观点直击 | 去年加大了投资 恒大提出新战略以降低风险（实录）

观点网 恒大集团再一次对外宣布要转变公司发展战略。

纵观这家龙头房企的发展历程，在2017年之前其主要执行高负债、高杠杆、高周转、低成本的“三高一低”经营模式，注重拓展公司规模。

以集团副主席、总裁夏海钧的话来说，“恒大是1997年才成立的，到2016年，我们在前20年的过程中都是追赶者的角色，在这个过程中，我们的战略是高负债、高增长。”据此，恒大抓住了中国房地产的黄金20年。

2017年之后，恒大提出从“三高一低”转变为低负债、低杠杆、低成本、高周转的“三低一高”路线，利润效益成为关键词。

恒大由此开展降负债旅程，三大措施被祭出：一是未来三年土地储备负增长，土地储备每年下降5%-10%；二是引进第三轮战投600亿元；三是进一步降低成本，提升产品品质，增加产品附加值，增强盈利能力，增加净资产。

而这一转型步伐在2019年具备了多方面观察的指标样本。

多元化投资与负债、利润率

过去一年，该公司明显加大了对外投资力度。“上半年略微停止一下降负债的速度。”夏海钧在2019年中期业绩会上曾对投资者说：“我们手握现金是等待机会，大批小企业可以收并购。一旦机遇完成，负债率降低到合理水平。”

因此土地方面，恒大去年合共新购入153个项目，新增土地储备面积达到6703万平方米，这个数量系2018年全年4993万平方米的1.3倍。其中，收并购取得的土储为3305万平方米，占比将近50%。

新能源汽车产业则投入了147亿元，包括用于第三方收购股权的82亿元、汽车基地22亿元、厂房15亿元、研发支出22亿元，还有一些诸如尾款等杂项。

去年6月，恒大亦斥资约132亿元增持盛京银行，实现持股36.4%成为后者的单一最大股东。

增加的投资无疑对恒大负债情况产生一定压力。资料显示，相比前两三年一路向下的趋势，恒大资产负债率同比增加4.2%至77.9%，净负债率也从2018年年末的151.9%同比增加7.4个百分点到159.3%。

截止2019年末，恒大拥有有息负债7999亿元。当中，1年以內需要还款的有3721亿元。

另一方面，恒大去年的收入和利润表现较为平淡。期内，恒大营业额收入录得4775.6亿元，同比增长2.4%，毛利同比减少21.31%至1329.4亿元，毛利率为27.8%。

同时，实现净利润335.4亿元，净利润率为7%，核心业务利润为408.2亿元，核心业务利润率为8.5%。

按外界此前说法，恒大2017年引入第三轮战投的业绩承诺为，2018-2020年公司净利润需分别达到500亿元、550亿元、600亿元，三年合计不少于1650亿元。

“有些报道不公平”，许家印对此回应，就算今年公司利润没有达到市场预期，恒大的利润总额依然是中国房地产企业排名第二，“其他公司跟我们是巨大差距，我们依然是利润王。”

其解释，由于公司交楼是提前交楼，“我们可以调整交毛利率高或毛利率低的”，他说：“19年我们是把清尾的，打折比较大的，毛利比较低的项目结转了。”言下之意，恒大去年利润下降是自主选择的结果。它在2019年抓住了机遇，可以做出这样的调节。

“我们真正的对赌在后边。”许家印透露，上述“三年利润，第一年500亿，第二年550亿，第三年600亿”对赌实际上要等A股上市以后。

夏海钧就补充称，恒大对投资者的业绩承诺已经超额完成了。据了解，恒大向第一、二轮投资者的业绩承诺是，2017年、2018年及2019年三年净利润合计达到888亿，且三年内每年向股东派息不少于60%。“2019年我们完成300多亿就够了。”他说。

目前，恒大约定好的回A期限为2021年1月31日前。“2020年我们认为实现500-600亿的目标没有问题。” 夏海钧表示。

他认为，有赖于此前多年积累的极低成本土储，恒大未来的利润将得到保证。据了解，截至2019年末恒大拥有总土地储备项目876个，总规划建筑面积2.93亿平方米，土地储备原值为人民币5273亿元，此外还拥有处于不同阶段的旧改项目101个。

其中，土地储备平均成本仅1800元/平方米。据介绍，恒大目前的建安成本为3800元/平方米，综合总成本为6100元/平方米。而恒大合约销售均价近三年来都维持在1万元左右，2019年全年平均销售价格是10281元/平方米，前年则是10515元。

“我们就算只要结算8000来块钱，毛利就在30%以上，净利润10%以上。”夏海钧称，恒大最起码在未来几年的时间内可以确保比较高的盈利水平。

新经营模式与销售回款

恒大过去一年暂缓了降负债进度加大投资，好在这种策略并非长期的。2020年初至今，中国房地产开发商正面对可能是有史以来最严峻的经济大环境，恒大有必要作出改变。

“面对不同的时期，不同的阶段，不同的情况，不同的国际国内宏观经济情况以及金融政策，行业政策，以及企业自身的发展，公司都会有不同的经营模式。”许家印表示，2020年对恒大来说是一个极其重要的一年。

“我们下大决心，同时有信心，也有能力把负债及负债率实现大幅下降。”

据此，新的方针被提出：恒大要全面实施“高增长、控规模、降负债”的发展战略。

即合约销售上实现高增长。许家印表示，高增长就是充分利用恒大庞大的土地储备及网上卖房的巨大优势实现销售高速增长。

对此，恒大提出2020年合约销售目标为6500亿元，对比去年销售金额增幅为8%。“但其实今年的内部指标是8000亿。”许家印说，按此速度每年保持均衡的增长，预计公司在2022年销售就能实现1万亿元。

高销售最直观带来的是高回款。其称：“因为销售规模大幅增加，按照80%多的回款率，如果实现8000亿，回款就是6000多亿，比往年要增加1500-2000亿。”

就目前恒大公布的第一季度数据而言，该公司于2月13日起宣布旗下全国所有楼盘实施网上购房，并搭配优惠力度巨大的促销措施，销售规模同比取得了迅猛的增长。

据了解，在第一季度恒大合共取得了销售收入约1465亿元，比2019年同季度的1196亿增长了22.5%。 

销售回款方面，资料显示恒大2020年1月销售回款是282亿元，2月份销售回款187亿元，3月份则实现了644亿元回款。一季度销售回款合计1133亿元，同比增长了55.2%。

许家印说，这“创造了恒大成立以来历史上在一季度的最好成绩”，并且是集团实施新战略的最新见证。

而控规模，即土地储备每年减少3000万平方米。最终目标则是，三年减少9000万平方米，把总土储控制在2亿平方米左右。

按照这个目标，夏海钧提出恒大之后三年每年新增的土储大概是4000万平方米左右。“以前我们每年是新增6000-8000万平方米，以后每年在4000万平方米左右。”

随着土地项目不断消化售出，恒大这几年并购增多带来的不良影响也将逐渐降低。“我们收购二手项目的时候，不少项都带过来一些负债，特别是信托，由恒大并表以后变成我们的债务。”

夏海钧说：“实际上我们的项目随着正常开发以后，慢慢信托这块将会去掉……未来随着并购大潮的慢慢退却，（公司并购的力度减少）我相信恒大的利息成本、债务成本会大幅度降低。”

同时，新能源汽车方面投入也会相对减少。“预计2021和2022年两年，合计投资每年100亿左右。”潘大荣表示，随着全产业链的布局完成，2020年恒驰1的亮相和2021年整个恒驰产品的全面量产之后，汽车业务暂时的亏损情况亦会得到扭转。

最后，降负债即通过土地储备的逐渐减少和销售规模的逐渐增长，恒大将实现降负债的要求。奋斗目标是力争2020年到2022年有息负债总额平均每年减少1500亿元。“今年力争减少2000亿。”

夏海钧预测：“公司每年大概可以在规模增长和控制土储方面，能够有2000亿左右的现金余额。”这将最终使恒大在2022年实现公司有息负债规模降到4000亿元以下，负债率降到同行业中低下的水平。

以下为中国恒大集团2019全年业绩会问答实录：

现场提问：围绕全面实施高增长，控规模，降负债的战略这个战略，恒大有哪些具体部署和目标透露，如何落实在数字上？

夏海钧：今天已经把我们的战略说出来了，这个战略有几个具体的方向和目标。第一个是发挥网上的巨大优势，力争今年实现的销售收入，对社会公布的是6500亿，内部指标是8000亿，同时每年保持均衡的增长，实现公司2022年销售1万亿，也就是我们是第一次提出三年突破万亿的大目标。

在控规模方面，恒大利用自身房地产企业中最大的优势——我们拥有了良好的土地储备，目前不算旧改项目，我们拥有的土地储备是2.93亿平方米，67%分布在中国的一二线城市，这样一个土地储备我们是希望每年减少3000万平米，三年减少9000万平米，把总土储控制在2亿平方米左右。

按照这个目标，大概以后三年每年新增土储是4000万平米左右，以前我们是6000-8000万平米，以后每年在4000万平米左右。通过土地储备的逐渐减少来实现公司的控规模、降负债的要求。

第三个是要实现降负债，降负债为什么能实现呢？就是因为我们销售规模大幅增加，按照80%多的回款率，如果实现8000亿，回款就是6000多亿，比往年销售要增加1500-2000亿。

同时土地储备这块，我们减少了2000多万平米，也减少了几百亿元的土地支出，公司每年大概可以在规模增长和控制土储方面能够有2000亿元左右的现金余额。我们计划每年减少1500亿元，今年力争减少2000亿元。通过这样一个有序的控制规模，加大销售，减少负债，使我们在2022年实现公司总负债规模降到4000亿元以下，负债率降到同行业中低下的水平，实现健康增长。

我把恒大的发展战略给各位介绍一下，因为恒大是一个成长比较晚的公司，万科是1984年成立，碧桂园是1992年成立，我们是1997年才成立第一个项目公司，到2016年，我们在前20年的过程中都是追赶者的角色。在这个过程中，我们的战略是高负债、高增长，我们抓住了中国房地产的黄金20年，实现了从一个小的项目公司，从一个不平等的跟其他龙头企业不在一个起跑线的地位上，成就了前三甲的辉煌业绩，到2019年公司实现了龙头企业的最终目标。从2017年公司“三高一低”向“三低一高”转变。

在2017、2018两年负债率大幅下降，净负债率从2016年的450%多降到2017年180%多，2018年从180%多降到150%多。在2019年公司做了一个系统的调整和准备，这个调整和准备就为了今天提出高增长、控规模、降负债的目标。

我们在集团系统内部统一思想，总结恒大优势，我们的优势就是抓住了中国房地产辉煌的20年，成为房地产龙头企业。我们在20年里储备了中国房地产企业最大的土地储备，最优质的土地储备，为未来三年高增长、控规模、降负债打下了坚实的基础。

今年一季度的业绩展现了我们最大的决心，一定在2020年、2021年、2022年三年实现全面高增长，控规模，降负债的发展目标，使我们在三年之后成为中国房地产企业中效益最好，土地储备均衡，发展潜力最大的一个公司。

许家印：今年恒大的发布会最大的亮点也是我们新的大战略的实施，2020年对恒大来说是一个极其重要的一年，重要在什么地方？重要在我们发展模式的转变，发展方式的转变，也就是从2020年开始，恒大要全面实施高增长、控规模、降负债的经营发展战略。

这个战略的实施刚才介绍的时候非常清晰。所谓的高增长主要指我们在销售额的高增长，销售额要实现高增长，我们是一个非常好的条件，第一有足够的土地储备，第二在春节期间，在疫情期间，恒大颠覆性地开创了网上卖楼的成功经验，奠定了恒大强大的销售能力，所以说恒大要实现销售额的高增长是具备条件的。所以说我们制定三年发展战略的时候就把销售额的大幅增长纳入了公司高增长的计划。

我们对外是计划6500亿的销售，我们内部奋斗目标是今年要实现8000亿的销售，三年的规划，到2022年我们内部的奋斗目标是要实现年销售1万亿的发展规划。

在销售额要实现高增长，但是在土地储备方面我们要实现控规模。我们现在的土地储备大约3亿平方米，大概储备的时间，按照现在的销售规模，大概是4年半的时间。未来的三年规划计划土地储备每年减少3000万平方米，也就是土地储备的负增长。三年后我们的土地储备大概是2亿平方米。公司销售额的增长，土地储备的实现也就是两年的时间。

既是科学的，又是合理的，同时也能够保证公司可持续的发展，土地储备规模是合适。我们一升一降，也就是说销售额的大规模增长和土地储备的负增长，也就实现了我们的负债的大幅下降。

我们的目的是要下大决心降负债，目标是接下来三年每年平均有息负债要下降1500亿元。

前面给大家算了一笔账，土地储备如果实现负增长，销售是8000亿，三年到1万亿，这样的话土地储备是负增长的概念，负3000万平方米，也就是说每年土地储备量，新增土地储备基本保持在19年，18年的水平，也就是6000平方米的新增土地储备。

消耗土地储备平均水平大概在9000万平方米，2020年，土地还是去年的水平，土地的储备是去年的水平，购买土地的资金和18年是一个水平。也就是销售是8000亿，回款按7000亿算（过往销售回款是4500亿左右），这样的话我们就支出和去年的水平相当，销售收入要在4500亿基础上到7000亿，增加了2500亿的销售，从而实现公司有息负债的大幅度下降。

所以说2020年对恒大来说是一个转变发展方式，全面实施高增长、控规模、降负债的经营发展战略，这一年对恒大来说是极其重要的一年，这是2020年开始，我们下大决心，有信心、有能力把负债及负债率实现大幅下降。

大家从2020年一季度，1月份的合约销售，2月份合约销售，3月份合约销售和去年同期相比，包括销售回款，1、2、3月份累计回款，财务回款数字和去年同期相比都是大幅度的增长，而且今年的一季度是在疫情非常严重，尤其是一月底，整个二月份，在这种情况下，恒大2月14日开始网上销售，18号线下销售，用了十多天的时间实现了400多亿的销售，接近200亿的回款。3月份以后我们实现了600多亿的销售，660多亿的销售回款，这在历史上是没有的。

3月份本身就是淡季，2月份也是淡季，冬天又过年，再加上今年和往年是完全不同的，由于疫情的发展，所以说我们整个销售，整个行业会受比较大的影响，包括回款。我们在这种环境下，在这种条件下，能够实现销售的大幅增长和销售回款的大幅度增长，这是恒大集团在2020年实施发展方式的转变，全面实施高增长、控规模、降负债经营发展战略迈开了重要一步，实现了开门红。我们对未来三年恒大负债率大幅下降，总负债大幅度下降，非常有决心，非常有信心，谢谢大家。

现场提问：新能源汽车方面，未来几年能否有比较好的发展，实现利润？地产板块，2019年公司利润与外界有所差距，未来20、21年公司利润率跟回款率会否有进一步提升的空间，往后我们如何提升回款率？

夏海钧：实际上今年恒大实现毛利润1329亿，核心利润是408亿，在所有房地产企业中是利润最好的公司之一，所以这个是我强调的第一点。第二点为什么今年利润有一些调整，其实我们在A股上市以前没有任何对赌协议，只有A股上市以后才每年对投资者有经营的利润承诺，在上市以前我们就是正常的运营。

我们主要的利润来源是做了一个预测，大概每年实现多少，作为战略投资者分红的目标，这个目标实际上前三年组合1650亿，我们在2017年实现了目标，2018年实现了利润656亿。前三年我们大概实现1050亿就够了，如果实现多了就给投资者多分钱，这对以后完成目标有压力。

所以在2019年我们的目标，完成了300多亿就够了，今年实现了408亿，超额了完成了1050亿元跟投资者预测的经营目标。我们的利润是今年把一些应该在以后交楼的，或者现在具备交楼打折的价格，把一些低利润的今年消化掉，有意识地减低利润组合。

明年我们认为实现500-600亿的目标没有问题，到现在为止，已售未结转的还有4500亿，已经销售完了，我再卖1500亿交楼就可以完成全年6000亿的经营目标，6000亿按照10%的净利润，实现600亿，恒大2020年就可以实现利润目标。

刚才问的销售目标，一点问题没有，我们对这个目标充满了信心。实际上主席定的目标不是6000亿，是8000亿，公司的利润，公司的成长性可能比这个更好。

1、2月份我们做了一些打折，打折以后大家可能担心恒大的毛利率、净利率会不会受到影响，我给大家做一个分析，恒大最大的优势就是我们有充足的土地储备，这是中国任何一个地产商没有的，你们可以查一下，恒大3亿平方米的土地储备，60%、70%在一二线城市，楼面价只有1800块钱。这个价格怎么来的，这就是刚才说的前20年我们已经把握了中国房地产的方向，房地产黄金20年，我们认为土地价格增长要高过利息的增长，所以我们下大力气做了优质土地的储备，这个土地储备为我们未来几年实现高利润打下了坚实的基础。这两年大家看到恒大效益比较好，最主要原因光经营是不行的，要有战略，就是土地储备。

目前恒大土地储备每平米成本1800块钱，建安成本，包括精装修3800块钱，总成本6100块钱，按照2019年全部清尾打折，2020年就没有了。按照2019年清尾的价格8100块钱，恒大毛利率也在30%，净利率在10%。我们1500亿实现600亿的销售，这个问题是不用担心的，投资者对恒大的经营不用担心，利润也不用担心，我们的最大优势就是土储，刚才说面粉已经在我们口袋里，做面包当然我们有清晰的定价。

潘大荣：下面由我给大家做一个分析。2019年汽车产业投入147亿，主要是用于第三方的收购股权82亿，在汽车基地方面是22亿，厂房15亿，研发支出22亿。在目前的情况下，因为新车还暂时没有量产，所以会造成目前经营亏损的局面，但是这种状态是阶段性和暂时性的，随着全产业链的布局完成，2020年恒驰1的亮相和2021年整个恒驰产品的全面量产之后，我们相信整个的经营数据和财务报表所有的指标会有很大的改善，预计2021和2022年两年，合计投资在每年100亿左右，总共在200亿的水平。未来三到五年相信可以成为全世界规模最大，实力最强的新能源车企。

许家印：第一个问题关于利润的事情。刚才夏总讲得非常清楚，我补充很简单，由于是交楼提前交楼，我们可以调整交毛利率高和毛利率低的。19年我们是把清尾的，打折比较大的，毛利比较低的项目结转了。

为什么？因为我们和国内恒大地产战略投资者约定前三年的回报不低于多少，我们是三年平均超过了约定给他的回报。刚才夏总说了，我们大幅地超额，我们做到了，实现了，达到了大家决定的回报率。

第二我们真正有对赌在后边，如果是重组成功，第一年我们要确保利润500亿，第二年550亿，第三年是600亿。大家都知道今年元月份的时候我们和部分战投都签了延期一年的合同，所以说我们对2020年要有充分的把握，一定要实现目标。

现场提问：目前新冠疫情尚未结束，请问疫情对公司运营有什么影响。在全球疫情房住不炒的情况下，大家觉得今年太难了，您觉得难吗，或者您怎么形容这么一个阶段？

夏海钧：刚才说疫情，实际上疫情我们可以看到，因为2月份国家统计局把数据公布了，房地产的销售额和销售面积基本下降了40%，投资去掉了40%，所以说在这个情况下，确实对整个国家的国民经济造成重大影响。房地产下降这么大的原因主要是全国各地售楼部关闭，不能卖。

我们认为这种影响还会持续一段时间，随着陆陆续续售楼部的复工复产会好转，但是会影响一段时间。对于我们来说，实际上恒大是在2020年，我们做出重大战略转型以后，在1月份开始未雨绸缪地实施恒房通——是一个网上卖房的平台，以前对自有客户，我们的业主，战略合作伙伴，内部网上销售的平台。

恒大这一段时间的贡献主要来自网上平台，我们相信互联网的销售对今年恒大的销售会取得一个巨大的推动作用。

作为今年疫情的影响，我们是这么判断的。第一个是全球宏观经济，我们已经看到美国和欧洲已经大规模放水，量化宽松，利率都变成零了，中国现在还是逐渐的在放水，小步快跑，但是也放得比较快。

对于房地产行业，我们相信国家的房住不炒，这是我们国家的既定国策，不会改变。作为房地产商来说，再想走回过去，2006-2016，或者1996-2006年的黄金20年没有了，我们现在必须把房地产的金融属性去掉，也就前20年房地产高歌猛进的过程中，由于中国房地产刚刚起步，很多公司没有钱，大家都是靠负债经营。

房地产的金融属性太强了一点，现在国家强调房住不炒，强调三个稳定，所以恒大从2017年开始就沿着国家房地产发展的思路在做我们的转型，你可以观察一下，恒大现在的销售价格从17年到19年基本上我们的销售均价在1万块钱左右，我们购买的土地大概就是在1600-1800左右的单价，销售的地价，销售的房价和购买的地价基本保持均衡，达到国家要求三稳的要求。

同时我们在开发上，去年年中业绩的时候，我们恒大在140平米以下的房屋占到了96%，基本都是刚性需求的客户。也就是我们贯彻总书记的房住不炒，拿的都是自己住，不是炒房，主要满足老百姓居住需求。

从2019年销售数据可以看到，恒大销售69%都是自住性需求，这是恒大的特点。我们相信沿着国家房地产的三个稳定，房住不炒的政策继续贯彻执行，沿着高增长控规模，大的战略，降负债的总的战略去发展，恒大的未来会非常的美好。

现场提问：未来的利润水平是否能有一个指引？另外，回A方面是否有最新进展？

夏海钧：利润王的问题，其实我们在2017年开始提出这个以后，恒大的利润一直很高，17年以前大概100、200亿，现在是400、500亿，2019年我们的利润是中国房地产企业排名第二，其他公司跟我们是巨大差距，依然是利润王，明年我相信我们还会是利润最好的公司。

原因，我们有一个战投的督导，第二个每年公司土地储备这么便宜。我们利润怎么保持，就是因为我们的土地地价1800块钱，建筑成本3800块钱，综合楼面价6100块钱，我只要结算8000来块钱，毛利就在30%以上，净利润10%以上，大家对这个指引可以长期的用一段时间，因为恒大的土地储备，面粉在口袋里。目前为止恒大最起码几年的时间可以确保这种盈利，大家不用担心。

至于A股的问题，恒大回归一直在有序的推进过程当中，大家可以看到战投延期，公告延期都在有序进行，我们相信国家是对符合房地产调控的发展公司，促进房地产健康发展的公司还会继续支持和发展，特别是像恒大这样的公司，严格执行国家的房地产调控，我们是房地产的模范生。同时我们也尽心尽力的进行社会责任的担当，我相信恒大回归A股的前景一片光明，如果说不光明的话，我们跟战投的合同到今年1月份到期了，战投愿意延期一年，我们在证券市场的延期一直在进行，代表恒大的回归还是有序的在进行过程中。

我们也希望能够在2020年，或者在不远的将来看到恒大回归A股，给投资者创造更好的回报。

现场提问：管理层如何看待地产行业未来的走势？

许家印：由于受疫情的影响，全世界每一个国家的各大银行，都在放宽金融的政策，也就是说在流动性上都会增加，想办法增加流动性。我认为国家也一样，在流动性肯定要给予大力支持，不然对经济复苏也是很困难的。流动性的增加会对房地产的销售，同样是消费，所以说产生一些刺激。

我认为我们国家在住房不炒的政策指引下，房价我认为肯定不会升，但是你要说大幅度下降，我认为还不至于，因为流动性增加，需求同样也会增加。应该说对全国来说，房地产总的成交量来说，我认为不会下降，房价不会上升，但也不会大跌。

夏海钧：可以看到2006—2020年，实际上中国房地产最大的趋势就是集中度在提高，2006年只占了0.4，现在占到房地产企业全年销售16.8%，全十大发展商到2016年的时候，2019年时候，前三大已经去到了12.6%，我们认为未来三到五年，这种集中度还会增加，增加到20%几左右，前三大20，大概每个地产商破万亿才能进前三甲，这是我们恒大向万亿进军的基础。

到了一万亿以后往下滑，那是不可能的，因为一定规模以后只是稳健增长。大家会说一个问题，房地产哪里来的量，我们还是提的大饼理论，大概一年15、16万亿销售大饼已经形成，这个里面就是市场集中度的变化，很多中小企业由于品牌问题，质量问题，获取资金能力问题，获取项目的质量问题，会在整个房地产的发展过程中大潮中形成优胜劣汰，大鱼吃小鱼。

我们认为2020年是一个大的并购潮，很多小企业把项目卖出。去年恒大新增的土地储备里头50%几都是并购来了，都是小企业发展过程中扛不住了。我们负债高跟这个也有关系，大家看到里面有很多信托比较多，其实不是恒大借的信托，而是我们收购二手项目的时候，这个项目原来带过来的负债，带过来的一些信托产品没到期，变成恒大的债务以后，由恒大并表以后。实际上我们的项目随着正常开发以后，慢慢信托这块去掉，因为并购比较多，所以这块的负债也比较多。随着并购大潮的慢慢退却，我相信恒大的利息成本、债务成本会大幅度降低。