　　以价换量势在必行：我们汇总中报结果发现，1)A股地产公司半年报业绩偏弱，上半年加权净利润同比下滑8.3%，主要受结算收入同比9.0%的低增长以及毛利率下滑至22.3%的历史低位双重影响。2)净负债率超越了2008年高位区间，短期资金流压力抬头，在售库存创历史新高，预期开发商未来将逐步出现减价换量行为。3)1-7月重点公司销售额仅完成全年目标的52%，下半年还需加快销售。4)A/H股龙头公司市场集中度均大幅提升。

　　目前下行风险有限，但请耐心等待货币放松，下半年配臵龙头，关注改革与并购进展：政策放松已被市场预期，如若未有流动性放松，房地产实体市场“淡季不淡、旺季不旺”，A股地产板块则将高位震荡。我们建议，配臵上抱守龙头，同时关注改革(工业地产、国企改革、京津冀三大细分主线)及潜在并购主题个股。股票梳理：龙头个股(万科、保利)和改革主线(如浦东金桥、格力地产(未覆盖)、金隅股份(未覆盖)；华侨城；荣盛发展等)。

　　理由

　　盈利能力：单季度加权结算毛利率为近5年低位，我们覆盖A股公司2014年2季度单季度加权毛利率22.3%，低于2014年1季度和2013年4季度的25.5%和22.8%；同时受2014年上半年结算收入低增长影响(同比仅增长9.0%)，上半年加权净利润同比下滑8.3%(2014年全年预测：+17.1%)。

　　存货及土地获取：一二线城市土地市场冷热不均，一线城市土地溢价率依然在30%以上，平均楼面地价超过7000元/平米，而二线城市土地溢价率仅约10%。上市公司去库存加速，依然维持同比/环比增长，2季度环比增速3%，同比增速21%，为近年来低位。

　　财务状况：重点覆盖的A股公司净负债率达到106%，超越了2008年高点，而A/H股公司一年以内到期负债/在手现金分别为1.33倍及1.56倍，仅略低于2008年下半年水平，资金流压力逐步显现。

　　市场格局：龙头公司市场集中度大幅攀升。2014年上半年全国销售额前20强企业中，A/H股公司市场份额分别为8.7%和15.3%，高于2013年全年的6.3%和11.0%。

　　销售/结算锁定性：目前我们覆盖的A股公司期末预收账款已经锁定了我们2014年下半年及2015年收入预测的53%。而1-7月重点A/H上市公司完成年度销售目标的52%。

　　盈利预测与估值

　　我们维持覆盖公司盈利预测。

　　风险

　　宏观经济下行风险。

　　中金公司-房地产行业2014年中报业绩汇总：以价换量势在必行

（审校：武瑾莹）

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