方正证券：销售投资继续缓降，全年不悲观

销售：反弹不改回落趋势，全年销售不悲观

1-7月全国房地产销售面积同增14.0%（前值16.1%），销售额同增18.9%（前值21.5%）。从月度数据来看，7月单月全国商品房销售面积同增2.0%，较6月下降19.4%。

从增长结构看，四大区域增幅全部回落。其中，东北和东部回落幅度最大（销售面积增速分别下滑4.3个点、2.4个点；销售金额增速分别下滑2.6个点、2.7个点）；中部次之（销售面积增速下滑1.9个点、金额下滑3.4个点）；西部回落幅度最小（销售面积增速下滑1.2个点、销售金额下滑1.2个点）。

7月销售面积、销售金额增速大幅回落。印证我们先期“反弹不改回落趋势”的判断。量价增幅双双回落，原因主要在于：1）房企半年度冲量的季节性因素，6月集中出货、7月推盘放缓，导致7月成为传统意义上的地产销售淡季。2）行业集中度提升，龙头房企半年度竞位排名，进一步加强其6月推盘动力，从而加大6月与7月的增速差，导致7月单月回落明显。

1-7月累计增速小幅回落，打消市场对地产断崖式下跌的担忧。对于接下来的销售走势，我们认为：回落趋势将继续，全年销售不悲观，主要原因有：1）全国金融工作会议定调防风险，稳字当头，销售增幅难有大幅回升。2）政策方面，租赁并举稳步推进、热点城市住宅用地计划供应量增加，供给端长效机制逐步形成，缓解房价上涨预期；房贷利率上升，额度紧张，增加购房成本。

维持全年商品房销售面积增速1%的判断。主要的支撑因素包括：高库存三四线城市继续去库存；行业集中度提升背景下，龙头房企年末冲业绩保增长。

1、商品房销售面积

累计同比14.0%（前值16.1%），减少2.1个点；当月同比2.0%（前值21.4%），减少19.4个点。

图：商品房销售面积-累计

2、商品房销售金额

累计同比18.9%（前值21.5%），减少2.6个点；当月同比4.8%（前值30.3%），减少25.5个点。

图：商品房销售金额-累计

3、商品房销售面积和销售金额累计增速差

4.9个点（前值5.4个点），下降0.5个点。

图：商品房销售金额和销售面积累计增速差

1-7月房地产开发投资同增8.5%（前值8.8%），回落0.3个点；当月同比4.8%（前值7.9%），回落2.9个点，创年内单月增幅新低。

从区域结构看：东部地区同增8.5%，微增0.1个点；中部地区同增13.8%，回落2.2个点；西部地区同增5.1%，回落1.7个点；东北地区同减11.3%，收窄2.7个点。

投资增速继续回落，再次验证我们关于投资拐点在5月左右出现的判断。对于未来的判断：

（1）趋势上看：投资会随着销售回落而继续缓降。分区域看，东部地区房企补库存力度大，是优势房企冲规模和战略布局的核心区域，市场长期看好，因此投资增速回落速度慢；中西部和东北地区，房企补库存谨慎，投资增速对销售回落更敏感。西部地区和中部地区投资分别在4月和5月出现拐点，将随销售回落持续下降。东部地区补库存力度大，销售增速维持4月水平，投资增速尚未出现拐点。预计下半年销售将回落，投资也将缓降。

（2）时间节点上看：三季度末全国投资有望维持在8%-9%之间，主要因为棚改加快开工，以及去年三季度投资基数较低。四季度投资将回落至7%左右，主要原因在于去年四季度基数提升、棚改在三季度集中开工、销售四季度加速回落。销售回落传导投资，投资增速仍会回落。

（3）我们对2017年投资维持乐观态度，全年看7%，主要由于：优势房企冲规模和卡位抢占竞争优势（这从土地购置量价齐升可见）、补库存力度较大；主流房企均加快周转、预售大增将使施工面积在半年内有保障（施工面积同比增速从2016年9月以来基本维持在3%以上）；棚改600万套拉动房地产投资1.1万亿（我们测算2016年棚改拉动房地产投资占全年投资10.6%）；三四线销售良好带动；建安成本上涨。

图：房地产开发投资完成额-累计

新开工和竣工受2016年7月单月高基数影响，月度数据大幅回落，带动累计增幅回落；施工面积增速从2016年9月开始，维持在3%强的水平，没有出现显著回落。

随着销售增速回落，新开工面积会出现下降趋势；但当前一二三线城市去库存状况良好，热点区域库存很低，房企在潜力区域的补库存意愿较强，年内新开工增速不会大幅下跌。快周转模式流行，预售增长将很快体现在施工面积增速上，年内施工面积增速有望维持。

1、新开工情况

商品房新开工面积：累计同比8%（前值10.6%），减少2.6个点；当月同比-4.9%（前值14%），减少18.9个点。

图：商品房新开工面积-累计

2、施工情况

商品房施工面积：同比3.2%（前值3.4%），减少0.2个点。

图：商品房施工面积

3、竣工情况

商品房竣工面积：累计同比2.4%（前值5.0%），降低2.6个点；当月同比-13.5%，（前值1.3%），减少14.8个点。

图：商品房竣工面积-累计

库存数据：住宅持续减少，商业去化缓慢

1、狭义库存：

商品房待售面积63496万平，减少1081万平（前值减少1441万平）；商品住宅36,181万平，减少988万平（前值减少1306万平）；商业营业用房和写字楼29315万平，减少63万平（前值减少135万平）。

图：商品房狭义库存-累计情况

2、广义库存-累计新开工减累计销售口径：

商品房588,451.65万平，增加2962.1万平（前值增加699.7万平）；商品住宅251180.5万平，增加261.9万平（前值减少2338.1万平）；商业营业用房和办公楼337271.1万平，增加2700.2万平（前值增加3037.8万平）。

图：商品房广义库存-累计

土地购置面积累计同比11.1%（前值8.8%），增加2.3个点；当月同比24.3%（前值19.7%），增加4.6个点。累计数据看，7月土地市场维持6月量价提升走势，表明当前房企补库存意愿较强。

往常短周期中，销售拐点传导到土地市场周期在1年左右，我们认为此轮周期传导时滞将延长，主要因素为：

1）行业集中度提升，快周转和扩规模房企竞争优势凸显，该模式获得业内认可，优势房企拿地扩规模意愿强烈；2）房地产市场区域分化大势所趋，房企加速布局主要城市圈市场；3）销售回款充足、流动性充裕，房企拿地能力大幅提升；4）为缓解供需紧张，热点城市年内加大土地供应力度。预计短期内土地购置面积增速将继续上行，而随着热点区域限地价、增加供应稳定土地市场预期等因素，土地成交价款增速有望趋缓，成交均价有望回落。

1、房企到位资金总额

累计同比9.7%（前值11.2%），减少1.5个点；当月同比1.3%（前值16.1%），减少14.8个点。

图：房企到位资金总额-累计

2、国内贷款

累计同比19.8%（前值22.1%），减少2.3个点；当月同比43.2%（前值4.6%），减少38.6个点。我们认为，商品房开发贷款受限的情况下，国内贷款增速仍未出现持续回落，主要在于棚改加速推进，国开行开发贷超预期支持导致。从贷款余额增加值情况看，房产开发贷余额增加值大部分来自于保障性住房开发贷余额，二季度保障性住房开发贷余额增量占房产开发贷余额增量的81.5%。

3、自筹资金

累计同比-1.9%（前值-2.3%），减少0.4个点；当月同比0.1%（前值1.8%），减少1.7个点。

4、定金及预收款

累计同比20.7%（前值22.7%），降低2个点；当月同比9.5%（前值31.3%），降低21.8个点。

5、个人按揭贷款

累计同比4.1%（前值6.7%），减少2.6个点；当月同比-10.1%（前值-0.3%），减少9.8个点。

首套房优惠占比从4月份开始降低，带动房贷利率也快速提升。7月份全国首套房平均利率4.99%（上个月4.89%），二套房平均利率5.47%（上个月5.43%），首套房优惠占比4.12（上个月14.61%）。随着利率提升，房贷占比也从4月开始持续降低，6月新增居民中长期贷款/新增贷款总额31.4%（5月份39%）。