　　深入布局核心城市，充分发挥商务地产开发优势：公司通过招拍挂及项目收购相继进入了广州和上海市场，完成了公司聚焦一线战略的布局尝试。公司在北京核心商办物业的开发上拥有丰富的资源和运作经验，制约公司发展的要素不来自于公司内部，而来自于北京本部土地市场的不可复制性。布局其他一线城市有利于在控制风险的前提下打开公司发展的天花板，进一步锻炼培养商务地产开发团队。

　　存量物业经营效率持续提升：公司2013年末拥有自持物业68.2万平，其中70%位于北京金融街等核心区域。随着换租的进行，核心写字楼物业的租金水平得到提升，核心办公楼项目租金收入幅度超过20%。随着金融街中心改造的完成，公司持有面积和租金收入将再次得到提升。同时，公司也酝酿逐渐优化持有物业，增加写字楼等业态的持有量，适当控制酒店物业的持有量，并聘请了国际知名商业运营团队重新打造旗下商业物业如西单项目。公司目前手中仍有广安中心、月坛项目、京西商务中心等核心开发项目，若条件允许，公司将继续增大核心持有物业的体量。

　　财务结构优化，三项费用绝对额下降：2013年末公司短期有息负债占有息负债比例下降到24.3%，较2012年底下降14.3个百分点。同时，公司通过优化长短期资金结构，置换高成本资金等方式降低了整体资金成本，财务费用同比下降43%。除此之外，公司商务地产营销费用较低，使得当期销售费用下降21%。随着商务地产开发比例不断提升，预期公司营销费用率也将控制在合理较低水平。管理费用下降12%，这对于增长中的企业实属不易。

　　风险提示：异地项目开发环境不确定性风险；公司增大持有物业规模带来的周转速度下降的风险；住宅等快周转项目的减少带来的短期业绩压力。

　　盈利预测及估值。公司当前拥有超过700万平米权益面积的土地储备和项目资源，其中在寸土寸金的金融街区域(含广安中心)资源总计超过160万平米。若有开发企业想要在金融街区域购置相同资产包，每平米房地价估计就要4-8万元。这部分核心资产为公司提供了足够价值底线，围绕核心一线城市进行的异地扩张打开了公司商务地产开发的天花板。我们给与公司2014/2015/2016年EPS分别为1.19/1.45/1.79元，公司NAV11.18元/股。我们给与公司NAV30%折价，目标价7.83元/股，维持“买入”评级。

　　中信证券-金融街13年报点评：财务结构优化经营效率提升

（审校：刘满桃）