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林明彦：房地产的收敛与资本市场的发展

作者: 观点网时间: 2010-05-28 22:57:11 来源: [ ]

保利图谋鸿荣源前地王广州土地市场新政破局

　　主持人：我们的论坛是越来越热烈了，能够听到这么多我们中国地产界领军人物的真实言论和真挚灼见，相信我们600多位的与会代表是千里迢迢来到海南，来到博鳌，真的可以说是不虚此行。接下来，我们还有更多精彩的演讲，有请凯德置地中国执行总裁林明彦先生，演讲主题是“房地产的收敛与资本市场的发展”。

　　林明彦：刚才的演讲非常激烈，现在让我平静一下。在这里，我会多引用我们凯德置地的母公司嘉德置地集团在海外的一些经验，请允许我做一些简单的介绍，介绍一下嘉德置地，嘉德置地是新加坡上市房地产公司，目前在亚洲也是最大一家房地产公司之一，目前总资产约一百亿美金，潘总说过了，大小不是很关键，但是大也是一个事实。嘉德置地从事的业务里包括了酒店、服饰、公寓，这里面就分成了两个主要品牌，莱佛士酒店集团和雅诗阁酒店公寓式集团，另外一部份就是房地产，房地产包括了住宅、商业用房还有物业服务。另一块就是我们所说的房地产金融，这是在目前房地产市场、金融市场最大的转变，嘉德置地在这一方面也做了很大的经营模式上的调整。

　　在此切入我们今天议题，首先说的是亚洲房地产的一些大背景，接下来想的是房地产金融方面的一些策略，目前在亚洲房地产有一些比较大的转变，最后说一下资本市场对房地产的一些影响，还有就是嘉德置地本身做的一些策略。首先谈的是亚洲房地产的一些背景，这个我想说的是二战以后，大概是49年到50年以后，在这以后亚洲基本上经历了一个相当大的城市化进程。三十年里，城市人口几乎番了一番，收入的增长也是非常的快，资本升值也促进了本身财富的增长。在亚洲文化里面“拥有自己房子”的欲望是非常的强烈，也就是说在亚洲房产在人们的经济、社会以及文化生活中总是非常重要。我在这里做一个比较，比较亚洲房地产和欧美国家的一些房地产的经营模式。在亚洲开发商本身是投资者，他是开发商，他本身也是物业管理者。和西方比较起来，西方开发商主要是开发项目，投资者可能完全不是同一个主体，他有个别的机构投资者和资本市场。亚洲开发商主要还是家族企业，同时也经营许多其他的企业，房地产可能只是其中的一部分。在欧美大多数可能是上市私人公司或者是房地产信托基金等等，管理这些公司主要是我们所说的职业经理人。理念上面，亚洲开发商可能更重视的是房地产的增值，有些人就用了这句话说他们是“古董商人”。这样的理念：东西收藏越久，可能他的价值会越多。西方更重视的就是资产可以带来的回报。有一些西方的作者对亚洲人、特别是华人房地产理念做了一个描述。即是“稳定的家庭往往取决于它所拥有的土地。变卖家产就像是在参加宣告家族衰亡的仪式，而购置土地则像是举行一场婚礼，给人收获和力量的期待。”和“土地和家庭的关系是非常真切的。在帮助人们理解房地产投资行为的时候，它是最为有用的。”

　　我接下来想谈房地产的融资策略，房地产本身就是一个资金密集型的行业，一般的住宅小区是五到十个亿的规模，中等的商业用房、办公楼或者是商场，他们对资金的要求则是15到25亿的资金规模，投资的周期也比较长，许多开发商都是以融资、贷款来增长他们的利润。我举一个例子，在新加坡上市的房地产公司，他从资本市场里得到了一部份资金，相当一部份是从借款中得到的，负债率也相当高，达到了76％，从另一方面考虑，银行方面对房地产信贷，特别是亚洲金融风暴之前，是比较支持的，没有什么大的限制，主要原因是因为银行家们都认为自己了解房地产，他知道潜在的资产低端的时间等等，但很多时候，银行本身是冒着的资本金的风险，他们得到的是债券的回报。亚洲金融风暴之后，这本身是一个整个市场的转折点，可能亚洲金融风暴对中国房地产的市场影响不是很大，对于亚洲其他的地方，包括东南亚、香港、日本的影响是非常大。主要的原因是那时房地产供应量非常大，是危机爆发的主要原因，给银行带来的很多不良的资产，银行家对房产采取了比较保守的态度，许多国家的中央银行也开始非常严格的管制房地产放贷的增长，目前中国宏观调整可能就有这方面考虑在内。经过97、98年的亚洲金融风暴以后，很多不同的市场从银行转变成资本市场融资。

　　另外一方面，有不同的法定机构也发行了长期公债，它促成了债券市场的形成，在1999年公布了房地产信托基金的管理指导方针，到了2002年房地产信托基金就正式上市了。在这一转变的过程中有几个比较大的效果，房地产本身拥有资本的来源是有比较大的转变，因为它现在的拥有者、投资者和房地产运作是分开来的，它对房地产的运用的要求会增加，对房地产投资运用的要求会更加的透明、更加的专业化。有了这样的渠道，房地产本身也就变为更普遍的投资产业。美国在80年也经过同样的一个转变。有一句话在这里想说一下，从融资渠道里面，现在是把资产放到特殊目的公司，经过它这个渠道，通过不同的渠道在资本市场上融资，包括商业票据、浮动的利润票据等等，一直到银行贷款。那么我从这里的演示可以看的比较清楚，我们从一个办公楼的销售作为例子，传统的我们可以看它的主要资金结构是股权、银行的债券，股权这块主要是房地产公司、个人或者是以房地产基金为主，另一方面是银行债权，这是传统的。我们在看亚洲房地产的时候，就是这样的一个资金结构。另一方面是和资本市场结合以后，我们可以看到整个资金结构已经证券化了，一部分的股权还是存在的，可能根据投资者的要求增加了一部分优先股权，中间层贷款、融资也可能产生，同样有不同的风险回报的要求，还有一些债券，这里面潜在的投资者客户群增加了很多。对于开发商来讲，这里有比较大的好处，可以吸引新的投资者，通过不同的渠道，不同的产品，吸引到新的投资者，也丰富了很多融资的渠道。从开发商角度，也可以创造出很多更新的模式，同时也可以改变财务状况、投资回报。从投资者的角度，他有更多的投资选择，根据他自己的风险和回报的要求，可以选择他要投资的产品。投资者也可以承担风险，价值评估也比较明显。价值评估不是由个人决定，也不是由评估公司决定，可能更多是由资本市场来决定的，那么资本市场是不能由任何一个人来控制的。房地产做的更多的是资产支撑债权(Asset-backedsecurities)，它可以提供更好一点的保障。对于房地产整个市场的好处在于跟资本市场融合在一起，我们房地产本身的变现能力就加强了很多，很多的投资者对房地产有一定的抗拒和顾虑。因为房地产本身不能变现，他的资金投资非常大，有这个市场的支撑以后，变现能力就加强了很多，透明度会非常高，效率也就更高。房地产不是很有效率的市场，它里面有很多错误的价格可能会产生，和资本市场结合以后，就会有更多正常的价格，监管的标准也会提高。在资本市场里面，对于房地产市场的影响，可能会造成一些不同的游戏规则。传统的房地产公司更注重的是增值，资本市场更注重的收益和回报，每个资产都要有一定的回报。资本市场需要专业人员企业管理、透明度，需要非常强的企业监督系统。

　　在亚洲有许多家族式的房地产公司，在管理模式方面需要做一些改变，这里面有一定的困难。有许多的亚洲企业在这方面有比较大的抗拒心理，理念上的概念还没有转变过来，跟资本市场结合以后，资本市场本身会推动房地产的价格，短期里面可能造成的价格波动会多一些，因为资本市场外部的力量比较多，1998年俄罗斯的债券市场触发的金融危机，促使了资金逃离了房地产，这也造成了房地产市场的下滑。同时也提供了另外的一种机会，给风险基金提供了一些机会，是收购一些没有正式反应出来的价格。长期来讲，对这个市场提供更稳定的发展，更强的市场纪律，因为开发商和投资商是分开的，所以有这方面的要求，透明度也会加强，资本市场的反映也比较快。另一方面它也加快房地产的制度化和国际化。因为投资者本身会提出相当多的要求。那么除了融资的需要外，从开发商的角度向资本市场融资，也提供了另外其他的功能，有一些企业房地产对于他们来说不是非核心业务，所以他们希望托收。房地产本身的能力是有限的，有了这样的产品和市场，它可以通过资本市场的运作，把非核心的房地产托收。

　　亚洲有比较高的存款比例，这些投资也为这些存款提供了很好的出路，高回报，长期的投资需求，现在通过证券化的资本产品，它可以提供稳定的回报，比较适合养老金、公积金之类的投资。我现在谈得比较多的还是信托资金，根据目前做的市场调查，日本在这方面已经开始做转变，在新加坡有四支房地产信托资金，香港目前也在出台香港房地产信托基金管理的一些条例，韩国目前上市的也有三家房地产信托基金，马来西亚、台湾、印度、印度尼西亚等等都已经在考虑这方面要求，这里我也做了一个比较，2003年底亚洲的信托资金的市场跟美国的信托资金市场做了一个比较，从量来讲的话，亚洲目前还是比较小，是82亿，如果加澳大利亚，是428亿美金，跟美国1792个亿相比的，差距比较大。基金市场在亚洲和美国差不多可以做到同样的规模，它发展的空间是还是比较大。我们所上市的公司做一些例子做这参考，在新加坡上市的有一个叫嘉茂信托，原来是4个项目，主要是把不同的商场放到信托基金里，它提供了一个比较稳定的回报，最近通过这样的信托基金，我们也收购一家公司，整个信托基金的规模大概是20亿新币，大约是100亿人民币。整个操作模式我们把资产放到CapitaMallTrust这个信托资金里面，它通过单位的形式分发到单位的投资者里面，它里面有两个部份，一部份是开发商提供了服务就是资产的委托管理，另一部份资产的管理，再接下来就是物业具体的操作，更多的就是物业的管理。通过这样的模式，可以提供稳定的回报。另外我要说的是嘉康信托，这是最近我们在新加坡上市的，总价值大约也是20亿新币，100亿人民币，它主要是把写字楼放在信托资金里面去，和刚才说的商场是同样的模式，信托基金从操作上面提供了相当多的好处，第一它透明的税收政策，这个透明主要是指它没有双重的收税，它只有在物业这一层收税，在物业这一层面是需要交税的，它在分立的时候，这部份就可以免税，所有单位持有者就不要在乎他们需要得到的红利需要再缴个人所得税。但是有一个规定，就是现金流90％要分给投资者，这样一个基金有利于上市公司的运作，它也能增加资产的变现能力，也有比较有效的监管系统，比较透明的资产市场的定价，现在这个定价是不是由我们来决定的，是由市场来决定的，这个效率会比较高。那么再谈一下，嘉德置地在这些转变中所希望扮演的角色，第一就是希望我们能增强核心的竞争能力，把握这个市场转变过程中的一些机会，这里面我们可以看一下，第一我们有核心房地产的技能，这一方面是比较重要的，主要是指专业知识非常重要，在这个基础上我们加入了金融的技能，这个也相当重要，这两者加起来后我们就可以提供下面几个不同的产品，就是房地产信托基金、房地产基金、中间层融资等等，还有就是创始（Origination）和构建（Structuring）通过房地产的技能和金融技能的结合，我们可以提供更加新的产品。整个价值链从房地产项目的开发管理，到金融技能评估、风险管理，一直到接触房地产的各界人士等等到分销这部份是整个运作的过程，从嘉德置地考虑这个问题的时候我们也做了一些分析，从稳定的资产负债表，我们现在也比较雄厚的资金，加上房地产领域的知识、金融技能、市场的营销，这整个价值链做起来的话，我们可以在资本市场上得到相当多的支持。

　　下面我可能举一些例子，我们在抵押支撑（mortgagebackedsecurities）的一些债券里做的一些交易，在98年开始做了一些，直到现在2004年，最近加了2个。在2004年上半年通过证券化的渠道，我们募集到了17个亿新币，大概是80个亿的人民币的资金，通过不同的市场，不同的包装，在资本市场里面募集了大概80个亿人民币的资金。除此之外，还有另一部份就是现有的房地产基金，这是主要用于投资的基金，主要用于投资商业房产。这里面的“凯德置地（中国）住宅基金”这部份是目前募集的大约是0.6亿美金，这一部份主要用于投资中国的住宅房地产开发。现在我就总结一下，在创造财富方面，分析一下美国的房地产公司目前还是比亚洲的房地产公司强，主要的原因是市场效率高，那么在资本市场本身发展也比较完善，在美国有同样高的透明度，更广泛的投资工具，以适合不同风险要求，无论是个人的、机构、本地还是海外的投资，都有不同的产品他们的要求。那么资本市场可以带来的透明度更高、市场规则更加明确，比较关注收益，减少投机，可以维持整个房地产市场的平衡。对开发商而言，融资渠道也可以多元化，在降低成本方面也起到比较好的效果，整合变现等等，他都可以提供相当好的能力。通过房地产和资本市场的结合，我们可以总结出目前房地产市场相当多的问题。我想今天我就说到这里。

　　陈基强：我想问一下你，住宅基金从新加坡进入中国，你们跟欧美资金进来回报率需求会不会有改变？或者一般在什么价值？第二个问题住宅资金从中国那些城市有没有偏好，或者有没有指定，第三个你们要投的企业，会不会只投在你们凯德置地内部的项目呢，还是会投其他的发展商，你对这些发展商有什么特殊的要求？

　　林明彦：简单的回答。亚洲投资者可能对中国更加的了解，他们对回报的要求可能没有欧美国家高，欧美国家对回报的要求非常高，这是第一点。第二点就是在投资的范围里面，暂定是上海、北京，但现在我们跟投资者也组成了一个董事会，在董事会汇报的时候也认为说其他的市场有非常大的机会，所以他们也会考虑，这个范围不会有很大的限制。他们可能是我们在中国成立的第一个基金。可能他们对市场不是很了解，现在主要还是和凯德置地一起合作投资新的项目，目前我们不缺这个资金，这样的模式希望可以制造好的业绩，从以后开发新房地产基金时有更多的机会。