陈启宗致恒隆集团股东函：地产市道可能继续下行

编者按：3月24日香港知名企业恒隆发表其最新一期全年年度报告，著名企业家，恒隆董事长陈启宗先生表示：“过去四分一世纪以来，本人都会每年两次亲自撰写此份致股东函。自15年前开始，本人决定打破以往平铺直叙的汇报方式。”

“这带出本人撰写此函件时的另一考虑：当经济、地产业或本公司出现特别重大的发展时，本人自当加倍着墨。”在股东函中，陈启宗先生再次发表其对中国经济与社会发展，以及内地房地产和香港房地产市场的独特看法与见解。

在此，观点地产新媒体继续第一时间新鲜呈现以飨读者。

业务回顾

自我们在内地购入首幅土地至今，为时已近四分一世纪。此期间，全球与国内经济经历多番起跌。最严峻的情况为1997年的亚洲金融危机及2008年的环球经济衰退，两者均带来历时多年的严重影响。然而，就地产业所受的冲击而言，我们今次所面对之严峻境况可谓前所未见。

更糟的是，今趟之复苏将会步伐蹒跚。本人在2012年恒隆地产中期报告的致股东函中，已作出此项预测。如今42个月过去了，地产市道非但毫无起色，更有可能继续下行。与历来惯例相反，2015年下半年之市道较上半年更为疲弱。本人担心最恶劣的情况尚未出现。

2008年的环球危机酝酿已久。从1990年代起，美国实施多项存有流弊的政策，最终酿成大害。此前，几乎没有人察觉毛病所在，直至全球金融体系及经济濒临崩溃边缘。中国是当时最先意识到有乱子的主要经济体之一，并迅速采取措施扭转颓势，其零售市场出现V型反弹。事实上，其反弹力度颇为强大，以致零售商和相关地产行业几乎毫不感到痛楚。

今趟则轮到中国。其存有流弊的政策，一度带来短期的繁荣，但亦招来巨大挑战。西方政府自1990年代起犯下政策失误，惟察觉者稀；相反，经济学家（尤其西方的经济学家）曾多次就中国的问题示警。

坦白说，本人同情北京当时欲确保亮丽增长的做法。然而，由于体制使然，一窝蜂的做法欠缺制衡，以致许多事情均过犹不及。只消看看今天的钢铁、水泥、太阳能电池板以至住宅等多项商品的产能便可见一斑。北京领导人也许太迟才发现乱子将至，低估了其严重性，甚至对彼等调控经济的能力过分自信。

除政策的订定和执行外，尚须解决的是结构性或体制性问题。许多外国人认为中国必须照抄照搬西方的一套，本人不敢苟同。诚然，过去约三十年来，中国已向西方大量取经。然而，人民币应如美元、欧元或日圆般，成为可全面兑换的货币吗？本人对此有所保留。或中国应完全放弃国有企业吗？本人不以为然。

新加坡经济以国企为本，只不过他们以其他名目称之。该国逾半世纪以来诸事顺遂，其经济迄今仍被公认为世界最强之一。讽刺的是，总部设在华盛顿的美国智库传统基金会，在其《经济自由度指数》报告中，把小岛国新加坡列为仅次于香港的全球第二位最自由的经济体。也许新加坡的公关功夫做得比中国好吧；国企的缺点人所皆知，其优点却鲜有人撰述。本人相信，基于地缘政治和地缘经济的考虑，中国于可见将来仍会保留国企。

话说回来，中国仍须进行大量结构性改革，举凡税务、社保、医疗、教育和房屋等，不一而足。坦白说，大部分所需改革均涉及运作层面。对我们而言，其中一个重要范畴是房地产。除非卖地方式有所改变，否则住宅价格容易大幅波动。上述不少改革都难免会触及既得利益，需要政治勇气和技巧方能推行。可幸的是，只要有政治意愿，理论上这些问题大都可以解决或至少有所改善。

中国经济能否继续保持强势，取决于国内社会问题的结构性改革成效。所有殷实的企业，包括我们核心的购物商场的营运在内，均有赖稳健的经济方能蓬勃发展，此乃为何我们关注该等结构性改革能否成功。

财力雄厚固然有助解决大部分问题，但坐拥大量现金亦会令人过度自信或无所作为；它既可以是福，也可以是祸。数年前，中国财政甚为雄厚，如今政府与大多数国企和民营公司均负债累累。这可导致生计困难，但亦可推动各项期待已久的改革；我们深盼是后者。

我们不知中国经济及地产业何时复苏，但亦不相信中国不会再次腾飞。对北京来说，现时防止经济出现大乱子，或许较刺激经济来得容易。因此，最有可能的情况是：中国经济会勉强应付过去。毕竟，在中国文化下，中国人较欧洲人更能承受不确定性，好比欧洲人较美国人更能承受不确定性般。在这点上，争论孰优孰劣并无意义，皆因我们须要接受现实—中国乃是我们投资的所在地。

就地产业务而言，成功关键在于如何为最坏情况做好准备。在过去四分一世纪，每逢熊市当道，我们无论在财政或其他方面都稳健非常；今天亦如是。附属公司恒隆地产的管理层就着不同的经济环境和市场状况为集团定期进行压力测试，模拟之情境远较今天为差。最近再次进行的有关测试，亦确定本公司状态良好，纵使艰困的经济环境和市况同时来临并持续，我们仍可屹立不倒。

我们的信心缘于多项基本因素。首先，我们确实负债甚少。由于没有被银行催促还款的压力，我们可以安坐等候。我们亦无迫切责任去完成所有在建项目。过去二十多年来，我们一直向地方政府切实履行责任。在1998年、2008年和过去数年市道艰困时，我们从没有放慢施工。有时候，当其他发展商停工时，市政府官员要求我们不要跟随，我们都表示我们没有打算放慢施工。故此，我们赢得市领导人的高度赞誉，并因而在全国建立了良好的声誉。

2012年7月，本人在致恒隆地产股东函中指出，今趟经济衰退的复苏步伐料将蹒跚。其后本人告知读者，虽然我们不会像过往般赶工完成项目，但亦不会停止施工；今天我们仍抱同一态度。然而，倘市道继续急剧转坏，我们定可采取更果断的措施。一如既往，我们会不断监察市况。

在最极端的情况下，当所有施工均须停止时，我们仍可继续收租及静观其变，虽则租金收入其时可能会减少。我们拥有充裕资源偿还所有银行贷款。

对应市场波动引起的关注，恒隆地产自2012年开始发行债券。这成本较银行贷款为高，但资金流较为稳定，而我们可减低银行稍见风吹草动便第一时间要求还款的忧虑。迄今，这些长期债券占恒隆地产整体债务近四成，平均余下偿还期为六年，其进一步巩固了我们的财政。

由于无后顾之忧，我们今天仍继续进行施工计划。倘低迷市道再持续两至三年（亦即如从2012年起算，此趟熊市为时六至七年），而倘若我们没有停工或显着放慢施工，那么我们在昆明和武汉的购物商场便刚好于经济复苏时开业。由于财力较弱的参与者或已暂停所有早期项目，届时大有可能并无其他新项目同时开业。

同一道理亦适用于无锡的恒隆广场第二座办公楼的施工。我们不会盲目进行建设，但亦不应鲁钝停工。相比市道畅旺的岁月，在艰难时期作出深思熟虑的正确决定更为重要。我们于1999年至2000年在香港果敢买地，当时许多人对此感到困惑，但历史证明此乃明智之举。现时我们再次在内地和香港寻找土地，但我们只会支付我们认为合理的价钱。老实说，市场不大可能在短期内复苏，持现金者可能有一天会再次称王。我们曾亲历其境，并且意兴盎然。

回顾过去一年，监于市道乌云密布，我们的表现已算得上称心。内地租金收入上升，惟倘不计入新物业，上海的升幅不足以弥补其他城市的跌幅。沈阳的市府恒隆广场和无锡的恒隆广场面对的挑战特别大，而沈阳的皇城恒隆广场和济南的恒隆广场之表现可以接受。无锡的恒隆广场和沈阳的市府恒隆广场两者的新办公楼租情略逊。事实上，由于某些行业在经济疲弱下特别受影响，因此办公楼出现一些租户流失，租出的楼面可能回复空置。

大连的恒隆广场于去年12月试业，初步反应可以接受，但问题之一是当地法规时而反覆，令租户营运困难。此等问题可以解决，但需要时间。该项目预计于5月正式开幕。

香港方面的租金收入上升，主要受惠于集团的资产优化计划。市况有可能持续疲弱，我们今后并不容易保持同样的增长率。

由于我们在2015年售出的已落成住宅单位远远较少，因此本集团的溢利总额下降，重估收益亦微不足道。

前景

就2016年而言，本人深信集团在内地和香港的租金收入可录得增长。然而，我们必须小心审视租户零售额。坦白说，尽管我们悉力以赴，本人对此不大乐观，而这早晚会为租金带来压力。下半年本应为零售旺季，但事实上内地的租户于2015年下半年的零售额却出现下降，这现象令人担忧。我们必须非常努力，方有机会保持租赁溢利增长。

然而，管理层不单只顾及短期表现，亦同样戳力于本公司的长期稳健与福祉。现时的低迷市况总有一天会过去，但我们于其时的状况如何？由于我们没有财政压力，所以我们今天临危不惧；相反，我们正投放大量时间和资源研究各项长远议题。

市场广泛关注电子商务及其对购物商场的影响。本人曾在致恒隆地产股东函内，花了相当篇幅讨论这个议题，读者可到我们的网站登入恒隆地产2013年度年报便可阅览。本人当时的论点至今仍然适用。

在该份函件内，本人亦介绍了集团的EST计划—体验（Experience）、服务（Service）和科技（Technology），亦即运用科技来提供崭新服务以丰富购物者的体验。为了解其他人在这方面的做法，我们数年前派出同事造访美国和澳洲的主要购物商场。不同的公司看来正进行不同的尝试，但我们看不到有惊天动地之举。与此同时，我们正发展自家的EST计划，并取得了一定成果。

我们相信，零售市场有可能正悄悄地进行一场革命。首先，全方位零售将会存在一段长时间。迄今进行零售的方式主要有两个途径：通过实体店和通过互联网，亦即电子商务。就后者而言，如何完成销售只属于操作枝节，随着时间可以转变；重要的是交易模式。约五十年前，我们曾有透过邮购或电话订购进行的目录营销，如今则是网上销售。移动设备令后者更加可行，并且实际上更加方便。因此，互联网对实体店的影响会较大，但正如昔日的邮购和电话订购没有取缔实体店，网上销售亦然。

然而，这只是从一方面而言。另一方面，科技例如电子商务在抢去实体店生意的同时，亦可改变购物商场顾客的行为，令实体店增加销售，这对我们的业务可带来甚为利好的影响。未来数年，在大数据与移动设备结合下，将令零售体验大大提升。

举例说，以今天的科技，我们可以提供以下的服务：当顾客驾驶她的汽车进入我们的购物商场停车场时（我说「她」是因为我们七成顾客是女性），显示屏幕可亮出欢迎她光临的信息。由于这位顾客以往曾多次在购物商场某一区的某家商店购物，我们根据这些资料，可以建议她在该区泊车，并可以进一步告诉她那里还有多少个车位以及每个车位的编号，更可以透过她的手机直接引领她到车位去。

待她进入购物商场后，我们的网上礼宾服务可以为她提供购物商场各项重点信息，例如有甚么新店开业及所处地点、她会有兴趣的新产品（我们有她以往的购物记录和购物习惯）、什么产品正在减价、什么餐厅评价高、有什么菜式、是否有座位等。本人会让读者发挥想像力，提出更多科技可以造就的服务。欢迎读者把好主意告诉我，我的电邮地址载于本函件末。我们会将你们的意见加进构思库，并研究把部分开展落实。

显而易见，这种新的购物体验既有趣又高效，应可推动客流及增加租户的零售额；凡此种种，应可令我们享有较高的租金水平。

此乃为何我们近期愈发意识到，我们的业务不仅需要B2B（企业对企业）—亦即我们作为企业，把商铺租予同样为企业的店铺东主这个模式。我们必须为业务加入B2C（企业对消费者）的元素，同样地与购物者更直接地打交道。诚然，我们一直以来都有这样做，但我们会把它提升到更高层次：我们要为租户及与租户携手向顾客直接推广。

因此，我们会与品牌和其他店主更紧密合作以收集资料，令租户与业主同时受惠；我深信这是一个令人振奋的前景。阁下可参阅本人最近致恒隆地产股东函内的有关论述。

由于EST涉及的是科技应用而非创造科技，推行这个计划并不太难，尤其对我们此等规模的公司而言并非特别昂贵。我们只需要有一个既年轻、且精通科技并紧贴消费市场的程式开发团队。

然而，有一点值得一提：就EST而言，几乎没有专利可言。任何人有甚么好点子，迟早都会被抄袭。业主必须不断推陈出新，方可保持购物者的体验新鲜和有趣；这就是应用科技的本质。我们锐意成为推行有关计划的首批地产商之一，为这些服务建立声誉，这与我们在商场硬件方面的做法无异。我们亦会与时俱进向别人学习，正如许多人会向我们学习一样。我们定会不断开创新猷。

最后，让本人回到本公司的短期前景。监于现时乃我们进入内地市场以来目睹的最艰困的零售环境，抱有太高期望并不明智。自1999年我们首座内地购物商场开业以来，来自租赁业务的溢利未尝下跌。我们将竭力确保租金收入有所增长，对此我们颇有信心，同时租赁溢利亦有所增长。

我们会否出售香港住宅单位将取决于市况，其可能性肯定存在。正如本人去年撰述，香港楼市颇为健康，单位价格愈高的产品，其贬值的机会愈低。因此，我们对浪澄湾余下672个单位或蓝塘道18间半独立大宅不太担心。如若市况许可，我们将购置更多土地发展住宅物业。我们一直都有监察市况。

董事长

陈启宗

香港，二零一六年一月二十八日

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