合和实业上半年溢利122.06亿港元创新高

2013年上半年净利润同比下降40%至人民币3.04亿元，占高华/万得市场全年预测的8%(去年上半年占全年比例为15%)。

　　与预测不一致的方面

　　2013年上半年净利润同比下降40%至人民币3.04亿元，占高华/万得市场全年预测的8%(去年上半年占全年比例为15%)。

　　要点：

　　1)受公司前期降价促销影响，毛利率(不含土地增值税)进一步环比下降4个百分点至22%。同时少数股东权益上升(占净利润的34%，而去年下半年为20%)，以及常州项目减值拨备人民币9,700万元，净利润率环比下降7个百分点至3%。我们认为上半年净利润率应已触底，并看到利润率的复苏出现积极进展。销售管理费用占销售金额的比重同比下降1.6个百分点至3.9%，好于我们5%的全年预测；1-7月销售均价同比上升11%，较高华全年预测高11%。我们预计下半年净利润率将呈上升势头，并恢复到10.7%左右(去年下半年净利润率为10.9%)；

　　2)我们看好下半年及未来两年的销售前景：下半年新推盘将环比增加40%，可售货量的结构也将进一步改善(中小户型占比将达到60%左右，而上半年为45%)。此外，由于积极的土地储备扩张(上半年新增项目16个，完成总投资额达人民币202亿元)，管理层将2013年新开工目标上调了17%至670万平米(上半年新开工面积已占新目标的57%)，为公司中期的规模加速扩张铺平了道路。我们将13-15年合约销售额上调4%/7%/5%至人民币430/500/500亿元；

　　3)我们预计已宣布的对控股子公司金地商置(535.HK，未覆盖)的资产转让计划(6个标的项目总计权益建筑面积为90万平米，转让价格为人民币10.05亿元)对金地集团净资产价值的摊薄较小(约2%)。交易对价为这6个项目7月底净资产价值的1.2倍，而金地目前股价对应的2013年预期市净率为1.2倍。

　　金地商置将向金地集团发行约13亿股新股(金地集团所持的金地商置股权将从67.5%升至72.2%，但在金地商置进一步向瀚领发行约8亿股新股之后该比例将降至66.5%，瀚领有超过30%的权益为金地集团董事持有)。

　　投资影响

　　在更新项目销售/竣工和土地购置的进展后，我们将2013-15年每股盈利预测调整了-9%/0%/2%，并将基于净资产价值的12个月目标价格上调3%至人民币7.9元。公司当前股价相对于2013年净资产价值折让46%，对应7.9倍的平均13/14年预期市盈率，而我们所覆盖的A股开发商的平均折让幅度为42%、市盈率为8.0倍。维持对该股的买入评级。

　　主要风险：销售/利润率弱于预期。

　　高华证券-金地集团：2013年上半年业绩低于预期：销售前景改善,复苏进展良好

（审校：刘满桃）