博鳌演讲 | 程骁远：资本视野 金融和地产的未来趋势

程骁远（中信资本高级董事总经理、房地产部执行合伙人及主管）：大家早上好！感谢观点，我是第二年来这个会议，我觉得这是一个非常好的学习的机会，这两天也是听了大家非常多关于房地产整个行业的发展，包括跟金融的一些关系。

我今天跟大家分享的是促进金融和地产的良性循环，我想这几天大家听的比较多的都是一些负面的关于融资等等方面的情况。

首先简单介绍一下，中信资本是一个专做投资管理的公司，我们目前的基金规模大概有260亿美元，涉及的行业有十几个，投的企业也比较多，有200多家企业。可能比较知名的一个就是金拱门，其他的投资也有。

我们的地产分两块，一块是在海外，一块是在国内。国内这一块我们一直做的都是一些股权类的投资，我们现在募集的资金都是从机构投资者那里募过来的。我们一开始做的是美元的基金，目前也在国内做一些人民币的募集，当然是以机构投资人为主。我们投的范围是商业、办公、物流、长租公寓、养老，投资的面还是比较广的。

我们目前管理的基金规模、投资产品应该说还有非常大的空间让我们再继续发展，尤其是在座很多朋友未来都有很多的合作机会。

我今天跟大家分享的更多的是商业地产未来的发展趋势，就是怎么样金融+地产可以更好地合作在一起。

这两天大家看到最多的就是融资窗口的收紧，我刚刚看了很多的经济学家、地产老总都在说未来的融资环境会怎么样，首先是去杠杆的大的环境，再加上很多新的条例出来，包括政策的改变、资管行业的整顿。尤其是从今年5月份开始的密集的政策改变，让很多的融资渠道基本上是处于一个不能增长或者是一个停滞的状态，很多的企业未来也会面临很大的再融资的风险。

包括今年上半年在海外发债的渠道也收紧，除了一年内再融资的用途之外，其他的也不能再有一个新的增量，所以很多方面都带来了很大的压力。这或许也能够凸显出来房地产私募股权基金在房地产市场上到底可以起到一个什么样的作用。

在国际上，从去年下半年开始到今年，大致上有两种情况发生，一方面是我们的去杠杆、融资环境的收紧，包括融资成本的提升，企业都会有一丝不安，就是未来的融资环境怎么样的问题，大家看不清楚。

但是也看到大宗交易特别多，包括一些大的国际上的基金在国内扫货，我看前几个月有很多关于海外基金在国内商业地产抄底的言论。

在这些大宗交易的背后，其实都是一些国际性的私募基金，这些基金为什么从去年下半年开始到今年感觉特别活跃呢？

我觉得一方面是我们的企业对自身的资产负债表的管理，希望能够在一些大宗的资产上进行交易，减轻自己的财政负担或者负债。

另外一方面也能够看得出来，其实不缺钱，你有好的资产，还是有钱能够进来，那些钱基本上还是以私募基金的形式出现，在国内我们也看到一些国内的私募基金也是在这个时间点上有了更多的收获。

房地产基金的股权融资渠道，或许会在当今的融资环境下发挥越来越明显的作用。

在过去一段时间，我们也跟不同的企业，包括房企在谈论一些投资，因为之前融资渠道比较宽，大家还是希望用一种名股实债，或者是用债的形式，因为大家都觉得这个利润空间还是比较大，希望能够更多地保存自己的利润获取空间，我想未来可能会有更多的空间让大家一起来参与，怎么样利用房地产私募股权基。

而且在商业地产方面，我们感觉到也是一个非常重要的方面，就是怎么样形成一个完整的资金链，能够帮助企业，不单只是在开发商业项目以后，怎么样去持有，甚至到最后的退出。

一个资产证券化，它肯定是必不可少的，等一下郭老师可能也会对这方面有些阐述，包括未来我们的资产证券化的发展，包括REITs的可能性，但是在第一步怎么样进入这个市场，可以通过私募基金的培育，挖掘这个资产的潜力。

因为这是一个非常长的周期，很多企业在高周转、高杠杆的情况下很难维持一个商业地产的运营，或者发掘它最大的价值，所以私募基金可以作为一个孵化器的作用，来收购、开发，或者是改造管理并没有成熟的商业物业。

当然基金在投入之后也会带来一些自己的管理能力，让这个资产增值、完善，得到一个更好的渠道。当然最终的结果，大家最希望看到的是希望通过REITs退出，实现它的价值的体现。

我们看到香港的领展这几年的发展势头很好，尤其是在市场不好的时候，它都有很好的表现，包括它的一些资产的置换，它认为已经是价值发掘比较高的资产出售，然后也加大了在国内的投资，其实在过去的两三年里面，也看到领展在国内进行了一些比较大宗的交易，包括今年早些时候在深圳收购的中心城，包括在北京通州收购的罗斯福广场。

这几个项目可以体现出来，它作为一个REITs上市的平台，是有足够的财政上的实力来做一些大宗的收购。当然对开发商来说，如果说通过这些形式自己能够做，或者是配合私募基金一起来做，未来资金回笼了，还可以再投放，可以更加增加自己的商业物业的持有，建立一个更大的平台。

搭建一个商业基金链的模式，实现规模的扩张，或许是一个比较好的方法，当然在我们现在还没有一个真正的REITs，具体用什么方式，我在后面也会介绍一下。

我们在境外和境内都有进行不同的募集，境内外的募集最大的不同是，境外一般是盲持，你有一个投资策略，我相信你，我们可以给你一些资金，进行投资，但是你要提一个投资策略。国内很多的投资人对项目的要求还是比较严的，他说，我相信你没用，你要把项目拿来也给我看一看，如果这个项目我们认可了，我们可以投。

所以我们在这种形势之下，我们在国内融资，还是要更多地跟开发商合作。开发商可能手上有项目，或者是他们已经对这个项目有一个比较好的控制力，而且本身在国内的投资环境下，要投资人以及一些机构投资人，他对基金经理完全信任，可能还有一段时间。

形成这样一种共同合作（Co-GP）的模式，在国内目前来看，我们在募集的过程中，大家还是比较认可的，这样应该是双方都有不同的角色去担任，基金管理人更多的是募集资金，进行基金的管理，开发商或者说商业的运营，他是可以负责开发、改造、后期运营的工作，更重要的一点是，有些开发商朋友说，我可以自己去募个基金，他是可以做到的，但是我们也相信有一个基金经理同时实现这个基金的募集和管理上有他的好处，他可以排除更多的利益冲突，包括关联交易。

因为往往开发商提出来的项目都是自己的一些项目，从一个投资人的角度来说，他可能会担心你左手交右手，未来这个项目怎么样监管，怎么样合作，都是一些问题。所以我们基本上在国内还是比较习惯来做一些共同设立基金的模式。

目前我们在商业方面正在募集一个基金，是专门收购一些已经开业或者是即将开业的购物中心，我们现在募集的资金全部是来自于保险公司，而且年期应该说比一般的国内的基金会稍微长一些，最长能够到6年，主要还是考虑到商业项目的运营周期会比较长，到成熟期也会比较长。这样的做法，我们跟很多险资沟通下来，第一是把项目锁定了，第二是团队也能更好地呈现给我们的投资人了解，双方的角色是怎么样，大家也会比较清楚，所以目前募集还是比较顺利的。

另外我们在物流方面也是跟一个国内比较大的物流运营商进行了合作，因为我们觉得这两个行业（物流、商业）都是需要非常专业运营能力和需要规模的，所以这两方面我们基本上都是跟我们的合作伙伴一起来募集。

当然，有些开发商可能对商业的运营不是特别了解，他也没有意愿去自己做一个非常好的团队，或者是其他的一些比较特殊的运营能力的需求的物业，他没有这个能力。

有些基金经理在这方面已经有投资的经验，有成功的经验，也有自己的团队，他们可以来进行合作。一般的基金经理都会有一个投资管理，当然有一些甚至会有资产和项目管理的团队，更重要的是跟投资者的关系，财务、行政上必须要非常完善的制度，因为在整个私募基金的管理上，我一直跟大家说，私募基金经理的工作是特别不容易的工作，因为你是受到了投资者特别大的信任，人家不钱给你管，还要给你管理费，最后还要给你业绩提成，投资者肯定对你有更高的要求。

我觉得REITs在国内未来应该是一个非常大的窗口，从中国和美国对比来看，昨天有一个演讲者说，中国现在存量的地产的市值是450万亿，但是我们真正的REITs还没有，我们的市值已经是美国的好几倍，但是美国的REITs已经是1万多亿美元，是它所有融资渠道里面最大的一个部分。虽然这一两年，包括一些ABS、类REITs的产品不断地推出，但是也就是几千亿人民币的规模，所以我们认为未来的前途还是比较光明的，机会还是相当大的。

虽然现在没有REITs，但是国人还是比较有智慧、比较有想法的，在没有REITs之前，我们也搭了一个类REITs的平台，这样其实是一个过渡期。我们没有实现最终的REITs，但是实现了百分之五六十REITs的功能，包括退出的渠道也能够有一些体现。当然，我们也非常希望在国内能够尽快的有REITs的平台推出来，包括立法各方面都能跟得上。

过去几年有越来越多的形式出现，包括一些长租公寓，包括一些没有产权的ABS也在开始实现，越来越多的参与者进入到市场里面，肯定对我们这个行业的发展是有一个非常大帮助的。

这里做了一个比较，是一个类REITs和真正REITs的不同，最大的区别就是它的权益性，我们的类REITs还是以固定收益为主，所以一个是完全的退出，一个是只有实现部分的退出，我想这是最大的不同。

我们其实也做了一些基金投的项目，怎么样通过ABS实现了大部分的退出。我们并没有实现完整的退出，因为我们当时收购的成本还是比较合理的，所以它在经营过程中，我们的收益率已经得到了比较好的提升，用这个收益率再反推回来它的物业的价值，发行一个ABS，它能够融资60%到65%的优先级，再加上一些夹层的配合，这个项目原来投入的资本已经有50%的股本拿回来了，剩下还有50%在里面作为利润，存在现有的ABS的劣后级里面。

另外我们跟顺丰也做了一些配合，已经发行了一个永续的物流地产储架式类REITs，这也是能做成一个架构以后，资产成熟以后，能够不断地再装进去。

在未来几年，很多人还是比较悲观的，不知道REITs能不能实现，我想在现在我们在类REITs方面多一些投入，也是希望更多的市场参与，来帮助我们实现真正的REITs的到来。

我今天就讲这么多，谢谢大家。