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专访杜丽虹:警惕IPO和地王带来的财务风险
作者: 见习编辑 周静怡     时间: 2009-12-20 21:22:37    来源: [ 观点地产网 ]

股权融资越多,扩张就越激进。股权融资之后再扩张一轮,企业的财务杠杆会更高。

  观点地产网 见习生 周静怡 观点地产新媒体就近期国际金融及国内房地产金融、资本市场热点,对清华大学经济管理学院博士杜丽虹进行了采访。杜丽虹认为,国内房地产存在泡沫,并不断膨胀,而泡沫破碎最快可能是在2010年下半年,最迟应该不过2012年。

  此外,杜丽虹表示,目前国务院提出要抑制高房价,这对所有今年拿了地王的地产企业来说,是非常不利的。

  以下为专访全文实录:

  Q:有如此一说:迪拜的债务危机,主要是因当地支柱行业为房地产。中国应该如何警示性的解读迪拜危机?同时中国是否真的已经出现了资产泡沫?

  杜丽虹:迪拜的债务危机对中国房地产行业的启示不是很大,因为迪拜危机的主要问题还不是房地产,是它过度的外向型经济的问题。

  而中国现在确实已经存在房地产的泡沫,而且这个泡沫正在膨胀的趋势。我觉得房地产泡沫肯定是要破的,但具体是在什么时候,按照现在的流动性还在增加的情况下,最快可能是在2010年下半年,最迟应该不过2012年。

  举一个例子:以北京十月份的集中成交均价来算,北京平均一个三口之家的收入,要买一个100平米的住宅,若按30%首付,30年的贷款计算,即使它能够享受首套7折利率的优惠,每个月平均的月供,已经相当于北京一个平均家庭的122%。若从年初到10月份的累计均价来计算的话,如果在四环以内购房的话,这个值达到了101%,四环到五环,这个值也达到了89%,五环到六环都在50%以上。

  一般来说,中国比较安全和合理的指标就是这个值应该控制在50%以下。如果按50%的月供额来说,北京一个家庭只能买到六环以外的房子了,这还是在当前低息而且七折优惠利率的环境下。如果随着2010年通胀压力的上升,一旦加息,月供额的利率会更大。

  现在有这样一个趋势是年轻人买房,父母给首付,但即使父母付了30%的首付,按照现在的房价,年轻人依然是付不起月供。其他的一线城市,例如上海,上海目前一个平均家庭的月供额也占了71%左右。上海的高端的房价特别高,外环以外的房价就比较低,土地从核心区域向周边辐射的差距上地点趋势特别明显,所以上海平均房价没有北京高。

  Q:经过2009年房地产股票的IPO热潮后,行业应该对本轮上市热做一个如何的总结和展望

  杜丽虹:国内的房地产企业融资渠道比较单一,而且又处在一个高速扩张期,所以大家都很重视股权融资这个渠道。

  股权融资确实很大程度上增加了地产企业的财务安全性,但是国内的地产企业有一个比较危险的趋势,就是股权融资越多,扩张就越激进。股权融资之后再扩张一轮,企业的财务杠杆会更高。

  股权融资以后,并不是(房企)财务就更安全了,反倒是刺激了它新一轮的激进扩张,所以有可能是股权融资越多,反倒是财务风险越大,这可能是国内的地产企业需要警惕的事情。

  只要资本市场流动性继续充沛的话,明年不光是地产企业,总体上来说,都会是股权融资都是一个比较多的年份,我个人判断,这也许是历史上最高的年份。可能地产企业的融资额也会是比较大的。只要政府没有严令禁止对地产企业有一些非常明确的抑制政策,地产企业的融资额还是会很高的。

  Q:在目前房地产企业扩张增速后,企业在寻求多元化融资时,能否分析一下不同融资渠道的利弊?

  杜丽虹:国内地产企业目前的融资渠道,最基础的就是银行贷款,上市公司有股票、债券、可转债。另外就是公司在财务压力特别大,无法支付地价款的时候,会寻求一定程度的信托融资。最新的可能是有一些地产企业在利用地产基金,战略合作的途径进行融资。

  银行贷款是最基础的,但它的问题是,贷款基本都流向了大型的国有企业。对于民营的地产企业来说,虽然2009年银行贷款有一定程度的放松,但是仍然不是一个很好的融资渠道,而且国内贷款的期限一般比较短。因此银行贷款是一个风险比较高的渠道。

  股票融资最大的问题在于其具有不稳定性,本身国内的股票市场就是高波动的,所以在国内股票市场低谷的时候,例如2008年,企业的这种融资渠道基本是属于被封闭掉的。

  债券融资是国外的企业,尤其是开发型的地产企业比较主要的一种融资渠道。因为其期限比银行贷款要长。像一般国内银行贷款最长就要三年,其实一般银行更愿意发放一定年期的贷款。而在国内的债券市场,如公司债、企业债的市场并不发达,因此平均而言,即使在上市公司,债券占总资产的比例也仅有2%左右。可以这么说,债券融资在国内市场的贡献很小,这还是上市公司的状况,非上市公司基本上更难发行债券了。但债券融资是一个比较好的融资渠道,因为这种渠道的期限通常较长。

  基金类融资,如现在一些企业在寻求战略合作,其实也是一种类基金的方式。这可能是未来的地产企业会崛起的一种新的融资渠道。

  至于信托,其实目前是一种比较尴尬的融资渠道。其实际上变成了地产企业在最无奈的情况下才会选用的融资渠道,主要是因为信托的利率非常高,一般在15%-20%左右。

  Q:地王频出,在企业争抢地王的背后,应该如何去衡量和考虑开发地王项目的风险和利益?

  杜丽虹:我认为地王项目在任何时候都会出现,尤其在牛市里总会有新的高价出现。

  但不是所有的地产企业都适合大规模的去争抢地王项目。因为地王的地价已经很高,所以项目的定位至少是中高端的,一般都是高端的。此类的地王项目首先是适合差异化的开发商。例如星河湾,其定位就已经锁定高端项目,而且不已追求规模为目标,因此开发的进度会比较慢。

  国外的这类企业,其财务状况是很保守的,因此即使经济和行业都转向低谷,该类企业也可以应对危机。但是对于一些规模化的开发商,应该控制这种地王项目的争夺。作为地王项目,意味着日后企业必须重新定位该地的房价,这本身就有一定的风险;此外高端项目的开发和销售周期都比较长,因此对于企业资金的占压会更多,这也不利于规模化开发商资金的快速周转。

  如果地产市场发生转折的话,高端项目会面临比较大的冲击。目前国务院提出要抑制高房价,若房价被抑制在当前的水平上,对所有今年拿了地王的地产企业来说,都是非常不利的。因为今年很多地王项目的楼面价都已经相当于房价了,这种项目日后房价必须翻倍,开发商才有利可图。若政府真的就将房价抑制在今天的水平,这批地王项目就都亏本了。

  Q:目前国内这种走差异化精品路线的企业,在抑制高房价的政策下,会受到如何的冲击?

  杜丽虹:一般这种差异化企业的项目体量不大,而且各个时期其实都有豪宅项目在推出,因此也不是说这类项目就一定要拒绝高房价。

  但这类企业确实面临着这样一种局面:如果整个地产泡沫破灭的话,这类高端项目的价格下降,从国内或者国际的数据来看,其降幅都是比普通住宅更大的。本身差异化企业开发的项目就是高风险高收益的,与国内情况不同的是,国外开发此类项目的通常是专门特定的一类地产商,这类地产商已经意识到了这种风险,所以像在美国、英国,这类开发高端项目的地产商都是财务最保守的。

  但这种特定开发项目的情况在国内并不典型。

  首先国内的地产企业,除了某些专做豪宅的高端项目开发商,其余更多的是混合型的地产商,如绿城、龙湖,这类企业既有高端项目,也有中低端的项目。但因为2009年的地价涨得比较猛,所以各家地产公司的高端的项目储备的比重都在上升。这种比重的上升实际上就是增加了企业一定的风险,即房地产行业发生转折时、泡沫破灭时,企业抵抗冲击的能力会下降。

  Q:能否谈谈规模化企业和差异化企业的路线兼容问题?

  杜丽虹:我个人认为,这两种路线会比较难以兼容,并不是说一定不能兼容,但是若要兼容,就先要分品牌,而且两种路线要采用两种完全不同的财务政策。

  如前面说的,走差异化路线的企业,需要更为保守的财务情况;如果走规模化的路线,则强调的是财务的高周转,财务对策因此也比较激进。但如果一家公司要完成上述两条路径的话,就必须把两种经营策略和财务策略完全分开来做,因为两者的风险模式不同。

  国内目前大多数企业都是既有高端的项目,也有中端的项目,而且目前这种融合的趋势比较明显。如保利、万科这类原来是定位于规模化的企业,随着09年地价的上升,这类企业也开始向高端化的项目拓展和渗透;而像龙湖、绿城这些本来是定位在比较高端的项目上面,而现在企业都愿意争第一,这种规模化的需求也开始推动企业在以更快的速度扩张。所以这种融合的趋势是比较明显的,但是我认为在这种融合的过程中,多数企业在对于这两种不同产品的不同风险的意识不足,就是都在用各自的旧模式做新产品。

  Q:对于规模化和精品化项目融合开发的企业,您有如何的建议?

  杜丽虹:我觉得对同时开发规模化和差异化两种道路的企业来说,必须要在经营,尤其是在财务上,要完全实现分开采用不同的财务策略。

  这类企业可以效仿国外的做法,就是高端的项目会有高端的品牌,而针对这种高端品牌会采用一种负债率更低、周转速度更慢的策略。我们可以理解为这种品牌相当于企业的一个子公司做出来的;而其同时也有一个大众化的品牌,而这个子公司的周转速度会更快,负债率也会相应的高一些。

  简单说就是以子公司分品牌,各自有不同的资本金和对负债率的要求。

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