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考虑到万科现金流管理较为审慎且财务实力雄厚，加上2009年以来公司经营性现金流持续为正，我们认为公司有能力兑现这一承诺。

　　与预测不一致的方面

　　万科公布的2013年业绩显示，公司净利润同比增长20%至人民币151亿元，分别较我们和万得市场全年预期低7%/3%，主要原因是结算项目均价低于预期。

　　要点：(1)由于未结算销售均价人民币11,616元/平米（截至2014年2月底未结算销售金额为人民币2，201亿元）较2013年结算均价人民币10,787元/平米高出8%，我们预计2014年预期毛利率/净利润率将由2013年的25.1%/12.2%升至25.9%/12.7%；同时，我们的测算显示截至2月底2014/15年收入锁定比率为100%/20%，在我们研究范围内属最高之列；(2)我们认为业绩超出预期之处在于公司不仅将2013年现金红利派发比例从15%的历史平均水平提高到30%，而且表示未来将稳步提高派发比例。考虑到万科现金流管理较为审慎且财务实力雄厚，加上2009年以来公司经营性现金流持续为正，我们认为公司有能力兑现这一承诺。

　　我们预计2014年预期每股股息为人民币0.54元，意味着以万科A股/B股最新收盘价人民币7.32元/12.85港元计算收益率为7.4%/5.4%；(3)在2013年新开工面积同比增长48.7%之后（公司原指引为15%），管理层目前给出的指引是2014年同比增长5%，表明其对2014年行业前景持谨慎乐观看法。

　　投资影响

　　我们维持2014/2015年预期每股盈利基本不变，但在计入公司最新购地后将2016年预期每股盈利上调12%至人民币2.34元。因此，我们将万科A股的2014年底预期净资产价值/基于净资产价值的12个月目标价格上调了3%至人民币20.24元/12.10元，万科B股同样相应上调3%至25.3港元/17.7港元。维持对万科A股/B股的买入评级。风险：销售表现弱于预期、宏观经济硬着陆。

　　高华证券-万科A：业绩符合预期，提高派息率超出预期

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