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招商地产将全资子公司瑞嘉投资属下4家控股公司的股权注入持股70%的香港上市公司东力实业控股。

　　投资要点

　　本次收购对短期净利润摊薄非常有限。不考虑收购项目的成本费用等变化，因为权益变化带来的2013年净利润下降占2012年招商地产归属母公司净利润的2%。若考虑资产注入后，融资成本下降带来的财务费用的降低，则对短期公司整体净利润负面影响更小。

　　本次收购若按照第二种方案顺利实施，将为公司带来一笔不小的现金。若以最低价1.6港元/股作为发行价，资产注入将为瑞嘉投资(招商全资子公司)带来15亿港元现金，若按1.9港元/股发行，资产注入将为瑞嘉投资带来6.7亿港元现金，为东力实业带来11亿现金。

　　中长期看，内地和香港平台并非竞争关系，而是相互促进。香港平台的快速建立，将显著提高公司整体融资能力，加快公司扩张速度。1)资金对房企至关重要。全行业来看，资金来源增速决定了投资增速。2)公司再融资渠道打开。香港再融资畅通，今年以来恒大、融创等陆续实现再融资。再融资是房地产企业扩大资金来源的重要渠道。可以说，股权和债权融资是企业融资的双轮，债券融资有负债率的约束，股权融资可以降低负债，两轮互相促进。近几年A股再融资关闸，导致A股上市公司主要采取债权融资的方式，一条腿走路，发展速度明显受到影响。3)有望进一步降低公司融资成本。

　　2012年公司有息债中约有27%为境外融资，利率大约在2%-3%。而在境内，银行借款最低也要6%-7%，信托贷款更高。

　　财务与估值

　　公司在集团支持、加杠杆空间、融资能力等方面具有明显优势，是未来持续增长能力最值得看好的公司之一。维持2013-2015年每股收益分别为2.43、3.00、3.84元的预测，对应目标价30元，维持公司买入评级。

　　风险提示

　　收购方案未能实施。

　　东方证券-招商地产：促进远大于竞争

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