值规模来评估。如果地方政府不掌握必要的证券化资产，那么股票财政无从谈起。

我们对股票财政及土地财政有几点看法。

第一，从现状来看，权益类国有资产很难取代土地成为地方财政在税收外的最重要补充。北京、深圳、广州三地，地方国资市值估算也只有2013年土地出让总收入的110%-220%。上海的地方国资证券化程度很高，但也只有不到600%。如果“股票财政”意味着每一年地方政府能取得证券化市值10%的收益(无论通过什么手段，不一定是减持股票)，那地方国资的总市值就需要达到年土地出让收益的10倍，股票财政的地位才可能超越土地财政。

第二，股票财政锦上添花容易，雪中送炭困难。在结构上，国资证券化率高的区域，却往往是土地财政依赖度比较低的区域。一线城市地方国资规模较大，证券化水平也不低。而越是三四线城市，地方国资，尤其是市一级国资的实力也越弱。不过，上海、深圳等一线城市，其实对于土地出让的依赖度并不高，反而是三四线城市缺乏产业基础，对卖地更为依赖。无论是土地财政还是股票财政，最终都依赖于某一个地方的人口和产业基础而存在——土地财政增收压力大的地方股票财政增收压力也大。

第三，结构上，升级国家规模庞大，但土地财政主要是城市一级主导。如果趋势上股票财政能够逐渐取代土地财政，那么省一级主体对于地方事权、财权的主导可能增加。

第四，从潜力来看，土地财政继续大幅增长潜力较小，而股票财政则有明显的增长潜力。土地财政增长的潜力在下降。一方面是新房开发成长的空间虽然还有，但并不会特别广阔，另一方面是地价占房价的比例越来越高，继续提高地价占房价比例的空间越来越小。制度性加杠杆和周期性货币宽松，股票市场发展空间更为广阔。

总而言之，我们认为股票市场对于地方政府筹措资金十分重要，但现在不可能和房地产市场相提并论。一些地方十分看重推动地方国资证券化，但土地出让收益仍然是地方收入的核心支柱。展望未来，国资证券化和发展资本市场，的确可能是应对中国新房开发长周期见顶的好办法。我们认为，这是长期的发展趋势，而不是短期的事件。

本文摘自中信证券12月1日报告《股票财政还是土地财政》

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