华润置地 商住并举下融资能力 | 卓越100房企融资现状调查报告

编者按：大潮已退，形势逆转。2017年，流动性已经不再是房企高歌猛进的催化剂，而是逐渐转变成为了绊马索。过去享受着货币政策红利的“弄潮儿们”，谁将会显现裸泳真身。当楼市开始调整，不再独自繁荣，房企如何继续起舞？

“只有当大潮退去的时候，你才能知道谁在裸泳。”——巴菲特这句举世皆知的名言，在今天的中国房地产行业市场环境仍然具备相当的现实意义。

3月22-23日，观点新媒体将在深圳举办“2017观点年度论坛”，并发布“2017中国房地产卓越100榜”。因应“万亿时代的房地产”这一未来行业宏大前景。在行业、市场、政策环境面临转变之际，谁才是市场真正的弄潮儿？

为此，观点新媒体选取一批标杆性房企，通过观察、分析和研究企业融资策略与变化，特别推出“卓越100房企融资现状调查报告”系列报告。

观点指数 持续几年集中于一二线城市“攻城略地”之后，华润置地2016年物业销售额跨过千亿红线，毛利率也有所提升。

据观点指数查询，华润置地2016年实现合同销售金额约1080.4亿元，同比增长27%。中期报告显示，毛利率由上年同期的30.8%提升至32.5%，而2013年，这个数字仅为26.1%。

显然，持续的一二线城市布局成效可观，但由二三线城市转向一二线城市购买土地，拿地成本提高，总体土地投入规模也便随之推高，意味着需要大量的资金。

此外，华润置地的业务中商业地产也尤为重要，近几年也多次提到，持有物业尤其是商业物业是公司未来重点发展的产品系列，而商业地产投资回报周期长，更需要大量资金支持。

大量资金需求仅依靠经营业务所得现金流显然难于支撑，融资就成为华润置地发展中重要的组成部分——华润置地近几年的财报显示，随着土地的持续获取以及开发的持续投入，其总债务规模呈增长态势。

债务规模增长的同时，随着融资环境及汇率环境的变化，华润置地也开始对债务结构等方面进行调整。

销售规模与毛利率逐年提升

2010和2011年间，华润置地曾在众多二三线城市拿地，但到了2012年下半年和2013年，三线市场逐渐萎缩，华润置地的销售及毛利率都受到一定程度的影响。

2014年，华润置地开始调整战略，“聚焦一二线核心城市”，以此提升销售及毛利率，直至2016年6月底，华润置地于一二线城市的土地储备占比已达72%。

华润置地近三年持续重点布局一二线城市成效可观，并在2016年成功跨入千亿销售阵营，毛利率也有所提升。

 数据来源：企业公布、观点指数整理

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值得注意的是，在重点布局一二线城市之下，华润置地拿地成本逐渐增加，在保有一定程度土地量的基础上，总土地金额也便随之走高。

具体而言，2014年，华润置地以总地价301.56亿元增持21宗土地，权益地价222.50亿元。

2015年，华润置地以总地价592.1亿元增持18宗土地，权益地价293.6亿元。其中，位于一线城市共7宗，出让金共计383亿元，占2015年全部购地资金的64.68%。

2016年，华润置地累计收购39幅地块，土地出让金总额626.1亿元，权益土地出让金472.3亿元。其中，一线城市土地占比减少，仅于1月份获得一宗上海静安苏河湾项目，其余地块集中在成都、大连、青岛、武汉等重点二线城市上。

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拿地成本逐渐增加，对于华润置地而言意味着资金需求也加大，再加上近几年华润置地还希望重点发展商业物业，以此优化其持续盈利的能力

据观点指数查询，2014年及2015年，华润置地新增购物中心个数均达到6个，比此前发展速度大大提升——于2012年新增2个万象城项目，2013年则仅新增一个五彩城二期项目。

2016年年报中，华润置地还表示，2016-2018年是新建购物中心投入运营的高峰期，并将进一步提升投资物业的开发及运营效率。

华润置地近几年的财报则显示，随着持续土地获取以及开发投入产生大量资金需求，其债务规模呈增长态势。

据观点指数查询，截止2012年12月31日，华润置地综合借贷额为599.15亿港元；2013年为649.01亿港元；2014年为860.64亿港元；2015年为761.5亿港元；截止2016年6月30日则为839.5亿港元（2014年形成顶峰的原因是营运业务所得现金流净额大幅下降，投资业务所用现金净额又继续为负，因而外部融资净额随之增加）。

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大规模融资与调整债务解构

华润置地债务规模的提升，体现在信贷、资本市场上则是密集的借贷及融资行动。

据观点指数不完全统计，2014年，华润置地至少与银行签订了5份贷款融资协议，另还发行了3笔优先票据，包括一笔规模8亿美元，2019年到期；一笔规模7亿美元，2024年到期；另一笔35亿港元，2029年到期。

2015年，华润置地至少与银行签订8分贷款融资协议，此外还以每股港币25.25元的价格配售4亿新股，筹集港币101亿元。

当年，营运业务所得现金净额大幅增长至419.02亿港元之下，华润置地也借机加大偿债力度。观点指数查询发现，华润置地于2015年偿还银行及其他借贷合计约532.63亿港元（2014年约为253.24亿港元）。

2016年，华润置地则至少与银行签订了5份贷款融资协议。

趁着境内债券融资窗口打开，华润置地还向中国银行间市场交易商协会申请注册总额不超过200亿元的中期票据。华润置地因此成为首家在中国债券市场公开发行中期票据的境外房地产企业，也是迄今为止境外企业单笔发行金额最大的境内中期票据。

2016年5月30日，华润置地宣布，完成发行2016年度第一期50亿元中期票据；品种一的票据期限3年，票面利率为每年3.2%，发行规模为20亿元；品种二的票据期限5年，票面利率为每年3.6%，发行规模为30亿元。

集中偿债也好，于境内发行大额中期票据也好，显然，近几年华润置地都在伺机调整其融资策略，其中最突出的是人民币及外债之间的结构调整。

2015年之前，因占据境外融资成本优势，华润置地有息负债的货币构成主要以外币（美元或港元）为主。数据显示，2012年，其人民币债与外债的比例约为27:73；2013年则约为31:69；2014年则为36:64。

之后，随着美联储加息及人民币贬值，华润置地开始加大人民币融资。2015年开始，华润置地有息负债货币构成中，人民币占比已超过外币占比，比例为53:47，而2016年中期，人民币的占比更是提升至65%。

 数据来源：企业公布、观点指数整理

值得注意的是，在加大人民币债的同时，华润置地的融资成本也呈现出增长态势。

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对于这一点，华润置地管理层曾提到，提升人民币融资占比，短期有一定代价，因为人民币在境外利率非常高，“虽然预期人民币长远保持稳定，但希望在币种上保持平衡，是华润置地汇率管制上的目标”。

彼时，华润置地方面称，如果人民币贬值，华润置地就不得不用人民币买大量外币还贷款，流动性风险更大，所以2014年开始增加了比较长期的融资，“虽然去年的融资成本高一些，但是从长远来看是个非常稳健的措施”。

正如华润置地所言，在近三年内，其短期有息负债占比得到了明显的下降。

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融资环境收紧会有什么影响？

一波密集的融资行动后，对于已经跨过千亿销售门槛的华润置地而言，未来似乎还需要另一轮融资。以2016年集中拿下的39宗地块以及重点发展商业物业的背景来看，华润置地免不了要有一番大的资金投入。

但是从2016年末开始，国内融资环境逐渐在收紧，对于华润置地而言会有什么影响？

招银国际分析师文轩森表示，华润置地财务安全性较高，未来受到的影响估计不大，“负债率不高，融资渠道也不只是境内”。

据观点指数查询，华润置地负债率一直保持行业较低水平，且近年来还呈下降趋势，短期偿债能力则一直保持稳定；另外较难得的是，近5年华润置地现金流量净额在一直为正。

 数据来源：企业公布、观点指数整理

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截止到2016年6月30日，华润置地通过资产抵押共获得263.3亿元的贷款额度，该额度下贷款余额为155.4亿元，抵押资产期限从3年到12年不等。

业内人士称，自身融资能力较高的同时，华润置地背靠华润集团也令其在融资收紧的环境下较为淡定。

交银国际分析师谢骐聪也表示：“华润置地有点像中海，稳打稳扎，不需要冲规模的增长，因此也就不需要提高杠杆来做大规模。”

按谢骐聪所言，或许接下来需要担心的不是融资能力，而是销售及租金增长。

“华润置地主要布局在一二线城市，去年开始这些区域收紧调控，如果影响到销售，那么今年华润置地的增长可能不是那么乐观；另外，华润置地也在积极提高投资物业的规模，但是从去年开始租金收入增长减缓，零售市场受到网购冲击，华润置地的零售需要做很精准的定位，也会花掉他们一部分管理的精力。”该人士表示。