　　北京国资旗下地产开发龙头之一，土地成本相对低廉：公司拥有土地储备超过400万平，接近60%的土地储备位于北京区域。其中位于城八区海淀、朝阳的土地储备超过100万平米，土地储备质量优良。而北京核心区土地储备绝大多数为早期获取，成本相对较低。在北京房价上涨过后，主力项目如世华龙樾、世华泊郡等项目可替代性较弱，而毛利水平相对较高。

　　除此之外，公司参与动感花园、望坛花园等土地一级开发项目，在竞争激烈的北京土地市场中拥有多元化拿地的能力。

　　北京区域需求确定，但短期预售证管控影响2013年推盘：公司三季报实现销售商品的现金流入54亿元，同比有所下降。而四季度北京区域实行了较为严格的预售证发放制度，为了不过度牺牲毛利，延缓预售证的获取或为明智之举。我们预期2013年全年公司实现房地产销售签约超过80亿，而我们测算2014年公司实际可售货量将达到150亿以上，正常去化速度下，公司能够实现超过100-120亿元的销售签约。

　　财务安全，业绩释放能力较强，估值便宜：公司2013年三季报短期有息负债占总有息负债比例仅为2.69%，为历史最低水平，负债结构进一步得到优化，持有现金达到60亿元以上，为后续的土地拓展提供了较大的弹性。公司中报预收款规模超过100亿元，以北京项目为主，含金量较高，基本上锁定了2013年的业绩和2014年大部分业绩。以目前的房价计算，公司每股NAV达到23.6元，目前股价相对NAV折价约60%。我们认为北京房价暴跌可能性较小，公司存量资源可实现能力较强，静态估值水平处于行业低位，具有安全边际。

　　再融资若成功将提升公司规模扩张能力：公司拟向包括公司控股股东城建集团在内的不超过10家特定对象发行不超过4.16亿股股票，发行价格不低于9.38元/股，募集资金总额不超过39亿元，投向北京区域的项目。

　　公司处于发展的关键期，若股权融资能够顺利完成将提升公司规模扩张的能力。

　　风险因素：京外项目盈利能力的风险；北京区域预售证管控导致销售周期延后的风险，北京区域土地市场过热导致拓展项目成本过高的风险。

　　盈利预测、估值及投资评级。我们认为公司估值便宜，存量资源价值实现能力较强，股价具备一定的安全边际。房地产融资正常化后，公司再融资方案也具有一定的示范效应。我们预测公司2013-2015年EPS为1.55/1.90/2.34元/股，NAV23.60元/股。大股东参与增发也彰显信心，我们给予公司NAV折价40%，目标价14.16元/股，首次给予“买入”评级。

　　中信证券-北京城建首次报告：价值低估的北京房地产龙头

（审校：劳蓉蓉）