投资度假屋近年来在欧美国家颇为风行，因这不仅是简单的金钱投资，更是一种对生活方式的投资，收获的也是经济和情感上的双重回报。在美国，最热门度假胜地的度假屋升值幅度已达到了普通住宅的两倍，成为民用住宅类别中投资回报率最高的品种。从平均房价来看，虽然2006年美国度假屋的价格小幅下滑，但表现仍优于整个房地产市场，使其成为分散投资风险的投资品。值得关注的是，不可复制的度假屋才真正具有投资潜力，而自然资源的独特性、度假屋的市场存量以及配套设施与服务等因素则决定了一套度假屋是否具有不可复制性。本刊研究员周莹/文

　　升值幅度可达普通住宅两倍

　　从2000年到2005年，美国的房地产市场经历了一段黄金增长期。为了减轻IT泡沫破灭的冲击、摆脱经济衰退，美联储从2000年起连续13次降低利率，联邦基金利率由6.5%降到1.75%的低水平。利率持续下降使按揭贷款利率也随之下调，美国民众纷纷把钱投进房地产市场。5年里美国平均房价涨幅超过50%，而过去半个多世纪美国全国平均房价涨幅仅为5.5%。除了低利率的刺激以外，住房贷款手续的简单流程化、网上出租房屋的便利以及人口结构的老龄化都点燃了房市的一把火。这些因素发挥的正面影响同样也惠及了度假屋投资市场，并使其成为“房市中增长速度最快的热门商品”。

　　全美不动产经纪人协会(NAR)的调查显示,度假屋的销售量和销售额逐年走高。2003年全美共出售各种度假屋85万套，2006年时这一数字达到了107万套，3年累计增长了26%(图1)。“一般情况下，由于资源限制，度假屋升值的速度要快于普通住宅，而在那些最热门的度假胜地，度假屋的升值幅度更是达到了普通住宅的两倍，它已经成为民用住宅类别中投资回报率最高的品种。”2005年初，全美不动产经纪人协会高级经济学家大卫·莱赫(David Lereah)在《你错过了房地产热？》一书中写道，“按照目前美国人口结构的变化趋势，购买度假屋是一项长期、并有利可图的投资行为，它能让投资者从火热的房市分得一大杯羹。”

　　事实证明，度假屋的升值潜力不仅仅是红火房市中的领头羊，在低迷期，它也依然保持着良好的销售势头，成为投资者追捧的对象。从2006年初开始，随着美联储连续17次升息，销售“寒流”迅速席卷美国房地产市场，全国平均房价下降了3.5个百分点。然而，所谓的“房市泡沫”对度假屋市场的影响甚微。全美不动产经纪人协会的最新调研结果显示，二次置业购买的房产占全部出售物业的比例从2005年的40%下滑到2006的36%，其中主要住所(指长期居住地)的成交量下跌了4.1%，而度假屋的成交量不降反升，并创下了历史新高(图2)。从平均房价来看，虽然度假屋的价格小幅下滑(2%)，但表现仍优于大势(图3)。

　　对此，专营度假屋贷款的度假金融公司(Vacation Finance)CEO鲍博·华恩(Bob Waun)表示，供求关系是决定度假屋买卖市场成功规避房市泡沫的最主要原因。“支撑房价的主因是需求的不断增加与供给的短缺，而沙滩、湖泊、雪地这些自然资源本身就有限，再加上政策的各项规定使得度假屋的供给量稳中有降。”

　　量化和不可量化的投资收益

　　近年来，全美不动产经纪人协会每年都会针对美国的度假屋市场进行调查，从购买人群、置业地区、物业种类、购买途径、购买动机等多方面对其全面分析。2006年的结果显示，在购买度假屋的人群中，79%仍是以度假休闲为主要目的，而另有34%为了实现投资多样化，还有18%的人群纯粹是用作出租(图4)。一年前，单纯度假享受的购买者比例为72%，投资多样化的比例则为28%。可见，度假屋的投资回报率趋升也提高了购买者的投资热情。

　　从购买者购买度假屋的目的分析，投资度假屋是一项经济与情感“双丰收”的、相当划算的投入。除了房地产相对稳定的价格使度假屋成为分散投资风险的品种之外，可预期的房产升值以及出租带来的现金流自然是吸引投资者的主要因素。上世纪60年代“婴儿潮”时期出生的人群是购买度假屋的生力军，“他们目前仍处于赚钱的黄金年龄同时又具极强的购买力，关键是未来几年他们的队伍还会不断壮大。”莱赫认为，美国有大约760万这一时期出生的人群将在未来10-15年内退休，他们将度假屋视为新的身份象征、安享天伦的归宿，既有购买力又有购买需求。另一方面，来自欧洲大陆、墨西哥甚至日本等地的国际买家纷纷介入，也推高了美国度假屋的未来走势。同时，“物以稀为贵”的规律再次发挥了效用，有限的自然资源加上政策规定的限制让度假屋的供应量受到控制，使其价值随着时间的流逝而不断攀升。而房租收入不仅增加了家庭的现金流，同时也抵销了部分房贷或是维修等各项必要开支。

　　投资度假屋另一个容易被忽视的可量化的投资收益是节约了住宿酒店的旅游成本。大到机票、住宿，小到饮食、小费，将度假的每笔开销加起来，金额也相当惊人。如果从家到度假屋的距离不需要乘坐飞机(全美不动产经纪人协会调查显示两者之间的平均距离为346公里)，购买度假屋节省的旅行开支就更为可观。

　　不可量化的投资收益同样也增加了度假屋作为投资品的筹码，而且通常情况下享受假期的轻松才是度假屋带给购买者最大也是最纯粹的回报—远离平日的喧嚣繁忙，与家人亲友甚至是自己度过一段既放松又充电的时光。或许只是悠闲地看看平时无暇翻阅的书籍，或许每天与家人一起欣赏落日，再或者上几节总没空参加的高尔夫培训课程。总之，度假屋不仅是简单的金钱投资，更是一种对生活方式的投资，收获的也是经济和情感上的双重回报。当假期来临时，它是享受悠然自得的场所，当假期离开时，它又成了另一项收入(租金)的来源。最起码，当经济低迷股市下跌的时候，还有一处风景优美的地方放松心情、散心疗伤。投资赚钱的目的是为了能拥有更多的休闲时光，能够边度假边赚钱，“悠闲”地投资岂不美哉？

　　度假屋的不可复制性

　　并不是所有的度假屋都能分享市场的繁荣，甚至享有高于市场的投资回报率。要想同时满足休闲娱乐与长期投资两个目标，开发商、购买者以及房地产经济学家一致认为度假屋非凡的品质起了决定性的作用。从事度假屋物业开发的朗·海特菲尔德(Ron Hatfield )表示：“如果你所建造的度假屋很容易被其他开发商所模仿，自然就很难维持其市场价值，升值前景也不会乐观。”度假屋的不可复制性成就其升值潜力，而所处地区自然资源的独特性、度假屋的市场存量以及配套的设施与服务则共同决定了一套度假屋是否具有不可复制性。

　　且不论湖泊、沙滩、雪山等自然资源的稀缺性，当地政府往往对这类资源十分看重，各种不同的开发方案以及规则限制，让开发商获取土地难上加难。再加上还有随之而来的环境保护条例，因此，一旦在这些地方获得开发度假村的权利，不仅开发商的收益锁定了一大半，连同购买者的回报率也十分值得期待。目前，最热门景区的度假屋需求远在供给之上，使它们的价格不断攀升，而新建的度假屋也离这些景区越来越远。其次，以美国北部为例，虽然拥有风景优美的自然风景区，但大部分虽非人迹罕至但交通非常不便利，这些地方的度假屋增值潜力显然有限，其出租机会也不容乐观。除了自然条件之外，人造“景观”往往能起到景上添花的作用。周边地区交通是否便利、治安是否有保证、是否拥有高尔夫、网球等一系列配套设施往往也在度假屋的升值潜力与出租概率中扮演着不可或缺的角色(图5)。

　　位于蒙大拿州的“西班牙高地”度假区坐落于雪山脚下，具有天然的优质雪道以及高尔夫球场，当然还有等同五星级的配套服务，并且距离黄石国家公园不到30公里。在这里，一幢四间卧室的独立别墅在2004-2005年的一年间就升值了60%，这显然是笔不赖的投资。

　　美国麻省理工大学房地产研究中心的威廉·惠顿(William Wheaton)教授曾对雪地度假屋的价格进行跟踪研究，结果显示，对于那些轻易就能被复制的度假屋，尽管其每平方英尺的名义价格从1975年至2000年上涨了70%，但考虑通货膨胀的因素，其实际价格反而下跌了40%。“如果一个度假村的自然资源以及周边环境与设施能轻易被复制的话，它绝对不会是一项理想的投资。继续寻找下一座山，或是下一个海滩或湖泊才是明智之举。”惠顿的提醒与开发商和房地产专家的忠告不无二致。不可复制的度假屋才真正具有投资潜力，它就像红酒一般，愈久弥香，让人忽略短期之内的得失与否。购买者平均拥有每个度假屋的年限为10年，而超过1/3的购买者都表示，他们会视度假屋为一项长期投资，不管是从金钱还是情感考虑，保有的时间也绝不会短于10年。

　　多种方式享有不同回报

　　西方人认为在这个分秒必争的社会中，假期来得比黄金还珍贵。因此，每年度假的那几个星期，度假屋就成了人们躲避现实生活中各种责任的“避难所”。然而，一年中绝大多数的时间，当人们忙于扮演现实中的各种角色，疲于奔命的时候，度假屋却静静地积累着灰尘，经年地等待着金钱和享受双重回报的那一天。毕竟，没有多少人愿意花300万美金买一座一年只待六个星期甚至更少时间的房子，而且二次置业所占据的大量资金或贷款往往不是每个家庭都能承担得起的，大笔资金的支出也不利于分散投资。因此，除了自行置业之外，产权式酒店(Condominium Hotels)以及酒店式产权公寓(Residence Clubs/Factionals)应运而生，同样在每个假期提供“家”的感觉和放松的空间，可成本却相应降低，当然也就可能意味着收益的减少，但也不失为投资度假屋的另类方式。

　　传统的自行购置度假屋，在高收入阶层仍然十分盛行。这些高端客户往往购买的也是热门景点、高档次的度假屋，其升值潜力不言自明。而且根据相关研究，这部分高端客户通常都选择一次性付款。因此他们既不受房贷利率的影响，也不会费心谋划如何获取租金收入。当然，也只有这种购买者才有可能把握到普通住宅两倍的升值机会。产权式酒店是目前替代传统度假屋最为流行的投资方式。购买者拥有独立产权，且不用担心任何有关维修、打扫甚至是出租的事宜。许多知名的酒店业品牌诸如四季、丽兹和希尔顿都拥有产权式酒店，它们的市场知名度、全球营销网络、中央预订系统以及专业管理技能，都能使房间空置率降到最低，同时又省去了购买者自行寻找租客的烦恼。另外，酒店还同时承担所有的营销、家务管理以及行政开销，租金则由双方共享。租金收入加上房产升值，投资产权式酒店的年均回报率在5-7%左右。据奥美的调查，目前美国位于滑雪地的产权式酒店每套售价约在40-70万美元之间，而海滩等夏季旅游胜地的约为35万美元。“与景区的一般住宅相比，它们的售价相对高些，这是因为产权式酒店不仅多坐落于黄金地段，并且还融合了传统度假屋所能提供的一切享受，外加星级酒店的服务”。产权式酒店在欧美国家经过数十年的发展，已成为一种为社会广泛接受的房产投资品种。

　　与此同时，越来越多的开发商推出酒店式产权公寓，使其成为度假屋市场上举足轻重的力量。购买者拥有公寓的部分所有权，从1/2到1/10不等，度假时间的长短则取决于其在产权中所占的份额，从每年两个星期至三个月不等。购买者用低廉得多的价钱享受与产权式酒店同等、甚至略优的服务，只此一点就足以吸引购买者纷至沓来。另外，尽管没有了租金收入，但他们可以通过品牌酒店的交换计划，与其他地区或国家的业主交换公寓，欣赏各地的独特风情。比如，拥有凯悦集团旗下凯悦假日共享酒店(Hyatt Vacation Ownership)产权的业主可以选择在全美和加勒比海35家酒店和度假村居住，而凯悦假日俱乐部(Hyatt Vacation Club)的会员则能通过其国际交换网络，自由选择在全世界60多个国家的1800个度假胜地中消磨假期时光。至于投资回报率，通常度假公寓的升值幅度与当地的房市走势一致，或者略高。位于犹他州的美国最早的私人度假公寓“鹿谷”，每份额的产权售价从2001年至2004年中上涨了16%。

　　由于隶属房地产的类别，因此不管是产权式酒店还是酒店式产权公寓，或是自行置业，都面临着资金投入大、套现困难的问题，如果再加上借贷，投资度假屋的风险就更不可忽视。然而这种风险会随着时间的推移而淡化，而度假屋的独特之处就在于，在时间流逝的过程中，购买者还能体验它所带给你的那份闲情与安逸，以及共享天伦的乐趣。不管从经济角度出发它是不是一个理想的投资行为，都一定是投资生活方式的不二选择(表1)。

　　异变中发展的中国旅游房产

　　当度假旅游成为欧美国家旅游市场的主体，旅游房产也逐渐进化并向成熟的投资品演变的过程中，国内“旅游房产”的概念也在不断形成。客观而言，居民可自由支配收入的提高、闲暇时间的增加都为度假旅游提供了广阔的市场。而居民观念的转变，对“拉练式”的团体观光越来越不满足，也引发了消费模式的转变。在这样的背景之下，中国旅游业正从单一的观光旅游向观光、度假旅游相结合转变，休闲度假已经形成了规模化的市场需求。但与欧美国家相比，开发商更多地从缩短投资周期、分散经营风险、实现资金回笼的目的向消费者推销房产而非迎合其生活方式的转变，而消费者也更多地将度假屋等旅游房产视为“投资品”而非生活方式的选择。其中，产权式酒店在中国的发展和演变尤能体现这一点。

　　上世纪90年代中后期，产权式酒店进入中国。并很快演变为极具中国特色的产权式酒店，将没有承诺的投资方式改为承诺固定回报。这在一定程度上解决了投资者对开发商和经营者的信任问题，使得这一方式一度风靡深圳、北京等大中城市。据上海五合智库总经理邹毅介绍，近几年，在国内很多大城市，产权式酒店如雨后春笋般出现。甚至在不少城市里，许多停缓建多年的“半拉子”楼盘纷纷“变脸”为产权式度假酒店，成为房地产市场的一大亮点。

　　除了回报方式的变化之外，国内还出现了产权式酒店的变异，采取“投资＋回购”的销售方式既缩短了开发商的投资期限，也降低了投资人的投资风险。投资人可选择3年、5年、8年等不同期限购买产权酒店物业，到期如无意续约，开发商将采用回购的方式退还投资人所有本金，并在合同期限内每半年向投资人支付一次投资回报。这种销售模式中，投资者并不把拥有产权作为最终目标，而是通过拥有产权把购买产权式酒店的行为变成一种纯粹的投资形式。

　　邹毅认为，虽然中国产权式酒店市场目前还面临着价格偏高、相关法规不健全等诸多问题，但其前景依然可以用乐观来形容。在市场渐趋成熟的条件下，具有较好的投资稳定性和抗风险能力的产权式度假酒店将成为更适宜于投资的“商品”。但据我们观察，一个不容忽视的问题是，对产权式酒店理解的偏差，生活方式观念的缺失，容易引发市场的短视行为，不利于旅游房产的长期健康发展。

　　而度假饭店(度假村)的发展则明显滞后。虽然早在1992年，国家旅游局就倡导设立国家级度假区，但是当时的政策构想更多是为了吸引国外度假旅游者，所以设计和建造倾向于满足国际度假者的需求。到目前为止，针对中国居民度假旅游需求的业态还缺乏系统的产品设计与适宜的运营模式，因此还没有成熟的投资机会。

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