长坡薄雪 | 中海雪在化

观点网

2023-01-15 22:53

  • 雪在化,如果渔夫只看到鱼,冰面上的裂缝就容易被忽视。

    编者按:每个时代,每个行业,都会有一条正确的坡道。

    2022年,中国经济三驾马车都面临着前所未有的挑战,出口、消费、房地产在时局变化中不断调整,寻找重启与复苏的道路。

    为了检视过去及展望未来,观点新媒体策划和推出最新一期年度报道——“长坡薄雪”,全面深度报道房地产及关联产业链的标杆企业,他们的正确坡道和厚雪、湿雪会在哪里?

    与此同时,我们继续对话具有全球视野和丰富经验的经济学家,从他们的角度,解读中国经济与各行各业的未来机会。

    观点网 在北国冬季,有一种特别的捕鱼作业,就是从结冰的湖面凿开洞口捕捞。

    这是一组关于收益和风险的隐喻:渔获越重,压塌脚下冰层的风险也越大。

    2022年中期业绩会,中国海外发展董事局主席颜建国对外表示:“我们会继续捕捉并购机会。未来几个月,会保持积极姿态,全面撒网,希望有更好项目能够进来。”

    回顾2022年,中海累计在国内16个城合共新增40宗地块,新增总楼面面积739万平方米;按观点指数研究院口径,1-11月新增权益土储位居全国房企之首,拿地权益金额仅次于保利位列次席。

    但在利润层面,该公司毛利率由2021年30%摊薄至23.54%,为2005年以来最低;净利率也降至16.6%。

    雪在化,如果渔夫只看到鱼,冰面上的裂缝就容易被忽视。

    “全面撒网”论

    抛出“全面撒网”论后,2022全年,中海地产(不包含中海宏洋)累计在国内16个城市合共新增40宗地块,新增总楼面面积739万平方米;权益面积609.04万平方米,同比下滑43.19%;权益金额863.77亿元,同比下滑33.43%。

    据观点指数研究院统计,中海2022年权益销售2666.4亿元,全年权益拿地销售比为32.39%,比2021年的权益拿地销售比38.25%减少近6个百分点。

    纵向对比,无论是绝对拿地金额,还是拿地销售比,都出现了下滑;但横向对比,新增权益土储、权益拿地金额都位居前列。

    事实上,中海的“全面撒网”有一定实际行动,但也有所节制。

    数据来源:观点指数研究院整理

    数据来源:观点指数研究院整理

    2022年,中海地产权益拿地均价为1.42万/平方米,较2021年1.21万/平方米提高了14.79%,“主流城市、主流地段、主流产品”战略得到执行。

    截止到2022上半年末,中海地产(不含中海宏洋)拥有土地储备4705万平方米(权益4095万平方米),较期初下降7.8%;中海宏洋拥有土地储备2734万平方米(权益2354万平方米),较期初下降8.2%;合计拥有土地储备达到7439万平米,较期初下降7.9%。

    从城市能级来看,中海地产上半年一二线新增土储建面占比为89%,相比年初大幅增加36个百分点。

    从全年来看,北京是中海2022年拿地重点。

    截至第四批次集中供地落幕,北京2022年已出让55宗住宅用地,总出让额1615亿元,而中海一共拿下8宗地块,权益总价314.55亿元,是2022年在京摘地数量和总价最高的房企。

    招拍挂之外,中海地产2022上半年收并购势头也比较强劲,于广州、上海、成都等地并购投入106.6亿元,约占权益拿地总价508亿元的21%。

    其中2022年1月24日,雅居乐和世茂集团先后公告,将自身持有的广州亚运城项目股权转售给中国海外发展,两笔交易合计作价约36.89亿元。交易完成后,中海将成为广州亚运城最大股东,持有73.33%股权。

    这也是中海地产与中信、中建地产交易后,鲜有的高调并购动作。

    2022年3月,中海又以62.4亿元收购上海杨浦城建的江浦项目,成为该项目最大股东,持股70%。

    中报会上,中海方面表示,目前已经筛选了400-500个项目,基本上一到两周都会在集团层面推进研判,但目前符合要求的项目相对较少。

    紧锣密鼓的投拓研判中,中海内部抽空办了一场庆典。

    召开中报会前的2022年8月19日上午,位于深圳福田区的中海总部联合全球40余家子公司,启动上市30年简约纪念庆祝仪式。

    这栋大厦建于中海1998年2月13日中标的深圳市政府第一块定向招标用地,已落成二十余年。

    到了2022年12月23日,深圳市后海片区核心位置的中国海外大厦项目主体结构顺利封顶,预计半年后交付入驻,将作为中海集团内地新总部大楼。

    上市三十周年,中海继续寻求扩张,但同样受到市场环境限制。

    合作与保守

    年初强势收购合作方雅居乐和世茂的广州亚运城权益后,到年末,中海对于项目合作的态度反而变得“温和”。

    仅从前三季度来看,中海权益金额占总地价90.53%,权益建面比例95.47%,仍维持近年来一贯的高权益比例。

    中海归母利润占比也一直稳定在90%出头,可以看出拿地风格倾向于独立,对合作开发态度保守。

    数据来源:观点指数研究院整理

    但根据最新数据,中海全年新增权益建面比例降到82.41%。

    尤其12月,中海新增三宗土地权益比例均为20%或30%,分别位于深圳前海、东莞松山湖和厦门湖里,用相对较少的40.8亿元撬动了总楼面64万平方米的核心城市项目。

    数据来源:企业公告

    这些低权益投资项目,可以从当月产权交易中找到踪迹。

    2022年12月6日,据北京产权交易所官网,“东莞市松润房地产有限公司增资项目”已成交,中海地产东莞投资有限公司投资250万元,持股比例为20%。增资后,中海占股20%,华润置地占股80%,将合作开发松山湖项目-松润府。

    同一天,“深圳市招航置业有限公司增资项目”成交,深圳市中海启宏房地产开发有限公司投资607.29万元,持股比例为30%。

    更早前的2022年7月,中海地产4.18亿元入股北京怡璟置业,原股东首开股份持股比例为41%,北京建工地产持股39%,新进投资方持股比例为20%,三方合作开发丰台区端礼著项目。

    上市三十年的“老大哥”中海,似乎开始放下身段,更积极参与其他企业的合作项目。

    据不完全统计,2022年以来中海地产先后为中海汇德里、湖光玖里、杭州翠揽云境项目、青岛中欧国际城、厦门2022P15地块等项目寻求增资,此外还将投资总额接近600亿元的上海建国东路街坊项目一分为二,保留69、70两地块98%权益,67、68、71三地块的98%权益交给合作方永业。

    其中,据北京产权交易所9月13日消息,中海旗下北京中海盈璟房地产开发有限公司拟引入投资方,拟募集资金对应持股比例或股份数为30%,主要负责开发湖光玖里项目。该项目是中海于2022年6月二批次土拍中以54.7亿元竞得的北京顺义新城1985、86地块,楼面价2.99万元/平方米。

    此后的11月22日,据北京产权交易所信息,中海盈璟增资项目获得首开3亿元投资,对应持股比例为30%。

    这次合作的时间线有些不寻常。

    首先是9月18日,湖光玖里首日开盘就卖出了40.5亿元,中海为何选择在收获期主动出让股权?从更早前8月8日公布的案名或许可以找到答案——“中海首开·湖光玖里。”

    其实在6月份北京集中拍地现场,该地块就由首开先举一轮,中海跟上,随即落锤成交,溢价率仅1.48%。在此之前,市场上就传出中海已和首开进行接触。

    从提前冠名和土拍现场来看,这桩合作或许铺垫良久。加上丰台端礼著项目,一年之内,首开与中海“交换”了旗下项目的少数股权,实现互通有无。

    数据来源:企业公告、观点指数整理

    行业市场分析师肖云祥对观点新媒体表示,合作开发的好处首先是风险分担,将投资风险与合作伙伴共同分担;另外是间接融资,通过开放股权吸引资金进入;此外,与一些本土企业合作,可将本土企业优势与标的项目进行嫁接,有利于项目顺利推进。

    据不完全统计,2022年仅四季度,国央企挂牌项目超30个,中海、华侨城、保利、招商蛇口、华润置地、中国金茂、大悦城、中交地产等先后挂牌多个项目股权。

    截至2022年上半年末,中海少数股东权益181.14亿元,占比4.88%;少数股东损益8.51亿元,占比4.84%。

    若中海有意对权益占比进行让渡,未来的空间肯定比较充足。

    7月10日,惠誉评级确认中国海外发展的长期发行人违约评级、高级无抵押评级以及该公司担保的高级无抵押票据的评级为'A-',发行人违约评级的展望稳定。

    惠誉指出,中海地产逾80%项目已并表,合资公司净债权与净物业资产之比一直低于10%,少数股东净债权与净物业资产之比一直低于5%——这两个指标均居同业最低水平。若拿地竞争激烈或项目规模庞大,该公司通常会选择与其他房企合作。

    肖云祥亦认为,2023年此类合作拿地、开发的情况还会持续。除了资金要素外,专业性的合作要素也会体现,如代建能力、城市更新能力、运营能力等都可能成为合作方向。

    利润在化雪

    作为合作者,中海能提供的除了资金,还包括操盘经验。

    毕竟2020年以前,中海毛利率常年维持在30%以上,有“利润王”之称。

    王石早年曾多次表示万科要向中海学习,2011年时任保利董事长的宋广菊还表示,“中海的毛利率我都没有搞清楚,它的毛利率和利润水平已经超出了中国内地房地产的一般规律”。

    成本管理是中海过去保持高毛利率的关键。

    2018年到2021年,中海地产的三费(销售费用、管理费用、财务费用)费用率分别是4.08%、3.73%、3.66%和3.12%,不仅连年控制在5%的低位区间,还做到进一步压缩。

    2022年上半年,中海地产三费费用率提升到3.66%。

    以“招保万金”作对比,这四家头部房企2018年到2021年的三费费用率均值分别是7.23%、7.45%、6.38%和6.7%。

    数据来源:企业财报、观点指数研究院

    除了三费,中海融资成本同样较低。

    2022年上半年,中海有息负债共2698亿元,其中银行及其他贷款和担保票据及公司债券分别为1722亿元和976亿元,银行及其他贷款占63.8%。

    其中,一年内到期有息负债占比为16%;上半年加权平均融资成本仅3.44%,融资成本继续保持行业最低区间,并持有银行结余及现金1253.2亿元。

    数据来源:企业财报、观点指数研究院

    据不完全统计,2022年以来,中海在公开市场已发行至少230亿元债券,包括110亿元中期票据和120亿元公司债。

    但到了第三季度末,中海银行结余及现金降低到1193.5亿元,净负债率则提升到43.7%,比上半年末的38.96%增加了4.7个百分点,超过40%红线。

    接连“撒网”拿地,还是逐渐加重了中海的财务压力。

    与此同时,过去的高毛利也逐年下滑,2022上半年毛利率和归母净利率分别为23.5%和16.7%。

    数据来源:企业财报、观点指数研究院

    2022年前三季度,中海录得收入1213.1亿元,比2021年同期1511.2亿元下滑19.7%,扣除投资物业公允价值变动收益和汇兑净损益后的经营溢利258.1亿元,相比2021年同期的394亿元下滑34.5%。

    近年来中海拿地价格持续走高,从2018年8181元/平方米增长至2022年的1.42万元/平方米,累计增幅超过42%。

    与此同时,销售均价没有与之匹配的上涨,从2018年的1.66万元/平方米增长至2022年2.12万元/平方米,增幅只有21.7%。

    销售价格和拿地价格之间的“剪刀差”,正在逐年侵蚀利润,如今中海也开始遵循“中国内地房地产的一般规律”。

    比如中海在2021年的直接经营成本为1852亿元,同比增长42.5%,与营收增幅相比高出了12.1个百分点。

    2022年上半年,中海直接经营成本为同期营收的76.53%。

    在管理、销售费用和利息支出等间接成本方面,中海仍然保留优势,但归根结底,拿地的直接经营成本对利润影响更深。

    1月10日,中海召开2023年工作会议,颜建国在会上强调:“坚持以利润为中心,坚持资源集约投放,确保稳健运营、高质量发展。”

    此前不久的2022年底,颜建国在香港开启了一轮活动,密集拜会中银、工银、农行、国开行、交行、浙行等多家金融机构负责人。

    在现有债务结构、低融资成本和政策背景加持下,中海2023年仍有“撒网”机会,是否“全面”则有待商榷——投资的集约度和针对性或需提升。

    正如2021年度业绩会上颜建国所表示:“我们经历过九七年亚洲金融风暴的洗礼,深刻理解敬畏市场的极端重要性。”

    回溯到1997年10月14日,香港特区政府举行回归以来首次土拍,彼时在香港已初具规模的中海频频举牌,高价拿下屯门第407号地块。

    当时中海并未过多留意几家港资房企的缺席,更不知金融海啸的浪尖已迫近维港。

    三天后,香港股市骤然暴跌,楼市随后崩盘,中海市值从最高峰时的374亿骤降至60多亿港元。

    或许,接下来的道路与选择,取决于中海如何定义上市三十周年——是亟待突破的里程碑,还是过去深刻记忆的启示录?

    撰文:冯嘉炜    

    审校:钟凯



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