　　内地会计准则下中国交建公告2013年收入3,324.9亿人民币，同比增长12.2%；归属上市公司股东净利润121.4亿人民币，同比增长1.3%。香港会计准则下，中国交建公告2013年收入3,317.98亿人民币，同比增长12.4%；归属上市公司股东净利润125.68亿人民币，同比增长2.4%，业绩低于我们此前预期。报告期内公司基建、设计和疏浚业务的毛利率同比都出现了明显下滑，从而造成了业绩增长的乏力。新签订单情况来看，投资业务和港口建设订单同比增速出现了明显的下滑，公司目前对投资业务采取较为谨慎的态度，海外业务仍将大力发展。此外，公司3月25日还公告了将出资10亿元收购凤凰岛邮轮港公司45%的股权，并由该公司再收购凤凰岛发展公司100%的股权和凤凰岛置业公司的100%股权，整体而言，该项收购对未来业绩影响有限。公司整体依然缺乏成长催化剂，维持A股买入评级及H股的持有评级，目标价格分别下调至4.75元和6.30港币。

　　支撑评级的要点

　　中国交建2013年整体毛利率为13.03%，同比下降了0.8个百分点，主要是由于基建建设业务和疏浚业务毛利率下降，铁路项目的计提是基建毛利率下降的核心因素。分行业来看，基建建设毛利率11.5%，同比下降1个百分点；设计业务毛利率25.2%，同比下降2.6个百分点；疏浚业务毛利率为16.3%，同比减少0.7个百分点；装备制造毛利率9.1%，同比上升2.1个百分点。

　　2013年公司期间费用率整体下降0.16个百分点，达到5.8%。销售费用率0.14%，管理费用率4.41%，财务费用率1.25%，同比均略有下降。

　　全年公司新签合同额为5,432.61亿元，同比小幅增长5.5%。其中，来自于海外地区的新签合同额201.12亿美元，约占公司新签合同额的23.4%。截至2013年底，持有在执行未完成合同金额为7,380.55亿元，较去年同期增长5.4%。

　　公司公告了将出资10亿元收购凤凰岛邮轮港公司45%的股权，并接受三亚钰晟对应的决策权；此后由邮轮港公司收购凤凰岛发展公司100%的股权和凤凰岛置业公司的100%股权，预计收购整体金额为49.6亿元，整体而言对公司业绩影响有限。

　　评级面临的主要风险

　　基建投资低于预期的风险、投资类项目的回款风险以及海外政治风险。

　　估值

　　我们对公司2014-2016年A股盈利预测为0.792、0.837和0.891元。A股目标价由4.93元下调至4.75元人民币，对应6倍2014年市盈率；我们对公司2014-2016年H股盈利预测为0.814、0.850和0.908元，H股目标价由6.77港币下调至6.30港币，对应6.1倍2014年市盈率。维持A股买入评级不变，H股持有评级不变。

　　浏览完整报告-中银国际-中国交建：主业毛利率压力明显

（审校：劳蓉蓉）