　　受市场环境趋冷影响，3季度推盘销售速度放缓。据我们跟踪测算，前3季度实现签约销售约52亿元，其中3季度16亿元。预计4季度主要销售南京江北威尼斯水城3街区沿江高层，以及芜湖、宜兴项目。此外，预计上海长风商业项目将于年内开盘，成为新的销售增长点。预计全年销售有望达到70亿元，同比大幅增长136%。

　　结算较少致净利润同比明显下滑，今年竣工结算集中在4季度。前3季度综合毛利率/净利润率45%/20%，较去年同期下滑7/6个百分点，主要为结算项目结构差异所致，结算主力南京天润城仍保持近30%的净利润率。三费占比8.2%，较去年同期上升3个百分点，主要原因为合同销售规模大幅增长导致销售费用大幅增加。

　　可结货量充裕，业绩加速释放有潜力。预计南京天润城12、14街区，威尼斯水城14、15街区今明两年将全部竣工结算，可结货值约80亿元，净利润率30%以上，对应每股净利润约1.2元，再加上其他项目贡献部分业绩，预计今年业绩有望增长超30%，明年业绩增长更值得期待。年初账面预收款34亿元+前3季度销售52亿元，已锁定今年全年业绩和明年的约80%。长期偿债压力缓解，短期偿债风险可控。净负债率由年初的85%降至80%，扣除预收账款的负债率由55%降至44%。期末账面现金14亿元，货币资金-短债缺口15亿元，较年初略有扩大，但在销售回笼资金持续好转的背景下风险依然可控。

　　12-14年EPS0.52/0.71/1.01元，PE11/8/6倍，RNAV11.2元。公司为区域普通住宅开发龙头，近年销售提速，存货周转加快，南京江北370万方优质资源支撑未来5年高增长，随后的利润释放可望加快；广州白鹅潭28平方公里一级合作开发留下长期成长空间，管理层密集增持彰显信心，维持"推荐"评级。

　　风险提示：项目集中于南京的区域风险；信息披露违规整改尚未完成验收；在矿产资源、煤化工方面投资的不确定性。

　　中投证券：苏宁环球优质资源支撑持续高增长

（审校：杨晓敏）