　　曹少山：各位嘉宾下午好！我来跟大家探讨一些相对微观的操作层面的问题。地产基金是一个新事物，地产私募基金是民间资本、个人投资人、机构投资人以有限合伙制这种组织形式形成的新的资本组织形式。每个基金其实在投资风格、投资策略、产品设计和条款设计还是有很大差异，今天探讨一些我们跟开发商合作过程中比较有普遍意义的、有共性的几个问题。

曹少山

　　第一，我跟开发商合作碰到的最常见，有时候也是最尖锐的问题，就是为什么你们基金的钱这么贵。对这个问题我来解释一下，首先第一点，我说不是基金的钱贵，而是我们开发商朋友在太长时间里被太便宜的钱宠坏。中国这么大一个经济体，是唯一一个这么长时间内长期维持实际负利率经济体。中国实际负利率从改革开放以后，除了90年代那一段时间可能是正的以外，其他时间都是负利率。广大的储户实际上补贴了所有的资金运用部门，而房地产是最大受益者之一。这是钱的价格问题。还有钱太多的问题，过去10年，中国M2复合增长率大概每年20%，所以十年涨了7倍，从13万亿到去年78万亿。我们也做了统计，美国、欧洲、中国、日本加起来去年底M2总量是44万亿美元，中国M2是78万亿，十年后我们到大概600万亿，即便按照我们下调的速度，14%、15%这样的增速，十年后也要涨四倍，相当于四大经济体现在M2的总量。这可能吗？我觉得不太可能，不应该，也不会有，不会发生，今后十年整体资金供应情况会跟过去十年不是一个量级上的水平。刚才大华经济学家谈的非常好，如果政策决策者让在泡沫破灭、经济崩盘、经济减速中选择，你们觉得他们会选择哪一条政策方向？我觉得这个方向是不言而喻的。在这种情况下，我觉得我们要做好过去这种便宜的钱很容易拿的日子是一去不复返，房地产行业去杠杆化这个趋势是一个长期趋势，直接融资比例一定会上来，而直接融资比例上来，意味着利率，也就是资金成本会更加市场化。现在不要拿基金的钱跟银行的钱对比，这个对比没有价值，要跟民间借贷融资成本相比，他们这个融资成本才是反映真实成本的基准。

　　第二点，基金的钱可以承担其他资本不能承担的风险，我们能干其他钱不能干的事，所以我们要比其他的钱要贵。基金当中股权类投资基金，我们可以跟开发商共同去拿地，信托的钱能干吗？大部分守规矩的信托会干吗？我们基金是做实质性的风险判断和风险管理，所以没有其他基金比较死的、僵硬的条条框框。

　　第三点，地产私募基金现在总体规模比较小，还处于僧多粥少的状况，还是一个供不应求的商品。供不应求的商品价格自然高一点。在很长时间里，基金和开发商关系，还是还会处于基金买方市场，基本上还是会钱找项目，而不是项目找基金。

　　最后一点也是一个很技术上的问题，很多人没有意识到，如果我们背后大部分投资是自然人的话，我们从一个项目当中收到的钱，我收到1块钱，我的自然人投资人只能拿到0.64元，因为基金投资人有一个20%提成，还要代扣20%所得税。在这样的运行成本和税收体系下，基金成本短期下不来。

　　第二点，很多人问为什么基金跟我们合作，你们管这么多。其实还不是管的多，而是以前你们基本没人管。大部分开发商过去十年都是吃独食的时代，除了银行的钱，预售的钱，没有什么钱可以管理。现在也有很多开发商合作拿地。其实我们是一样的，如果你跟另外一个开发商合作，你让他管多少，就应该让我们股权类基金管多少。为什么呢？我们是投资人利益的代表，我们有责任为投资人负责。我们跟开发商合作，我们是很怕被开发商关门打狗的，我跟我合作过的几个开发商开玩笑说，我说你跟我要钱的时候我是大爷，你是孙子。等我的钱一到你帐上，咱们的角色马上互换，我得求你。因为开发商是在前面实际操盘，有一个很大的控制。我们跟投资人融的钱是两年就是两年，多一天都不行。这个项目说好三年投资的，你前三年没有分红，第四年你赚大钱了，跟我没有关系，对我来讲，我的投资就失败，我就失信于投资人。另外我对投资人也有一些预期收益率的要求。所有这些东西都制约了基金在投资过程中必须要有一种制度化的方式和行为保证我们投资按照我们预期或者大家同意的预期执行下去。所以我们一般要管什么呢？主要是通过治理结构参与、董事会参与，来控制所有可能影响在我们投资期内收益的这些风险点。这就包括预决算、开发计划、招标制度、财务审批制度、销售方案、定价方案、向股东的资金拆借、分红方案等等。这些我们都得管，但是我们管的是参与、一票否决的管法，主要还是开发商在前面操盘。另外我们很关心争议解决的机制，一定要有一个有效切实可行的争议解决的机制。最后，财务上的监管，只要跟信托公司有合作的，都很熟悉了。最后一点，作为小股东要有充分的知情权。

　　最后我给开发商朋友一点建议，要找门当户对的基金合作，要找成长周期差不多阶段的基金合作，找价值观、做事方式一致的基金合作，谢谢大家！