　　公司净利润增长速度远低于主营业务收入增长速度，主要原因是少数股东权益占比提升导致公司净利率下降明显。公司1-9月的结算毛利率为38.5%，略低于去年同期的39.9%，但是净利率水平由去年同期的15.9%降低至12.2%，系公司少数股东权益占比由去年同期的3%提升至17.6%。少数股东权益的大幅度提升，主要是公司当期结算项目占比较高的成都保利中心，南京保利紫晶山、广东保利V座等项目合作比例较高所致。考虑到公司近两年新获取的项目权益比例接近86%左右，预计公司少数股东权益的结算比例较以往年份会略高，但低于3季报的水平，四季度整体利润率水平将回升至13%到14%左右的水平。

　　三季度略有补仓，但整体投资支出较去年依旧负增长，由此使得公司现金流继续改善。1-9月，公司投资支出同比下降12.9%，相较销售回款22%，签约销售额34%的增长，投资力度仍较为谨慎。由此公司手持现金由2季度的251亿上升至356亿，净负债率水平降低至90.7%，处于公司历史上相对较低的水平。预计4季度，公司整体投资整体仍以补仓为主的策略，集中在公司此前去化较好的区域，以及可以通过多渠道获取土地资源的区域。

　　可售资源丰富，业绩锁定度高，维持买入。由于去年和今年的开工规模维持在1500万平米左右，对应1500亿以上的货值，由此，足以满足今年1000亿左右的销售目标和明年销售规模的适度增长。若市场好于预期，公司货量亦具备一定的弹性空间。而从当期的结算来看，公司目前有预售款1000亿，基本锁定今明两年的业绩。考虑到少数股东权益占比提升以及结算结构的影响，我们适度下调公司今明的业绩至1.15元和1.47元(原预测为1.18元和1.54元)，维持买入评级。

　　申银万国：保利地产合作项目占比提升致使利润率水平下降，现金流继续改善

（审校：杨晓敏）