　　总体来讲，中国地产金融道路还是非常坎坷的。我看公募REITS谈了很多年，但是只看楼梯响，不见人下来。私募去年报导非常多，但是无论从规模，还是从行业的实质影响力来看，现在还非常有限。原因就是因为中国传统的银行一家独大的整体经营格局，包括咱们国家对金融行业的高度管制，这种体制的惯性非常强大，这就造成任何一种金融的创新，不管是公募还是私募，依赖外部大环境还是那么良好，在我本人看来都是比较恶劣的。

　　但是我们看地产基金创新模式，模式本身还是有很强的经济逻辑和社会意义。所以还是展现出非常顽强的生命力。中国的很多事情都是这样，创新实践要走在政府管制之前，包括民间借贷这个事。虽然按照中国的法律，非法集资最高可以致死的惩罚，但是依然方兴未艾。现在已经到了倒逼民间资本形态，到底怎么出台这个问题的时候。

　　有合理的经济逻辑和社会意义的金融创新，最终一定会找到这个社会上的立足点，符合潮流的东西最终是会成功的。

　　关于地产基金的性质、定位，包括跟开发商做的有限合伙形势，跟自己项目的融资醒目有什么差异，这些东西在过去两年当中，在不同的场合，无论是采访还是论坛当中已经讲了很多了。今天主要还是分享一下，我们作为地产基金管理人，作为独立的资产管理人，究竟在运作当中我们自己面临的选择，以及选择当中的判断以及基本的思路。

　　我见过很多领域的同行，很多私募基金人，尤其中国有一个特征，除了自己比较专注的领域之外，基本上对于领域之外的东西知道的不是很多，他可以把自己领域做的特别专注，对外的东西也不是很感兴趣。

　　我觉得闭门造车的投资人，虽然专注某个领域，但是也可能犯一些错误。我觉得不管是地产还是IT，一定是要眼观六路，耳听八方，就是要对外部信息触角非常广，必须做到行业内没有不知道的信息。

　　做中国的地产首先要跳出中国看整个行业，我们做这个行业都是依赖大环境的判断，然后才能形成我们微观的决策。下面我分享几个我们对中国地产行业比较基本的趋势性的判断，这些判断决定了到底该做什么，不该做什么。

　　中国房地产行业当前经历的调整，我也在不同的场合讲，这不是一次经济周期的调整，而是行业格局的调整。行业的周期性的调整，就好像是四季的变化，冬去春又来，春暖花又开。

　　经济的结构调整又好像经济变暖的趋势，今年站在北极冰川上，明年回来的时候这块冰肯定不再了，这个就是结构性调整。

　　引对周期性的调整需要的是耐心，但是应对结构性的调整必须调整你的商业模式，必须寻找和把握在变化中的游戏规则。

　　为什么说不是周期性调整，我说几个基本的判断和分析。

　　第一，我认为全球的资金流，过去十年当中是大量从发达国家流向新兴经济体，在今后一段时间内，比较大的可能性会出现一个逆转，导致过去十年以金砖四国为代表的新兴经济市场泡沫逐步释放甚至破灭。

　　第二，中国进一步改革，但是改革红利的释放红有相当的滞后。中国经济改革的重点方向之一是鼓励实体经济的发展，打破了垄断，推行新一轮的国退民进，这些改变可以有效引导民间资本进入房地产以外的实体投资领域，对房地产泡沫产生釜底抽薪的作用。

　　保障房作用会作用于两端，一端是需求方，一端是供应端。只要这个东西出来，不断是供给端还是需求端，最终回把20%的商品房市场分流出去。短期内我觉得过去几年透支比较严重的商品房需求，可能需要回吐，累积库存需要消化。

　　在中短期房地产下行趋势不会改变，市场还没有触底。那么新颖的业务模式多数着眼于不动产的运营增值和产业的升级结合。但是在中国的中短期，由于中国金融体系包括REITS的资本市场还不能提供足够的创新来支持整个行业。这是我的基本判断。

　　这些趋势性的变化会出现什么样的结果呢？第一中国房地产财务回报率一定会回报整个行业的相对平均的水平，从全社会资产配置来说，房地产会从原来超配的资产变成标配的资产，短期内甚至是低配的资产，再也不会像以前那么一枝独秀了。

　　第二个观点我和秦主任观点有一点冲突，观点论坛嘛，思想要交锋。商品房市场整体规模我判断比历史说高位上来所有一定的萎缩。保障房分流了一块，另外投机、投资需求会被压制。另外很大一部分开发商会主动或者被动退出这个市场，存活下来的开发商集中度的提高，市场份额的通过，是通过稀释或者蚕食没有退出的开发商的份额。

　　我们作为地产基金要面临一个选择，其实就是做什么，跟谁做，还有怎么做的问题。在一个行业结构格局发生大的变化的前提下，我觉得我可能还不一定马上看的清楚应该做什么。但是我很清楚我不应该做什么，我不应该做的就是，越是过去特别成功的盈利模式，就是现在要回避的东西，因为它们会首当其冲受到行业格局的变化调整带来的冲击。或者

　　我可以告诉大家我们做的事情，以及不太愿意做的事情，比较主流的就是“招拍挂”，争取可以从银行贷点钱来拿地盖房，而且在四个环节当中都没有太多名堂的项目，我们都不会做。我们做财务投资人最关心就是成本售价比，对房地产来说住宅类开发项目就是地价和最终的售价。

　　第二有没有内在的经营杠杆或者嫁接外部金融杠杆的可能。

　　第三能否顺利的，比较高确定性的退出。

　　在现在中国房地产目前情况下，100个项目当中，估计有80个项目在成本收入比是无法满足私募地产基金的需求。因为地方政府都变的很聪明，地价上不会让你占很大的便宜。

　　一半以上项目是没有金融杠杆，你同银行根本贷不到钱，你前期投入大的，钱不能马上下来，这是财务投入非常敏感的。如果大家有一些金融常识，这个前期投入和资金使用率都是非常敏感的。几乎90%的项目都面临着退出去化的不确定性。

　　现在这个情况下，能够符合私募地产资金主流开发类项目现在是非常稀缺的。是不是在这种市场条件下，我们私募基金就什么也不用干了呢？其实不是，其实每一次行业的调整都会孕育新的商机，一些新的行业新秀。

　　中国过去十年创造的万科、龙湖、万达这些巨无霸的开发商，我认为今后十年不会再出这样的企业了，因为市场缺乏这样的土壤养分。但是在物业的运营这种轻资产的模式上，在地产产业，比如说吕总介绍的农产品的物流园，这些模式会有很多的创新，也会出现一些新的行业领袖。

　　我原来只知道盖房子，也不用太担心房子，自己就能卖出去的，这样的开发商对私募基金是没有什么价值的。开发商必须深度挖掘物业经营的价值，需要创造现在主流市场之外新的需求。其实私募地产基金就是广义的私募股权基金的分支，它的发展和生存逻辑不会脱离任何一个私募基金发展成功的普遍规律。首先私募基金总是站在行业投资前沿的领域，他会和主流资本有区别，地产行业主流资本一定还是银行加上信托，这个是今后十年依然占到八成以上，这个格局一时半会改变不了。

　　所以我们地产基金不会抢银行的生意，不会抢信托的生意，我们也抢不了，因为我们资金成本太高了。像用高利贷去放贷，这些都是短期的，内在非常虚弱，长期来说这种地产基金没有存在的价值。

　　第二所有私募资金成功之道，都在于用眼光发觉独特的商机和业务模式，并且创造高额的利润。地产基金就是地产里面的风投和PE。在风投领域我们做得很早，会承担更高的风险，在PE我们更关心如何通过现金流嫁接金融杠杆，无论是做风投还是PE，我们对于20%的回报是不感兴趣的。现在大部分的地产商来说，20%是所能够承担的资金成本的上限。

　　所以传统的地产模式和地产基金对接成功率不是很高。我觉得能够引起地产资金项目的开发商，行话其实就是“商业模式”。如果说开发商的核心故事只限于有几个项目，我有几块地，我也认识几个城市的市委书记，我觉得这样的故事，一个城市有很多开发商都可以做出来，这样就没有浪费时间和地产进行对接，如果对接上也不可能进行长期的合作。

　　简单的说，开发商如果能够跟私募地产资金对接成功，第一商业项目要独特，第二项目要足够高，两者兼备更好，但是至少具备一个特点，谢谢大家！