　　经营环境的变化，使得公司收入及业绩端承压。宏观经济的放缓，线下商业地产的无序扩张，互联网、移动互联网对线下零售的分流以及对消费者行为习惯的改变，使得像王府井这类传统百货公司在2012年以来经历了深刻的行业调整。2013年，王府井同店增长为2.61%，29家门店中8家成熟门店同店负增长，公司8.35%的收入增速主要来自2012年底以来新开5家门店贡献的外延增长。2014年公司将更为谨慎的进行外延扩张，收入增速目标定在5%。但由于新开门店培育期的延长，以及人工、租金等经营成本的攀升，使得新开的4家门店(西宁二店已实现盈利)13年合计亏损1.54亿元(2012年亏损4,100万元)，同店的净利增速下滑7.3%。2013年，门店净利合计为6.15亿元，同比下滑22.2%，业绩正增长是由于信托投资产生了8,600万投资收益和商业物业子公司扭亏为盈。

　　深化运营管理，毛利率持续提升。2013年公司百货主业毛利率为17.86%，同比提高了0.35个百分点。公司自2011年开始实施对核心品牌的总部统一管理，并逐步推动商品资源集约化管理，加大与重点品牌供应商的合作深度和广度。同时，公司还将继续推进集采工作和自有品牌开发，2013年年末公司自有品牌firstwert男衬衫集合店已亮相北京两家门店。

　　2014年，王府井正式踏上“变革与创新”的征程。作为全国性连锁百货龙头，2013年以来拉开了“变革与创新”为主题的战略转型序幕，拉开O2O业务模式转型，积极进入购物中心和奥特莱斯业态，全面启动线上线下高度融通的全渠道业务模式。

　　投资建议：预计2014-2016年净利增速分别为15.6%、0.5%、3.4%，EPS为1.73、1.74、1.80元。考虑到公司作为全国性百货经营管理不断提升，全渠道布局及业务转型稳步推进，给予12个月目标价25元，对应2014年14.4倍PE，维持买入-A投资评级。

　　风险提示：百货行业销售增速持续放缓；全渠道转型进度低于预期。

　　安信证券-王府井：收入业绩承压，全渠道转型为公司带来希望

（审校：劳蓉蓉）