受全球金融危机的影响，中国经济增长在2009年将回落到8.3%。受美国次贷危机引起的全球范围金融风暴，2009年美国、欧洲和日本三大经济体的经济将全面下滑，导致中国外贸出口增幅继2008年后继续放缓。2009年出口增长幅度将较2008年大幅下滑16个百分点左右。中国政府保增长、扩大内需的积极的宏观政策将有助于中国的经济维持一个较为合理的增长速度。4万亿经济刺激计划将确保2009年政府投资的迅速增长，有望拉动GDP增长2个百分点左右。

　　2009需求预测

　　积极的财政和货币政年策保证政府主导性投资增速保持高位，将成为防止2009-2010年经济增长大幅下滑的决定因素，而另一方面私人投资增幅有限。政府计划到2010年总共4万亿的投资，以促进经济平稳较快增长，2009年投资率有望在45%左右，4万亿元投资分两年多完成，2009年政府安排的投资将达到10600亿元，可每年加快投资至少10%以上，投资的额外增长可拉动GDP增长约2个百分点左右。

　　挤出效应和国际国内的不利因素使得2009年私人投资前景不容乐观。2009年国际市场需求下滑，将抑制出口导向型企业的投资，而房地产市场的持续疲软也会使相关领域的投资持续放缓。在通胀逐步降低的形势下，政府从2008年9月16日到11月27日央行四次大幅降息，利息的下调有利于降低企业资金成本，改善企业盈利预期；而刺激经济增长方案中的增值税改革也将减少企业税负，促进企业投资，但是总体效果有限。2009年，预计全社会固定资产投资增长率将持续较高水平，约在18%，其中城镇固定资产投资增长率预计将增长19%。

　　由于对经济前景的不乐观、以及社会保障和医疗教育等后顾之忧，居民消费增幅将不会有较大的改善。2009年国内外经济增长前景不乐观、经济增长的回落、城乡居民收入实际增幅有限均会对今后消费增长产生抑制影响。政府在包括基本医疗保障、社会安全网、基础教育等方面的国家投入不足，不能根本解决中国民众的后顾之忧解除，人们倾向于增加储蓄以保障未来生活。一直以来政府在社会保障的投入明显不足，2007年在教育、医疗卫生、社会保障和失业救济的开支分别占GDP的2.83%、0.8%和2.2%，不仅远低于欧盟国家，就是发展中国家的巴西，其政府在教育和医疗卫生的支出分别占到GDP的4.0%和3.3%[1]。

　　政府的经济刺激计划虽有有助于推动居民消费的项目诸如保障性住房和医疗文教方面的投资，但总金额不高，且与消费密切关联的投资项目比例仍相当小，作为消费主体的城镇居民受益不大。在4万亿的计划中，保障性安居工程是2800亿；医疗卫生、文化教育事业是400亿；但政策没有涉及到有直接促进城镇居民消费的个人所得税的减免。政府在农村民生工程、农村基础设施的投资以及对农业的补贴政策有望提高农村的生产力和农民收入，对刺激农村居民消费有积极的作用。总体预计2009年的消费增长将较2008年有所放缓，全年社会消费品零售总额将达到12万亿人民币，增长12.5%左右。

　　受全球金融危机影响，出口将继续回落，贸易顺差增幅有望缩小。受美国次贷危机引起的全球范围金融风暴影响，2009年美国、欧洲和日本三大经济体的经济将全面下滑，导致中国外贸出口增幅继2008年后继续放缓。在国际货币基金组织发布的对2009年全球经济的预测中，美国、欧洲以及日本的经济增长将分别下滑0.7，0.5和0.2个百分点。对欧美和日本三大经济体的出口占中国总出口的50%左右，发达经济的集体滑坡将会导致中国2009年的外贸出口增长率将降至5%左右。政府积极的宏观和贸易政策有助于缓解出口困境。

　　为了应对国际市场需求减弱、人民币升值和劳动力成本上涨等因素影响，2008年11月1日和12月1日，中国连续两次上调约25%出口产品、特别是劳动密集型产品的出口退税率，防止出口大幅下滑。鼓励金融机构增加对中小出口企业贷款，拓宽中小企业直接融资渠道，有助于缓解出口企业困境。受国内经济增长放缓的影响，2009年中国对进口产品的需求减弱，贸易顺差的增速将有下降2009年预计全年出口增长在5.0%左右，进口增长将在2.0%左右。

　　2009年中国的通货膨胀与2008年相比将会有大幅下降，有望保持在2.5%左右。预计随着2009年世界经济进一步降温，大宗商品尤其是国际原油价格将保持低水平，世界通胀压力较2008年将大幅减弱。国内生产过剩、内需不振和实际失业人口的增加都将加大中国面临通缩的可能，货币政策的放松，以及四万亿的刺激计划带动对能源和原材料等产品的需求都将缓解生产价格指数的下行压力。

　　2009年人民币对美元面临贬值趋势，预计将在6.95左右。随着全球需求的疲软，2009年中国外贸出口面临困境，实际贸易顺差或将与2008年持平，甚至面临负增长的可能，外汇储备积累速度大幅下降，人民币存在贬值趋势。中国资本和房地产市场的低迷降低了其对境外游资的吸引力，削弱了人民币升值压力。

　　2009年中国经济增幅将进一步趋缓，有望维持在8.3%左右。经济增幅趋缓将导致2009年城镇就业有所下降，但多为农村劳动力，城镇失业率将不会有大幅上升，将保持在4.7%左右。2009年经济增长率将维持在8.3%，其中净出口贡献率将在0%左右，投资有望拉动4.1%，消费拉动4.2%。

　　四万亿财政刺激计划对中国宏观经济的影响

　　投资可望大幅增长，将成为阻止2009-10年经济增速过快下滑的决定性因素。4万亿经济刺激计划中，1万亿灾后重建费用对社会投资产生的拉动效应较弱，另外3万亿项目投资中基础设施建设、自主创新和结构调整的拉动作用较大，其余项目拉动作用较小。私人资本很难投入到铁路、核电等基础设施建设，政府保障性住房的建设将加速房地产的下行，抑制商品房的建设。

　　相对于投资的刺激效应，四万亿的财政计划在鼓励居民，尤其是城镇居民消费方面的力度和针对性都有限。投资计划中的安居工程和医疗文教有助于促进居民消费，但金额有限，且受益群体多为农民和城镇低收入人群，并非消费主体。在4万亿中保障性安居工程是2800亿；农村民生工程和农村基础设施是3700亿；医疗卫生、文化教育事业是400亿，有助于解决农民和城乡低收入人群的后顾之忧，但是对于刺激城镇居民消费极为有限。政策没有涉及到有直接促进城镇居民消费的个人所得税的减免；社会保障的缺失极大的抑制了居民的消费力，而此次积极的财政政策也没有明确对这方面的相应投资。

　　财政刺激计划对拉动就业有着积极作用。出口和经济增长速度趋缓导致对就业的拉动能力减弱，中小出口企业，特别是服装、纺织等劳动密集型产业面临较大的困难，出口的困境也减少出口企业对劳动力的需求。四万亿的投资对于刺激经济增长有积极的作用，而经济快速平稳的增长是解决就业的根本，同时投资本身和其带动的其它行业的发展和地方投资也有助于创造就业。按照2009年铁路完成工程投资6000亿元安排，可以创造600万个就业岗位；2009年安排机车车辆购置投资1000亿元，可提供80万人的就业。

　　积极的财政和货币政策有助于中国应对可能到来的通货紧缩压力。金融危机引起世界范围需求疲软造成石油和其它大宗货物价格大幅下跌，全球通缩压力突显。四万亿的投资大幅提高了对能源、水泥、钢铁、石油、石化、电力及水利等方面的需求，有助于缓解非食品类的通缩压力。

　　经济刺激计划对产业的影响

　　将加快铁路、公路和机场等交通基础设施建设，投资规模将有较大幅度提高，铁路业和航空运输业的投资额会有大幅增长。2009年铁路投资计划为6000亿元，是2007年投资额的240%，与08年相比增长也预计在100%以上。2010年底前，民航基建投资计划规模为2500亿元，而2007年整个航空运输业投资额仅为607.6亿元。

　　电力行业受惠有限，水利业可望发展。经济增长幅度减缓导致对电力的需求减弱，相关行业的投资有限，投资计划中的电网建设部分主要用于为偏远农村地区供电和现有电网的维修更新，利润率很低。水利投资将有较大大幅度的增长，2008年四季度新增200亿元水利投资，估计可带动投资总额达400亿元，此新增部分已相当于2007年全年水利投资的36%。

　　四万亿的投资计划对水泥、钢铁、机械等行业都有较大的需求拉动作用。四万亿投资计划中，约80%涉及建材业，据国家交通部部规划设计研究院副院长关昌余计算，要完成中国高速公路网的建设，至少还需要钢材1700万吨，水泥15300万吨，沥青3230万吨。仅2008年第四季度新增投资项目，新增钢材消费量可达1300万吨以上，预计未来两年，每年水泥消费可望增长2亿吨，约为年产量的15%。公路建设投资中大约7%的比例用于购买设备，未来两年机械行业的增量需求为53亿元，而累计需求量将是1162亿元；而铁路机车在整体铁路投资中占10%到15%。十大措施包括加强生态环境建设、支持城镇污水处理、重点节能减排工程建设等。

　　投资计划对房地产业有利有弊。保障性住房投资额度将提高房地产投资总额，计划中安居工程计划投资2800亿元，房地产市场规模可望扩大，政府还将为房产商开发安居工程提供税费减免，开发商成本可望下降。一些地方政府计划用财政资金购买已开发的低档商品房转为限价房和廉租房，有助于开放商快速回笼资金，缓解现金流压力。另一方面，加快建设保障性安居工程将减少居民对商品房，尤其是中低档商品房的需求，加大开发商销售的困难。

　　经济运行中存在的问题及政策评估

　　问题一：全球金融危机暴露了持续困扰中国经济的结构失调问题。

　　过低的消费率导致中国经济过去十年的发展更多地依靠国际贸易和投资拉动，导致了国际经济动荡对国内经济的传导。中国经济生产过剩、消费不足已经到了严重的地歩。发达国家居民消费率一般在78%左右，而中国的居民消费率已下降到38%，连发达国家的一半都达不到，从这个意义上看，本轮中国政府的4万亿经济刺激方案只能短期内通过政府投资解决经济快速下滑的问题，而不能从根本上解决经济结构失调的问题；相反，过度投资导致的结构性问题会在3～5年后得到体现。

　　问题二：宽松的货币政策眼下对经济的刺激有限。

　　为应对金融危机造成的经济下滑，央行在11月份将存贷款基准利率降低1.08个百分点；12月22日有一次宣布降息0.27个百分点。中国金融当局由今年上半年还在实施的货币从紧政策180度大转弯，改为极度宽松的货币政策，从一个侧面反映了外需不振对中国经济的严重打击。

　　但是在目前的情况下宽松的货币政策对经济的刺激可能很有限，主要基于如下原因：首先，中国目前经济下滑的原因并不在于流动性的不足，事实上到目前为止银行系统的各类存款余额高达40万亿左右；主要的问题是银行处于危机防范的考虑，对中小企业的贷款采取了更加审慎的态度。其次，从居民消费的角度看，中国社保体系的不完善导致居民消费更加谨慎，住房、医疗、子女教育的产业化发展方向严重挤压了居民的消费空间，同时今年以来资本市场的萎靡导致大量中产阶层资产缩水，单纯降息刺激居民消费的左右非常有限。

　　问题三：同美国及欧洲主要经济体的危机性质不同，中国危机的性质更多体现在实体经济危机向金融危机的传导，因此危害可能更为严重。

　　由华尔街次贷危机导致的全球金融危机蔓延，并逐步危机到实体经济，是本轮危机在欧美经济中的传导模式，而中国这一危机的传导方向则是逆向的。尽管中国金融机构包括中投公司在美国的投资遭受巨大损失，但并未从根本上动摇中国的金融体系安全，而恰恰是外需的嘎然而止对实体经济造成了巨大打击。

　　中国珠三角地区由于其产业外向型发展的特点，在危机中首当其冲，大量中小企业的倒闭导致了失业群体由城镇向农村的逆向流动，并由向全国蔓延的趋势。大范围失业问题进一步诱发房地产行业的不景气和断供潮，目前政府已连续出台国6条[2]等多项房地产救市政策，其根本目的在于防止实体经济衰退导致的金融风险的发生。房地产行业积累的泡沫从根本上没有得到解决，政府的大力救市不但不能从根本上解决该行业的不景气问题，反而会积累金融风险，预期会在2009年有一个集中释放。

　　问题四：危机导致的外资撤离给中国经济恢复雪上加霜。

　　人民币贬值预期及出口导向型企业的经营困难导致外商投资撤资的风险加大，政府已出台相关政策防止外资的大量撤离。12月19日商务部、外交部、公安部、司法部联合印发《外资非正常撤离中国相关利益方跨国追究与诉讼工作指引》，正式将针对外资抽逃之“追责”上升到国家高度。可以看出，这些政策的出台表明目前外资抽逃已经不是简单的个案，大量外资撤离的趋势正在形成，政府明年的金融监管政策必然是重点之一。这从一个侧面反映出2005年7月开始的人民币汇率改革的不良后果和金融危机进一步恶化的影响已经开始显现。

　　问题五：4万亿投资方案的有效性存疑。

　　首先，政府主导的投资模式在现有中国的管理模式下，执行过程中的腐败问题几乎不可避免，从而导致投资的效果大打折扣。例如，由于许多地方政府过度依赖土地财政，最近开始以“改善民生”的名义购买房地产开发商滞销的楼房，并以此托市，不利于房地产市场的理性回归。众多民众对4万亿蛋糕分配过程中腐败导致的国有资产流失表示担忧。

　　其次，从4万亿的投资方向看过度投向基础设施建设，其中约2万亿投向铁路，并没有转移到以拉动消费为重点的投资方向上，对民生的投入严重不足，因此投资对经济增长的乘数效应不大。

　　从1978年到1990年代末，投资驱动增长的模式对中国经济发展总体上起到了积极的作用。在原来工业基础落后、公路以及空运运输网络极差的状况下，由政府集中投资办大事，在效果和速度上都很快。但是，目前重复过去把资源用在“生产建设”和“基础建设”上的思路值得商榷，现在应该是从以生产及基础设施建设为重点转移到以消费为重点带动增长的时候。

　　刘金贺  李牧群  宏观首席研究员    李萌  研究员

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