　　业绩符合预期，持续较快增长，净利润增速低于收入，为毛利率略降、公允价值变动收益增幅较小以及少数股东损益大幅增加所致。(1)EPS1.40元与我们预期的1.42元基本一致；扣非后净利润增长25%，高于股权激励15%的增速要求。(2)房地产结算毛利率39%，略降0.6个百分点。13年销售均价1.3万元/平，同比持平，预计14年毛利率将相对稳定。(3)三费占比11%，下降3.4个百分点。(4)公允价值变动收益3.1亿元，略增7%，为持有物业租金小幅提升所致；(5)合作项目结算比例提高，少数股东损益大幅增至2.3亿元，去年仅为0.3亿元。

　　13年销售大幅增长超五成，14年增速将有所放缓。签约销售130亿元(+52%)，超额完成年初100亿元目标，连续两年保持50%以上的高增长；新开工233万方，是年初计划的2倍，14年计划新开工309万方(+33%)；预计14年可售货量300亿元(存量150亿元+新推150亿元)，主要位于石狮、南京、济南、苏州、青岛等城市，公司目标销售额为160亿元(+23%)，对应53%的平均去化率(13年平均去化率为65%)，我们认为目标完成是大概率事件。

　　资金情况良好，支撑拓展力度持续加大。(1)账面现金54亿元，较短期有息负债多12亿元；净负债率34%，与年初持平。拟发行50亿元中票，已获准注册；此外拟发行58亿元公司债，若顺利完成有利于债务结构的优化。(2)13年在苏州、石狮、宁波、常熟等城市新增建面/土地款321万方/150亿元，楼面均价4676元/平。拿地金额超过销售金额，与12年拿地较少有关，也是公司积极进取的体现。非物业销售业务收入下滑，与公司主动调改有关。

　　非物业销售收入7.8亿元，下滑23%，其中百货下滑36%，公司主动收缩百货业务；院线是未来发展重点，收入1.5亿元，增长44%，公司计划进一步向上游产业链发展，已建立文化传媒经营团队并参与投资部分影视作品。

　　14-16年EPS1.68/2.02/2.44元，PE5/4/3倍；RNAV20.6元。公司近年来周转明显加快，销售业绩有望持续较快增长，受益于“青岛东方影都”项目的开发建设，维持“推荐”评级。

　　风险提示：开发销售低于预期；自营业务的经营风险。

　　中投证券-世茂股份：业绩符合预期,持续较快增长

（审校：劳蓉蓉）