　　天虹商场1月11日公告限制性股票长期激励计划(草案)及第一期激励方案。拟制定有效期为10年的长期股权激励计划，每2年(24个月)实施1期，共实施三期，每期激励方案的有效期为5年，激励对象为公司的主要管理人员及技术骨干，累计授予股份总额不超过公司总股本的10%。第一期激励方案中，拟以5.15元/股价格向210名激励对象定向发行不超过800.2万股(总股本的1%)，有效期为5年，包括禁售期2年和解锁期3年。每期股权激励方案均需要公司董事会、股东大会审议通过，且获得国务院国资委、中国证监会的备案之后实施。

　　简评及投资建议

　　本次限制性股权激励计划具有以下特点：

　　(1)股权激励计划具有长效性、广覆盖面和充足性。股权激励计划有效期为10年，分三期实施，具有长效性；激励对象为公司主要管理人员及技术骨干，首期激励对象为210人，其中2人可获得7.8万股，43人可获得5.2万股，165人可获得3.4万股，覆盖面广；股票来源为向激励对象发行不超过公司总股本10%的股票，约8002万股，数额充足，其中首期激励股份总数不超过总股本的1%，即不超过800.2万股。

　　(2)首期激励拟授予价格为5.15元/股，较公司当前9.38元股价的隐含收益率为82%。

　　(3)股票授予的业绩条件为：前一年度扣非加权ROE、收入增速、总资产周转率分别不低于授予前一年度同行业50分位值；解锁业绩条件为：解锁前一年度的ROE不低于15%、收入增速不低于12%，总资产周转率不低于1.58次，且均不低于解锁前一年行业平均水平。禁售期满的次日及该日的第一个和第二个周年日为解锁期内的三个解锁日，分别可解锁获授股份总数的33.3%、33.3%和33.4%。

　　(4)对股票收益进行了严格的约定，激励效果有待观察。在激励方案有效期内，即授权日后的5年内：(A)激励对象股票收益(不含个人出资部分的收益)的增幅不得高于公司收入增幅；(B)激励对象股票实际收益占同职级激励对象平均薪酬水平(含实际收益)的最高比重不超过40%。若超出以上两者要求中的任意一个，则超出部分的股票不予解锁，未解锁部分的股票，公司将在当期解锁日之后以授予价格与市价之低者统一回购并注销。

　　根据以上要求，在自授予日始的5年内，公司股价涨幅超过收入涨幅(我们预期在15%左右)的部分，以及收益超过被激励对象实际平均薪酬40%的部分，对于被激励对象是无意义的。方案的本质为：被激励对象在实现各项财务指标的必要条件后，有机会享有股价在[5.15元，授予日股价

　　(1+收入增速)OR平均薪酬

　　40%孰低]区间波动带来的弹性收益奖励。当然，理论上若股价低于5.15元，被激励对象也有亏损的可能。

　　公告同时表示：未来如果相关国资管理机关的政策发生变动，经公司董事会、股东大会审议，可以对上述条款进行修改。这为在未来政策变动时，公司灵活修改激励方案，提高激励效果预留了空间。

　　(5)激励方案按年产生846万元管理费用摊销，以2014年计算影响净利率约0.03个百分点，幅度较小。

　　天虹商场是近年来国资背景零售上市公司实施股权激励方案的首个案例，虽因受限于现行激励政策规定而显得力度不大(也预留了未来政策放宽下的灵活调整激励效果的空间)，但其力图建立覆盖面广和长效可持续的激励机制，建立股东与管理层之间的利益共享与约束协同，对于公司在当前环境下实施的转型战略具有积极的推动作用，也对行业其他公司具有一定的示范意义。

　　维持对公司的判断。公司以“百货+超市+X”的组合业态经营60门店(含59家直营店和2家加盟店)，同时能保持每年8-10家门店的有效扩张。在新的竞争环境下，公司积极实施战略转型，调整社区店为社区生活重心，介入高端百货和购物中心经营，并以适当商品针对细分客户推进网上天虹发展，同时与微信合作开展“天虹微店”，探索O2O发展模式，这是否会带来短期的费用压力值得关注，而效果也有待观察。

　　维持盈利预测。预计公司2013-2015年净利润分别同比增长3.3%、14.9%和18.9%，EPS各为0.76元、0.87元和1.04元，对应当前9.38元股价，2013-2015年动态PE为12.4倍、10.8倍和9.1倍。公司属于治理和激励较好，有意愿全国性扩张，积极战略转型以应对新竞争环境的公司，暂维持12元目标价和“增持”评级。

　　风险与不确定性。(1)外延扩张的数量和质量低于预期；(2)新门店盈利改善低于预期；(3)扩张速度失衡，且门店规模和布局不合理，竞争因素导致毛利率和净利率下滑，从而业绩增长低于预期。

　　海通证券-天虹商场：覆盖面广的长效激励，推动利益约束共享和战略转型

（审校：刘满桃）