　　2012年上半年，世茂股份实现营业收入35.52亿元，同比上涨7.0%，净利润5.97亿元，同比上涨24.0%；每股收益0.51元；公司业绩增长主要原因是投资收益同比大幅上涨3,003%。考虑到公司除投资收益外的净利润是同比下降的情况，我们将12-13年每股盈利预测由先前的1.24元和1.50元分别下调至目前1.13元和1.34元，同时由于板块估值水平的下移，我们将目标价从15.00元下调至10.01元，相当于8.9倍2012年市盈率和55%的2012年末NAV折价，维持买入评级。

　　支撑评级的要点

　　净利润同比增长24%，毛利率下降4个百分点。地产结算收入同比下降3.9%以及毛利率的下降2.2个百分点是综合毛利下降的主因，而业绩增长主要原因是投资收益同比大幅上涨3,003%，这源于绍兴世茂新世纪和福建世茂新里程两个子公司的股权出售以及会计科目的调整。

　　三项费用率小幅上涨1.72个百分点至12.01%。其中，管理费用率、销售费用率和财务费用率分别为6.99%、3.72%和1.30%，分别较去年同期变动1.72、0.78和-0.78个百分点。

　　合同销售大幅增长，预计全年超80亿元。报告期内，公司实现合同签约额45.4亿元，同比上涨63.3%；合同签约面积32.5万平方米，同比上涨85.7%；销售均价为13,969元/平米，同比下降12.1%。我们预计公司全年销售应该能超过80亿元，同比上涨58%。

　　12年房地产业务锁定68%，锁定表现一般。至报告期末，预收帐款达19亿元，锁定了我们对公司2012年房地产板块预测收入的77%，预售锁定表现一般。

　　财务稳健负债率低，融资具有相对优势。报告期末，公司的资产负债率为61.7%，净负债率为45.5%，处于行业较低水平；公司手持货币资金约42亿元，可以覆盖34亿元的短债，短期的偿债压力不大。在房地产行业融资渠道收紧的背景下，公司拥有通过百货和影院来进行抵押贷款、开发贷、信托以及PE等多种融资渠道，融资渠道比较多样化。

　　评级面临的主要风险

　　商业地产销售周转低于预期；经济环境和银行信贷紧缩超预期。

　　估值

　　考虑到公司除投资收益外的净利润是同比下降的情况，我们将12-13年每股盈利预测由先前的1.24元和1.50元分别下调至目前1.13元和1.34元，同时由于板块估值水平的下移，我们将目标价从15.00元下调至10.01元，相当于8.9倍2012年市盈率和55%的2012年末NAV折价，维持买入评级。

　　中银国际：世茂股份业绩上涨源于投资收益

（审校：杨晓敏）