　　利润主要来自地产业务。13Q1-3公司地产板块实现营业收入78.4亿元，同比增长108.74%；实现扣非净利润13.91亿元，同比增长158.45%；扣除4.8亿元退地损失后，实现净利润9.1亿元。目前公司在建项目12个，在建面积198.20万平方米；持有待建项目8个，建筑面积142.02平方米。2013年公司将有宁波长岛花园(高层)、御玺园、比华利二期、苏园、香湖丹堤二期、苏州太阳城二期、杭州隐寓等七个项目竣工交付。

　　服装业务积极应对挑战。1)公司服装业务结构调整、转型升级取得显著成效，剥离了部分微利的代工出口业务并缩减纺织加工业务。2)公司积极尝试运用新面料、新工艺来进一步创新免烫抗皱系列的品类。3)公司加快拓展百货零售店和自营专卖店，先后在北京、杭州、宁波等地开设面积超千平米的大型旗舰店，以“大店模式”带动渠道的优化提升。4)公司积极开拓与维系与大型商场的战略合作关系，不断优化进驻商场的结构、位置和面积。

　　投资业务积极转型。公司完成了由金融投资向产业投资过渡的战略转型。公司已出售了部分亏损项目、并选择性地保留了部分较为优质的资产，并将致力于开拓新的产业投资。2013年公司将继续对品牌服装的营销网络渠道建设进行投入，并根据分期出资安排，投资12亿元认购北京国联产业投资基金(有限合伙)剩余的出资份额，预计产业投资至少到2015年才能贡献利润。公司收购银联商务4.04%股权完成后，将持有银联商务9.09%的出资份额，优化了金融投资业务优质项目的储备。

　　投资建议。预计公司2013年、2014年EPS分别为0.82元和1.17元，对应的动态PE分别为10倍和7倍，其中服装板块2013年、2014年EPS分别为0.4元和0.47元，地产板块2013年、2014年EPS分别为0.42元、0.7元。考虑到2013年3月公司大股东大比例间接增持股票带来的良好预期，我们给予公司“增持”评级。

　　风险因素。1)服装消费低迷；2)地产调控政策进一步收紧；3)投资业务波动幅度加大。

　　山西证券-雅戈尔：地产业务仍是最大亮点

（审校：杨晓敏）