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公司12年可售货量充足，主力项目稀缺性强，业绩具备较大弹性，目标价4.8元。

　　本报告导读：

　　公司产品品质出色，12年推盘充足，销售可放量，但严格限购下的京津和苏州市场的销售表现还有待检验。

　　投资要点：

　　全年实现EPS0.30元，净利润3.62亿，同比下降33.7%。实现营业收入21.56亿，下降29.9%，原因是公司11年可结项目相对较少，且重点可结项目北京西山公馆受限购影响销售低于预期；综合毛利率46.1%，减少2.5个百分点；期间费用率10.8%，同比上升5个百分点，受此拖累净利润率16.8%，减少1个百分点。

　　受上半年推盘不足影响，2011年签约销售收入约19.3亿，回款17.9亿，同比下降9.6%和18.7%。公司11年主力楼盘预售证获取较晚，在市场状况相对较好的上半年签约额不足5亿元，下半年供货量增大后市场观望情绪浓厚，严重拖累销售业绩。

　　2012年公司可售货量充足接近100亿元，公司推盘积极，预计12年公司签约销售收入同比将出现明显增长。12年上半年西山公馆、堂庭和燕西华府三大主力楼盘可售货值合计约60亿元，加上下半年可能推盘的苏州项目和堂庭二期，全年可售货量接近100亿元。从近期销售情况来看，公司推盘积极，销售态势较好，若能实现35%的去化率，将实现35亿元的销售收入，同比将出现明显增长。

　　2011年共获取四幅地块，权益建面63.4万方，权益拿地金额17.2亿元，楼面地价2679元，通过更为多样化的拿地方式锁定拿地成本。

　　其中唐山大城山项目的获取是公司土地开发一二级联动形式的尝试，在土地开发初期贷款给政府进行土地一级开发工作，待土地进入二级市场后再参与招拍挂，通过与政府合作形式锁定拿地成本。

　　预计12-13年EPS0.40元、0.50元，NAV5.42元，较股价折让26.8%。

　　11年末真实资产负债率54%。公司12年可售货量充足，主力项目稀缺性强，业绩具备较大弹性，目标价4.8元，维持增持评级。

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