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2013年的需求将弱于2012年的水平，但供给量居高却并未呈现下降趋势，因此杭州中高端住宅市场2013年销售环境可能并不乐观。

　　杭州中高端住宅市场在2013年依然充满挑战

　　我们认为受限购政策负面影响，杭州中高端市场的需求有限，而随着积压需求的释放效应减弱，2013年的需求将弱于2012年的水平，但供给量居高却并未呈现下降趋势，因此杭州中高端住宅市场2013年销售环境可能并不乐观。

　　公司面临量/价之间的抉择，下调2013年签约额至99.5亿元

　　公司虽然可售资源充足，但也存在可售资源中大户型、中高端产品为主的问题，而公司在2009-10年购入的项目土地成本较高，也制约了公司降价走量的空间。因此我们将公司2013年的签约销售额预测从103.9亿元下调至99.5亿元。

　　预计利润率将受益于销售均价提升，上调2012-14年盈利预测我们根据曙光之城、凯旋门等项目的最新销售情况，将未售面积均价上调了5%-10%，并因此将2013年营业收入从106.9亿元上调至118.8亿元。我们因下调高端项目销售速度而将公司2014年营业收入从200.4亿元下调至194.9亿元。我们还根据公司的销售策略将2012-14年的销售及管理费用从5.2/6.1/7.8亿元下调至3.1/3.1/4.8亿元。相应地，我们将公司2012-14年的净利润从12.9/19.2/21.6亿元上调至13.8/19.4/22.2亿元。

　　估值：上调目标价至11.44元，维持“中性”评级

　　我们将2012-14每股盈利预测从0.96/1.42/1.60元上调至1.02/1.43/1.64元。我们基于2013年预测EPS1.43元和8倍市盈率(较公司历史平均市盈率低1个标准差，以反映公司增长前景或已不如2009-10年)的基础上，得到公司11.44元的目标价，较公司2013年末NAV有8%的折价。

　　瑞银证券-滨江集团：2013年销售或仍面临挑战,维持“中性”评级

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