华润万象生活问鼎，恒隆凯德各放异彩

年初至今，疫情阴霾褪去，政策持续出台优化营商环境，商业地产全产业链复苏明显。

于复苏与变化中，11月2日，观点指数继续发布《表现力指数 • 2023年度商业地产表现报告》。观点指数研究院同步行业发展及革新进程，深入商业地产及相关产业链一线，解读商业地产全产业链的现状、挑战及机遇，同时从产品、商业运作特色、投融资模式、营销渠道等多维度剖析当前商业地产全产业链的特征以及发展趋势。

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华润万象生活问鼎，恒隆凯德各放异彩

2023年，商业地产行业迎来了新的机遇与挑战。一方面，疫后消费需求的释放带来较强的商业活力，另一方面新的市场环境也促使企业必须寻求突破。

在大消费时代的激烈竞争中，机遇和方向的把握尤为重要。企业只有通过对市场前景的准确研判，凭借杰出的商业运作能力，并在不断的改革创新中切合行业发展方向，才能成为商业地产行业中的常青树。

基于此，观点指数通过对2023年度商业地产市场的表现进行研究，发布"表现力指数·2023年度商业地产企业表现"研究成果。其中，华润万象生活、恒隆地产、凯德集团表现出色，继续在本年度中位居前列。

位居首位的华润万象生活期内继续表现出强劲的商业能力，上半年购物中心板块的业主端租金收入达105.0亿元，同比增长52.1%，商业管理能力毋庸置疑。此外，单个项目的创收能力也十分出色，数据显示，上半年华润万象生活在营的88个购物中心项目中，有74个项目零售额排名当地市场前三，占比高达84.1%，而其中37个项目的零售额更是在当地市场排名第一。

华润万象生活取得突出成绩的背后，离不开华润在商业地产领域多年积累的经验。作为国内较早发展商业地产的企业，其在行业中有较强知名度和号召力，而长期积累下来的品牌资源优势也十分突出。如奢侈品牌资源方面，华润万象生活上半年就与超过115个国际奢侈品牌合作，合作店铺数超500家，较去年底增长6.4%。

恒隆地产则依然是内地高端商业运营商中的佼佼者，上半年仅零售商场方面的收入就达到24.96亿元，同比增幅达13%。其中，得益于消费者对奢侈品需求的增加，恒隆旗下位于上海的两座王牌高端商场录得18%的增幅，总收入超15亿元，占中国内地总收入的比例超过60%。

而上海以外的高端商场同样受惠于租户销售额上升，整体的租赁收入增长达11%。可以发现，在高端商业运营方面，恒隆的顶奢地位依然难以撼动。观点指数认为，恒隆能在市场变幻中保持优势地位，离不开其对高端产品线精细运营的坚持、稳健理性的扩张策略以及合理的资金运用等优秀特质。

凯德集团则继续以多元化的投资物业组合，构建起强大的商业护城河。内地方面，凯德持有运营着购物中心、办公楼、灵活办公、酒店及服务式公寓等多种商业资产，且大多位于核心一二线城市。在现有优势下，凯德还在持续探索新经济领域的投资机会，借此持续扩大管理资产规模。

收入分化进一步加大，市场挑战仍存

2023年，疫情影响消散之后，国内商业地产市场也在调整与变化中再次焕发活力。近年来，商业地产商们直面市场冲击，在收入效益、项目运营上备受考验。虽然迎来了最大复苏机遇，但挑战依然如影随形。

从观点指数监测的样本数据来看，前三季度商业地产商的投资物业总收入为1367.43亿元，平均值为22.42亿元，中位数为13.17亿元。

收入区间分布上，10亿元以下的企业占比最大，占比近4成；其次是10-30亿元收入的企业，占比约占3成；30-50亿元收入的企业接近两成；50亿元以上收入的企业则占全部样本企业的比例不足1成。

数据来源：观点指数整理

可以看到，目前的商业地产市场更多是中小收入规模的企业为主，除头部企业外，绝大部分企业的收入在30亿元以下，这也意味着头部企业占据最大的市场份额，掌握着更多的话语权，与此同时腰部及底部企业的生存空间面临挤压。

观点指数认为，这种趋势在轻资产模式盛行的阶段将更为明显。一方面，头部企业可以通过输出商管业务寻找新的增长点。在市场上获取项目时，合作方更多看的是背后的商业经验，这类头部企业在竞争中更具优势。

而大部分非头部企业，普遍在轻资产市场竞争中处于弱势地位，而自持独立开发也面临较大的资金压力，并承担较大的市场风险。

在充满不确定性的市场环境下，无论是哪种商业地产企业都需要凭借自己的市场预判、较优的商业项目运营能力，才能在大浪淘沙中生存。

为了更好地研究企业表现，观点指数选取了20家具有代表性的企业，对比其2023年及2022年的投资物业收入情况。期内，样本企业收入呈现明显的同比上升趋势，20家样本中有18家企业均为上升状态，仅有2家企业录得较低幅度的下滑，下降幅度均不超过10%。

数据来源：观点指数整理

虽然实现增长，但大幅增长的情况并没有普遍发生。

据观点指数统计，增速在10%以下的企业占比最多，为6成左右，其余4成样本企业增速则在10-40%区间内。观点指数认为，这背后实际上反映了国内商业地产市场仍处于修复阶段，消费市场较为疲软，这点在宏观商业数据上也有所反映。

社会消费品零售数据方面，今年3月录得37855.40亿元，同比增长10.6%，而最新的9月数据显示，该项指标录得39826.00亿元，同比增长5.5%，增速对比年初有所下滑，较高增速在年内并未长期持续。

至于商业地产投资，从商业营业用房和办公楼的投资完成额表现来看，市场还是趋于谨慎。截止今年9月，两项指标的开发投资额保持相对稳定的增长，但增速有所下降。其中，办公楼开发投资额录得3437.00 亿元，累计增速-11.00%；商业营业用房则为6269.00 亿元，累计增速-17.60%。

收入同比回升成主旋律，港资租金水平优势突出

为更加深入地研究企业的表现，观点指数剔除样本池中规模较小且非典型的企业，选取了15个代表性样本，类型涵盖了以购物中心或商办等主流业态为重的头部企业，同时也兼顾了内资与港资这两种不同发展模式的企业。

数据来源：观点指数整理

首先从收入上看，包含商管企业在内的样本企业整体收入均达到10亿元以上水平。其中收入最高的企业O目前以商管业务为主，截至2023年6月30日全国累计运营超480个商业项目。此外，据观点指数统计，2023下半年该企业将新开业超20个商业项目。

增速方面，15家样本企业中的绝大部分均实现收入同比增长。内资企业中，增速最快的为内资企业N，增速约38%，主要得益于市场回暖带来的业绩复苏，以及发力新项目带来的成果收获。

该企业旗下有购物中心、写字楼及酒店业务，其中占比最大的购物中心业务上半年实现销售额约164亿元，同比增长44%，客流量1.3亿人次、同比增长50%，营业收入约21.5亿元、同比增长32%。

开业投资方面，该企业今年以来也较为活跃，并在布局上有所突破。此前主要涉足华北、华东区域，但今年以来加大了对华南地区的投资力度，并有新项目入市。

增速次之的为企业K，同比增长约36%，该企业同为内资企业，主要以零售商业业务为主，自持运营及轻资产输出都较为突出。截止今年上半年，其自持运营方面累计开业73个商业项目，建筑面积699.5万平方米，轻资产输出则已开业64个项目，开业面积352.0万平方米，并陆续传来新项目签约消息，处于稳步发展的阶段。

港资方面，企业增速普遍在10%左右，大部分企业的增长来源于复苏后的提升。其中增速最大的为企业G。其主要在内地以高端商业开发运营为核心，上半年零售物业的销售额明显回升，大幅超越疫情前水平，录得的租金收入也有较大幅度上涨。

增速最慢的港资企业为企业D，不同于其他港资企业在内地的高歌猛进，其采取相对保守的策略，虽然在内地持有运营标杆项目，但近年来并无新拓展，因此在近几年疫情冲击下风险抵御能力较其他港资企业略低，今年的复苏幅度也相对有限。

数据来源：观点指数整理

单位面积租金水平上，以自持物业为主的港资企业明显有更优秀的表现，排名前三的企业均为港资企业，均超过2000元/平方米，共同点在于大量物业分布于上海、广州等商业发达城市，整体租金水平较高。

未来发展上，这类型企业依然以内地一二线城市为投资重点，如企业G今年以来陆续通过合作方式获取上海多个项目股权，巩固布局优势，谋求长远发展。

优质资产打造企业护城河，公允值变动整体平缓

投资物业资产值是衡量商业地产企业发展质量的重要因素之一，在观点指数的样本池中，资产值在200亿元以下的企业占比46%，200-500亿元的企业占比28%，剩余的企业投资物业资产值在500亿元以上，占比约26%。

数据来源：观点指数整理

资产值规模较高的企业中，以零售商业占主导地位的内资企业居多，长期的自持开发运营积累的可观商业资产，也使得他们在房企现金流普遍吃紧的当下有更强的融资能力。

此外，商业发展的步伐也仍在迈进。以中海商业为例，其十四五期间年均入市17个项目，面积约108万平方米，近三年年均有超15个项目入市，新增入市体量超80万平方米。

观点指数认为，优质的资产不仅对企业营收有所裨益，同时还能提升企业流动性，兑现更高的商业地产价值。而企业通过打造并运营高价值的商业资产，获得可持续性的高收益回报，也能获得行业认可与资本青睐。

期内，在国内消费基础设施REITs相关政策出台的背景下，华润、合生、大悦城等企业纷纷积极研究并推进相关业务的进行，这背后不乏优质商业资产的支撑。

日前有消息透露，华润首批消费基础设施公募REITs的筹备工作已进入尾声，底层资产为公司持有的青岛某购物中心。

随着消费基础设施公募REITs获得政策支持，华润这类企业可以通过资产管理平台搭建、资产管理能力建设，推动向资管业务转型，打造新的业绩增长极。

此外，投资物业公允值作为因资产公允价值变动而产生的数值，也能衡量企业在市场环境下的变化以及运营能力表现。观点指数选取的24家样本企业中，有8家企业录得公允值亏损，而剩余的16家企业则录得收益，但整体的变动幅度依然在合理区间内。

数据来源：观点指数整理

究其原因，公允价值变动增幅较大的企业期内主要通过资产管理运作手段，提升资产价值，加之多元资产组合带来的较强抗风险能力，进而实现可持续性收入的稳步增长，以此实现投资物业公允价值的正向增长。

以公允价值录得正值增长的一家样本企业为例，在市场环境改善的背景下，其租金收入增长态势良好，2023年上半年营收32.5亿元，同比增长12.1%，一定程度上带动投资物业资产估值的上升。

但需要注意的是，当前国内商业地产市场依然充满机遇与挑战。观点指数认为，企业管理层需要对市场前景做出准确预判，并在此基础上制定适应自身发展的战略，同时增强项目运营能力，运营好旗下的优质资产，才能实现长期健康可持续的发展目标，在商业道路上走得更稳、更远。