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春天百货在华南地区门店储备丰富，并有成功的百货+奥特莱斯运营模式的经营，预计整合入王府井百货将以门店互补、股权多元化的方式提升公司运营效率。

　　投资建议：预计公司2014-2016年EPS分别为1.57元、1.66元和1.83元，同比增长4.7%、5.7%和10.2%。根据行业平均估值并考虑到北京地区国企改革政策的逐步落实和公司持续加大转型力度，给予公司一定估值溢价，给予公司2014年PE14X，维持目标价22元，维持“增持”评级。

　　一季度收入负增长，毛利率持续提升。公司2014年一季度实现收入52.40亿元，同比下降4.97%，净利润2.23亿元，同比增长0.45%，扣非后净利润1.84亿元，同比下降11.3%，折合EPS:0.48元，低于市场预期。一季度毛利率水平仍然小幅提升，公司2014年一季度毛利率同比上升0.95个百分点至20.04%，较2013年环比上升0.73个百分点；销售费用率和管理费用率分别同比上升0.91个百分点和0.03个百分点至10.41%和2.98%。在成本大幅缩减，销售费用加大的情况下，公司2014年一季度净利率同比微增长。

　　北京国企改革有望推进，公司激励机制存在改善可能。北京市国企改革有望推出，王府井百货作为北京市国资委直接监管一级企业(共43家)将直接受益，公司有望通过本次国企改革加强百货业态资源整合。公司于2013年完成对春天百货股权的收购，春天百货在华南地区门店储备丰富，并有成功的百货+奥特莱斯运营模式的经营，预计整合入王府井百货将以门店互补、股权多元化的方式提升公司运营效率。同时公司主业相对简单，股权激励亦有望率先推行。

　　催化剂：国企改革逐步推进。

　　风险提示：国企改革低于预期；经济低迷，收入增速放缓。

　　国泰君安-王府井:一季报点评：一季报业绩低于预期，未来看转型及国企改革

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