标准普尔500指数走势如何？将目前美国股市的动荡不安与当年IT泡沫破灭时的股市下跌进行比较，可以帮助投资者评估股市未来可能出现的走势。

　　谈到夏季的阴郁，不得不说说标准普尔500指数在去年的遭遇。标准普尔500指数(S&P500)在去年7月攀升到1，500点以上的高位后，在8月底之前在1，475点位置遭遇了10%的急速回调。截至本文发表时，随着9月中旬美联储调低利率，资本市场已经出现反弹。但股市仍然受到信贷市场的波动以及对目前的高股价水平可能受到相同经济力量冲击的担心的影响。正是这些经济力量在股市于2000年达到上一次最高点后的三年时间里，使股市的下跌幅度超过40%以上。

　　当央行的银行家们小心翼翼地关注着信贷市场并考虑进一步降息时，没有人能真正预见受到波动性和不可靠投资者损害的股市下一步可能会发生什么。尽管如此，将支撑标准普尔500指数最近表现的市场基本面与2000年股市达到高位时的市场基本面进行一下比较，可以提供对这两个时期之间相似之处与不同之处的洞见。这些洞见可以使投资者更好地理解股市目前所处的位置以及今后可能的走向。

　　首先看一下相似之处。无论是当前股市攀上新高还是当年的IT股市狂潮，这两个时期都有一个共同点，就是市值的增长大部分都集中在少数几个经济部门。在接下来股市下跌时，各个部门的表现也不尽相同。

　　然而，2007年的股市高位与2000年的股市高位也有相当大的不同。在上世纪90年代，投资者处于亢奋状态，股市笼罩着浓厚的投机气氛，市盈率被抬升到了股票估值难以支持的高度。与此相反，今年股市一路走高，7月份达到顶点，其背后有着多种因素的支持，如异常强劲的企业盈利、大幅增长的GDP、快节奏的并购热潮，以及令人惊讶的消费者信心恢复(尽管美国的房产市场出现了衰退)。

　　为了更好地看清这段时期到底是什么在推动美国的资本市场，我们分析了标准普尔500企业股市价值的两个要素——盈利和市盈率，评估这些企业过去40多年来在股市和行业层面的表现。

　　首先，我们分析了当前的市盈率水平。在此前的一篇文章中，我们描述了我们的简易市盈率模型1。该模型由几个基本要素构成，可用于解释长期资本回报率、长期实际增长率、资本成本和通胀预期(图1)。我们的模型用于解释过去45年来整个股市的市盈率都非常有效，但2000年前后的投机时期除外。那一年，由于对技术、媒体、电信行业以及大公司的股票前景过度乐观，导致整个股市的市盈率处于与企业的基本价值创造潜力脱节的虚高水平。此前那篇文章还表明，利率(和投资者的通胀预期)与市盈率呈负相关，并在过去45年中推动了大部分的市盈率波动。

　　在2007年，目前股市的市盈率2约为35%，低于2000年的市盈率，并与我们用模型计算出的市盈率相一致。换句话说，当前的市盈率是与当前的利率水平、通货膨胀率和长期增长率协调一致的。值得注意的是，当前的市盈率与上世纪60年代的市盈率也有相似之处，正如现在一样，当时的通胀率和利率都很低。如果当前的企业盈利水平能够继续保持下去，利率和通胀率也维持在较低水平，那么当前的市盈率就是合理的。

　　既然当前的市盈率与经济形势是协调一致的，那就完全有理由断定，异常强劲的企业盈利应当是导致今年标准普尔500指数创新高的根本原因。事实上，总体利润3与GDP之比在2006年就大幅攀升到了前所未有的5.7%，大大高于约3.2%的历史平均水平4，也轻松超越了2000年创下的上一个最高纪录4.5%。这种业绩水平并不仅仅局限于标准普尔500企业(虽然它们的盈利水平可能与疲软的美元走势不成比例)，对所有美国上市公司的分析均显示出一种极其相似的、创纪录的高盈利模式。

　　此外，股权收益率(ROE)表现强劲(图2)。从2000年到2006年，标准普尔500企业的总体盈利以9.5%的复合年增长率快速增长(虽然每年总的生产资本增长率仅为5%)。其结果是2000年到2006年的总体股权收益率从20%飙升到23%。大大高于1962年到2006年13.6%的股权收益率中值。

　　这种异常强劲的企业盈利能够持续下去吗？作为判别指标，可以观察目前的盈利能力是否具有广泛的基础。这种增长有助于证明，基础广泛的盈利能力比仅靠个别经济部门推动的盈利能力更具可持续性，因为一个或几个部门的疲软比较容易被其他部门的持续盈利能力所抵消。一项标准普尔500指数的经济部门专项分析5发现，虽然大多数部门从2000年到2006年的盈利增长与其在过去整个10年中的盈利增长方式类似，但有两个界定广泛的经济部门——金融部门以及能源、公用事业和材料部门——在过去六年(从上次股市高位到本次股市高位期间)的盈利增长却极为迅猛(图3)。很明显，较高的石油和天然气价格推动了能源部门的盈利；而低利率和宽松的信贷推动了金融部门的盈利。这两个部门的迅猛增长使它们在标准普尔企业总体盈利中所占的比重从1997年的41%提高到2006年的51%。与此相比，从1997年到2000年(至上一次股市高位)许多经济部门的盈利增长则更为均衡。

　　最后，目前的标准普尔500指数水平是否具有可持续性完全取决于企业的盈利状况，尤其是能源和金融部门的盈利状况。如果这两个部门能继续保持其盈利水平，标准普尔500指数目前的高点位就可以成为股指继续向上攀升的新的基础平台。但是，如果企业的总体利润与GDP之比重新下跌到过去的水平，标准普尔500指数要想重返最近的高位可能就需要待以时日。

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