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对4月后市场的判断。企业不可能同时实现高推货，高去化和高定价，不同企业开始在不同领域作出牺牲。

　　投资要点

　　关注销售，关注按揭贷款发放。3月商品房销售同比下降31%。行政调控逐渐转向双向。市场基本达成共识：政策将坚持一线城市调控和关注二三四线城市房地产市场可能风险。但市场对于按揭存在分歧，有观点认为随着利率市场化进程按揭贷款额度将在长期越来越紧张，我们则不能同意这一观点。

　　中长期看，中国居民购房行为不存在去杠杆的空间和必要。我们测算，我国居民住宅市值权益相当于居民因为住宅而承担负债的5-6倍。我国居民杠杆率极低。我国商品房的换手率也相当低，对二手房的按揭支持少，间接说明中国房地产市场不存在任何滥用杠杆的迹象。我们认为，中国住宅市场长期风险不是金融机构的个人贷款业务风险，而是居民核心权益缓慢缩水对经济的冲击。我们相信，长期看个人购房没有去杠杆的空间和必要。

　　短期来看，购房行为有加杠杆的需要和可能性，判断按揭贷款支持自住需求的力度会稳中有升。利率市场化的确推升银行的成本，在2014年一季度影响按揭贷款发放，提高了贷款平均成本。但我们认为，银行很难继续大规模提高按揭贷款利率。消费贷和其他个人负债渠道存在，事实上造成购房首付管制的软化。资本管理高级办法的试行，将有效降低按揭贷款风险权重系数。监管层鼓励首套房贷的态度，也限制按揭贷款利率进一步上行。

　　对4月后市场的判断。企业不可能同时实现高推货，高去化和高定价，不同企业开始在不同领域作出牺牲。我们判断，4月销售环比3月略有下降，但同比降速可能会有所收窄，随后企业定价会更加理性。土地市场至今仍然景气，但参与者多为非主流的发展商。我们预计二季度起土地市场会有所降温，四季度或将达到土地市场的阶段性低点。

　　风险提示：在销售的箱体震荡中，销售速度突破下限的风险。

　　预期最差时间点或已到来，政策更趋差别化，维持行业“强于大市”的投资评级。我们认为，市场预期已经达到低位。未来市场对于按揭贷款增长的判断，对于城市调控政策的判断，对房价的判断，都很难比之前更加悲观。尽管从基本面来看，行业还有平缓下行的空间，但地产股的估值和盈利预测都很难下调。我们认为地产股将在未来三个季度存在超额收益，看好保利地产、金地集团、万科A、招商地产、华夏幸福、首开股份、金融街等。

　　中信证券-房地产行业2014年4月份跟踪报告：房贷去哪儿了？

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