　　观点网武瑾莹 在国内资本市场一片肃杀的大环境下，碧桂园的海外融资手段引人关注。9月15日下午，碧桂园宣布，通过场外交易市场交易，购回本金总额为人民币9000万元的可换股债券，结算日期为2010年9月20日。就在前一天，碧桂园刚刚才购回与上述同期本金总额7500万元的可换股债券；结算日期2010年9月17日。

　　这是碧桂园今年回购可换股债券的冰山一角。实际上，碧桂园在今年购回的可换股债券远不止这一点，不久之前的8月25日碧桂园就购回了总额4.5亿元人民币的可换股债券。

　　主动赎回

　　碧桂园9月15日所回购债券息率为2.5%、2013年到期的可换股债券。碧桂园表示，结算时，购回的债券将会注销。购回的债券注销后，余下未赎回债券的本金总额还有人民币1,363,600,000元。

　　如果加上之前两次回购的金额，碧桂园已经回购的金额已经超过6亿元。按照标准普尔地产分析师符蓓的推算，到目前为止，碧桂园回购债券的金额已经占其全部债券金额的68.3%，还有部分仍在外。

　　为了能大量顺利的回购2013年到期的可转换股债券，碧桂园今年已经多次发债。

　　最近的一次发债是8月5日，碧桂园拟发行一笔4亿美元于2015年到期、利率10.50%的优先票据，这份票据发行后，碧桂园估计所得款项净额约为3.88亿美元。

　　同年的4月16日，碧桂园还发行了一笔7年期的5.5亿元美元优先票据。

　　这几次发债筹集资金的用途，都是为了回购碧桂园在2013年到期而目前尚未赎回的可换股债券，其余用于碧桂园现有或未来的房地产项目（包括建筑费及土地款）。

　　虽然碧桂园手中的可换股债券2013年才到期，但明年2月，债券持有人便可以行使期权要求碧桂园赎回，为了化被动为主动，碧桂园干脆抢先一步主动收回。

　　“明年2月公司债券持有人有权让公司进行赎回，但当时可转股价比现在高很多，在这种情况下，投资者认为可转为股票的几率是很小的，债券持有人能转股的期望值比较低。假设大部分人会希望这是做赎回，那么明年2月会有一个可赎回的期权，所以碧桂园预期很多持有人会行使期权要求公司赎回，那么公司就想主动出击，在行使之前买回来。”符蓓解释了碧桂园在今年大量赎回可转换股债券的原因。

　　“循环债”逻辑

　　事实上，在符蓓看来，碧桂园这种为了赎回旧债而采取发新债的融资方式在境外资本市场非常普遍，是很多企业常用的融资方式之一。

　　符蓓称，目前国内的房企也开始使用这种方式，是好事情。其实，不仅碧桂园，包括路劲、雅居乐也都在用相同的手法。

　　9月14日，有消息人士透露称路劲基建将发行一笔3亿美元五年期债券，息率约为9.625%。预计债券发行所得资金将用于回购2011和2012年到期的债券、债务再融资和项目开发。

　　今年4月21日，雅居乐也表示要发行一笔于2017年到期本金总额6.5亿美元的8.875%优先票据。随后，雅居乐于6月8日发布公告称已悉数赎回2013年到期票面利率9%，本金总额4亿美元的优先票据，共计支出434,576,000美元。

　　符蓓表示，从债券分析师的角度来看，不管是可转换股债券还是高息债都是发债融资，相差不大，特别是这几家企业的高息债利息也不算高的离谱，和可换股债券利息率相比，其实也差不多。

　　“区别则是，在发行可换股债券的时候，企业要做好可能股权会被摊薄的准备；而高息债对公司每年的财务支出影响会明显一点。因为高息债的偿还年年都有，而可换股债券是在签订协议时谈妥之后，在最后赎回的时候一次支付。”符蓓指出。

　　雅居乐、碧桂园等香港上市房企今年能发高息债赎旧债的另一个底气是境外债券市场对其的认可，令其在债券市场上的融资行动比较顺畅。相对于国内资本市场，房企融资显然难上加难。

　　但符蓓表示，对碧桂园唯一的担心是其利润率不是很确定，这也成了将碧桂园债券风险评为负面展望的最重要原因。